美债收益率曲线加速平缓化 美国经济离衰退有多远？

　　作者：后歆桐

　　在美联储主席鲍威尔以及其他美联储官员的鹰派加息言论的推动下，美国国债周二延续了周一的全线下跌走势，令大部分美债的收益率达到2019年以来的最高水平，美债收益率曲线平缓化趋势也越发显著。

　　而过去数十年的经验证明，美债收益率曲线平缓化以及可能随之而来的收益率曲线倒挂通常暗示经济放缓甚至衰退风险。但也有些市场人士认为，此次情况会有所不同，倒挂会来、衰退未必。

　　美债抛售继续，收益率曲线进一步平缓化

　　鲍威尔周一发言称，“准备好必要时支持5月加息50个基点”。紧随其后，周二，圣路易斯联储主席、2022年FOMC（联邦公开市场委员会）票委布拉德直言，加息50个基点肯定会出现。另一票委、克利夫兰联储主席梅斯特也表示，希望将利率在年底前提升至2.5%。目前，美国联邦基金利率期货交易市场也预计，5月和6月加息50个基点的几率都超过60%，而一周前，预计5月这一幅度加息的几率有50%、6月这样加息的几率不到24%。

　　这些鹰派言论加剧了美债市场自1973年以来最严重的季度损失。自2021年12月31日以来，彭博美国国债指数（The Bloomberg U.S． Treasury Index）已下跌5.55%，超过了上世纪80年代年初5.45%的跌幅，创下该指数创建以来的最大季度跌幅。

　　周二，各期限美债收益率再度全线上涨。10年期美债收益率领涨，一度攀升近10个基点，最终收于2.406%；对利率最为敏感的2年期美债收益率上涨约7个基点至2.18%。这使得2年期美债自2021年末以来的累计涨幅攀升至145个基点，创下1984年以来最大的季度涨幅。而1984年时，美联储曾经单次加息50个基点。

　　与此同时，美债收益率曲线进一步平缓化。最为显著的是5年期和30年期美债收益率的利差，两者分别收于2.420%和2.622%，利差进一步缩小至2007年以来的最小水平。此外，10年期美债和2年期美债的利差也从1月初的0.9个百分点收窄至0.2个百分点。其他期限的收益率曲线也进一步收窄。

　　一些投资者已然开始质疑美债的避险功能。“我并不是说，如果我们面临衰退风险，美债无法帮助缓冲风险。”高盛的国际投资组合战略和资产配置董事总经理格利斯曼（Christian Mueller-Glissmann）称，“但投资者需要评估，相对于投资者承担的风险成本，美债作为避险资产究竟能为你缓冲多少风险。”他透露，高盛目前正避免投资信贷和主权债。

　　市场激辩是否意味着衰退风险

　　过去几十年来，美债收益率曲线倒挂都被认为是可靠的经济放缓甚至衰退的警示指标。一些市场人士担心，为了避免出现20世纪70年代时的通胀危机，美联储可能会在无意中，或是有意中过度加息。

　　有着“华尔街狼王”称号的亿万富翁投资者卡尔·伊坎（Carl Icahn）周二表示，美国经济衰退可能即将到来，他已为市场的急剧抛售做好准备。“我认为美国很可能会出现经济衰退，甚至更糟。”他称，通胀飙升是对美国经济的主要威胁，俄乌冲突会给前景增加更多不确定性。

　　而对于鲍威尔承诺的“有必要时将采取强硬行动，对单次会议加息50个基点持开放态度”，伊坎直言，“我真的不知道他们能否完成软着陆，我推测应该会有一个艰难的着陆。通货膨胀一旦开始，就是一件可怕的事情。”他透露，为了对冲美国经济衰退的风险，他正在做空商场和商业房地产。

　　在3月16日的一则推文中，美国前财政部长劳伦斯·萨默斯（Lawrence Summers）称，“收益率曲线的形状越来越指向衰退，这并不奇怪。”萨默斯一直认为美联储此前没有更积极地应对通胀，从而增加了过晚行动导致的经济衰退风险。

　　尚渤投资管理（Thornburg）的总裁兼首席执行官布雷迪（Jason Brady）在接受第一财经记者采访时也表示，“通胀正深深植根于美国经济，美联储对通胀的忧虑已提升至全面恐慌。同时，由于这些政策大幅落后于计划，美联储将要从维持低失业率和遏抑通胀之间作出痛苦抉择。我们看不透美联储不断变化的应对方式，可能他们自己也不清楚将如何处理他们的资产负债表。目前，美联储对资产负债表的指导仍显不足。他们在2018年所采取的自动驾驶立场已经被证明是个错误，我担心他们会重蹈覆辙。”基于这些判断，他直言，“美联储认为经济衰退的可能性很低，但我认为这种想法是错误的。我们几乎可以肯定，衰退将会发生。”

　　不过，另一些分析师则不以为然。他们认为，不用过于担心收益率曲线的走势，因为收益率曲线目前的走势已充分计入了美联储官员的表态，后续美联储官员们也不太会传达更多出乎市场意料的新消息。在他们看来，美联储目前发出的基本信息是，可能需要将利率提高到通胀目标位之上，并在这一水平上维持一段时间。这可能会导致美联储稍后重启降息，但不一定意味着经济衰退。

　　他们以上一轮加息降息为例称，上一次经济扩张中，美联储将联邦基金利率提高到2.25%~2.5%之间。随后，面对经济放缓，美联储在2019年下半年又转而将利率下调了0.75个百分点。当时，部分期限的长期美债收益率也已低于部分期限的短期美债收益率。尽管如此，当疫情在2020年初袭来时，美国经济似乎处于良好状态，通胀率较低，失业率极低。

　　摩根士丹利的美国利率策略主管德英格拉（Guneet Dhingra）称，“美债收益率曲线倒挂即将到来。这确实会发生。但这一次，倒挂不会伴随着我们通常认为的厄运和悲观。”他补充称，由于一系列压低美债长期收益率的因素，未来投资者可能不得不学会接纳平缓化，甚至倒挂的收益率曲线。这些因素包括美国养老金和海外投资者对美国国债的需求和利率下降的长期趋势等。