成长股投资离不开安全边际

股票行情  www.caiguu.com  发布时间：2014-10-11  文章来源：红周刊  责任编辑：陈天杰

　　近几年，那些曾经的高成长高估值的高知名度成长股，受大众追捧的“大众美人”，纷纷走下神坛，让投资者很受伤。比如前几年的苏宁和国美，近两年的张裕和茅台。

　　成长股也有周期

　　不仅仅是中国，美国在1971年至1973年也发生了“漂亮50”现象，那些高知名度成长股也都被疯狂追捧，我们仅以其中的IBM为例，约翰.涅夫在《约翰.涅夫的成功投资》这本书中介绍（P122）,当时的IBM，在1972年的估值很高，其股价已达当年预期每股收益10.75美元的38倍，即动态PE已达38倍。不过这比中国逊色多了，2007年底张裕A的股价高达85.6元，其每股售价高达当年每股盈利的70.97倍。随着1973年至1974年泡沫的破裂，那些未能及时出清的投资者损失惨重。不过，据约翰.涅夫介绍，低知名度成长股受害最深，一些风险稍高的公司遭到了毁灭性的打击。

　　由于张裕A、茅台是最近两年才发生的事，并且到目前为止调整还在进行，我们以2003年至2013年10年为一个周期，探讨一下它们的历史估值水平，用于指导我们的未来。

　　2003~2011年张裕A基本上每年业绩都高速增长，其估值也长期居高不下。在2003~2005年大熊市中，其年末PE最低也高达23.43倍，在2008~2011年的大熊市中，其PE基本维持在30倍以上，估值很高说明了投资者对其甚是喜爱，在2012年上半年之前，张裕也是10年10倍股的成功代表，“价值投资”的典范。

　　然而这一切在2012年下半年戛然而止，2012年下半年烟台张裕出现了农药残留事件，如果仅仅是这个偶然事件应该没什么问题，更可怕的是受国内经济增速放缓和国外葡萄酒此前多年持续大量涌入的累积效应的影响，2012下半年张裕营业收入和净利润开始出现大幅下滑。2012年第3季度净利润同比下滑37.79%，2012年第4季度净利润同比下滑16.07%，2013年张裕净利润继续同比大幅下滑38.39%。2014年第一季度张裕净利润又同比下滑了19.79%，目前来看调整还在进行中。

　　伴随着业绩的大幅下滑，张裕被大众抛弃，烟台张裕A的股价也大幅下跌。2012年下半年以来，张裕A的股价开始大幅下跌。2012全年张裕A的股价从年初的每股107.9元下跌到2012年年底的47元，跌幅高达56%，而2012年上半年张裕A股价还基本保持在每股90元左右。2013年底张裕A继续大幅下跌，到2013年末其股价仅仅为每股27元，跌幅高达42%，两年间张裕A的股价下跌高达74.97%！2012年、2013年烟台张裕惨遭“戴维斯”双杀，让投资者损失惨重。

　　若持有张裕A的投资者未在2012年上半年及时出清，一直持有到目前，那真是苦不堪言。投资这类股票实际上是在投机，在这类股票失宠时应该及时抛掉才是正确的，虽然这很难做到。

　　贵州茅台，在2003年至2012年间，业绩每年高速增长，也是人见人爱的“大美人”。在2003年至2005年的大熊市期间，其率先走出熊市，开始上涨，被当时的投资界称为“五朵金花”。贵州茅台也是10年10倍股的典型代表。

　　但是在2013年，茅台业绩高速增长的神话被打破，原来茅台也有周期！2013年贵州茅台净利润虽未同比下滑，但净利润仅同比增长10%，远远不及预期。受此影响，其股价从2013年初的209.02元/股下跌到2013年底的128.38元/股，跌幅达38.5%。

　　历史上有只股票比茅台还要优秀，它就是可口可乐，上世纪90年代是它股价最风光的年头，巴菲特也是重仓持有，但其后十年，它无所作为。这类股票，人们对它们的未来太确定了，容不得半点缺失，到时候一旦墙倒众人推，麻烦多多。

　　有趣的是，2013年年初，由于银行股在2012年年末及2013年年初大幅大涨，雪球上的一个投资者因持有民生银行，大概赚了一倍吧。当时由于酒类股票开始调整，此人认为买入这类股票的最佳时机已到，像当时的银行股一样，未来一年这类股票的股价也很可能翻一倍，可惜时运不济，幸运女神没有再度光临，2013年以来很受伤，此投资者全年几乎没有在雪球发言，看来抄底要慎重啊！

　　但有的投资者对此轮白酒泡沫看得很清楚，很清醒。比如信璞投资的归江，2012年在接受雪球采访时就说过这样的话：“像白酒，所有的价值投资者都在买白酒，那台湾的白酒经销商告诉我们，台湾在经济最疯狂的时候，曾经消费了全世界80%的路易十六，而现在中国可能消费了全世界150%（还有很多假酒）的路易十六，这个规律是不是很接近？所以只看当下茅台的业绩，很难指导你的方向。”在大家都很疯狂时，保持一份清醒不易。

　　目前贵州茅台的PE大约在10倍左右，分红率为2.86%左右。贵州茅台是一个优秀公司，至今仍为大家所公认，但今天的估值水平是否低估呢。若茅台未来几年不增长或低速增长，它还会是大众中的“美人”吗？ 　　好股好价的逻辑

　　这类高知名度成长股，一般来说，高增长高估值会持续很长一段时间，在未发生拐点之前，一切看起来都是那么美好。这类股票无论是股价还是业绩，在受众人追捧时，一般都透支了未来。但是一旦美人有缺失，被人抛弃，那是极为可怕的。所谓美人迟暮，英雄末路。

　　如何从现有的高知名度成长股中挑选出长远的赢家？即便不是不可能，也的确很难。据巴顿.比格斯在《对冲基金风云录》（P73）中介绍。纽约的伯恩斯坦研究公司就公司成长的可能性做了一份调查，令人心寒的结论显示。在过去半个世纪（1955~2003年），如要挑选出可以持有20年的增长性股票，成功概率只有4%，可以持有10年的也只有15%。即使是只想持有3年，挑对的概率也只略高于50%。而当一只成长股股票下跌时，往往不仅仅是硬着陆，而是摔得粉身碎骨！

　　投资这类股票，严格地说是投机而不是投资，是在追逐大众美人，在众人追捧时，价格很难有安全边际。知道自己做什么很重要，别把投机作为投资。

　　好的公司还需要好的价格，投资需要第二层思维。■

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