近期大跌的龙头 下半年整体催化剂还是比较多

    近期医药行业有一些非常重要的事件，使得整个板块在原来就低迷的情况下，再次迎来超跌，包括几家龙头企业都呈现出较大跌幅。

    尤其是创新药赛道，前几年受挫于集采，今年受到大事件影响，确实不容易。今天就以创新药龙头恒瑞医药为例，和大家聊聊对医药板块的最新观点。

    首先，对于大事件做个简单探讨。

    从行业角度来讲，这次事件对商业模式可能有一定短期扰动，但不会影响需求端的长期刚性需求，这是医药行业独有的优势。

    同时，大事件长期有利于行业生态的净化，尤其是利好于注重合规发展的龙头企业。

    其实历史上有过多次类似案例：比如2006年反商业贿赂、2013年反腐、2015-2016年反腐等等，复盘这些事件，会发现每次都是行业新的成长起点。因此，对于行业长期发展需要更有些信心。

    至于恒瑞本身，从2019年就开始做合规销售改革，在国内创新药赛道里属于合规体系非常完善、合规团队也很专业的龙头企业，相信受大事件影响有限。

    其次，聚焦于恒瑞基本面分析。

    恒瑞在过去三年经历了一轮调整，背后大致有四个方面因素困扰，简单总结下：

    一是存量的仿制药迎来集采，尤其是第五批仿制药集采，大概有60亿销售规模；二是疫情在一定程度上影响了院内诊疗，进而影响了院内销售；三是过去几年产品策略有些调整，带来了研发和销售费用的提升；四是其他大产品周期暂时没有跟上。

    基于以上这四个因素影响，恒瑞过去几年的业绩受到了较大压制，但从去年底开始，这些因素都在慢慢改善。

    首先是集中采购，大批量影响基本消化完毕。恒瑞在2018年大概有180亿规模的仿制药销售，到目前为止，其中120亿规模已经被集采过，占比达到2/3。

    同时，剩下品种里超过10亿的大单品已经不多，像七氟烷、卡泊芬净等药品被一次性集采的可能性较小，周期会拉得比较长。

    其次是研发费用，后续预期稳步下降。今年最明显的，就是“双艾”组合（治疗肝癌的药品）在美国提交FDA上市申请后，三期大临床的研发费用就得到了阶段性缓解。

    目前公司更多临床都聚焦在海外一二期，这个阶段的费用会比三期低很多。

    至于疫情影响，相信已经不再成为担忧点。

    于是，能看到的是，恒瑞在今年一季度就已经实现了收入和利润增速转正，二季度会继续呈现环比改善趋势，在业绩层面大概率已经能看到底部反转。

    至于新药品种，专业性就比较强，之前有卖方朋友给介绍过：恒瑞已经上市的创新药有12款，包括海曲泊帕、瑞维鲁胺、达尔西利等重磅品种；正在临床研发的有80多个自主创新产品；还有18项创新药管线处于申报上市或三期阶段，预计将于未来1-3年内上市。

    除重磅肿瘤管线外，公司还布局在代谢、自身免疫、大慢性疾病等治疗领域，研发管线非常多元化。

    如果兄弟姐妹们有兴趣，可以看看公司以往年报和半年报，恒瑞是很“大方”的，论文、研发管线、临床研究等都会在定期报告里罗列，有基础的投资者应该会有所收获。

    但作为非医学专业的兄弟姐妹们，在研发和国际化层面也不用担心。

    恒瑞已经由董事长董事长孙飘扬总、全球研发总裁张连山总、以及首席战略官江宁军，三个人组成了战略决策小组，共同负责研发战略体系，重视程度及专业性都非常高。

    再往后看，跟踪恒瑞就需要注意一些事件催化。

    第一是即将公告的半年报，到时候看公司业绩改善的逻辑能否验证。

    第二是三季度可能计划推出新一轮股权激励，有利于增强对公司后续业绩增长的信心。

    恒瑞的股权激励还是值得期待的，比如去年发布的员工持股计划，解锁条件就包括创新药收入、新分子实体IND获批数量、创新药申报并获得受理的NDA申请数量等，尤其是22-24年创新药收入目标分别是85、105、130亿，至少增速有保证。

    第三是四季度应该会披露最新临床数据，有望看到新产品周期以及新平台，比如多款ADC（抗体偶联药物）候选药物已经进入临床阶段。

    如果复盘恒瑞从2005年到2022年的业绩周期，会发现每轮增长基本都是靠产品周期来实现的，因此，如果第三批创新药能够开启放量，那就有希望回归增长路径。

    再放眼到行业角度，那11月医保谈判就很重要，假设今年简易续约规则进一步落地，对创新药板块将是明显利好。

    稍微解释下简易续约，简单理解就是，之前集采降价过的药品，后面再降价的空间就有限，大部分都是个位数水平降幅，对业绩影响就会小很多。

    因此，下半年整体催化剂还是比较多的，当然还要看具体落地情况。

    最后是落实到盈利和估值。

    一方面是仿制药，随着集采影响逐步消化，以及高壁垒仿制药的持续上市，恒瑞仿制药销售基本能看作是持续稳态。于是，规模营收大概125亿可能就是底部，后续集采降价和新产品上市能够形成动态平衡。

    另一方面是创新药，随着新产品上市以及存量产品进入医保后的爬坡，再加上院内诊疗量的恢复，估计创新药收入有望实现每年40%以上增长，如果海外放量超预期可能就会更高。

    于是，结合仿制药和创新药来看，目前两者大概是各占50%，未来3年整体营收增速大概率是在20%左右，考虑到恒瑞强大的控费能力，净利润端也能有接近20%的增长。

    按照市场一致预期和增速预期，今年恒瑞净利润大概在47亿元，2025年大概是68亿元，以2500亿市值为参照，对应PE估值分别是53倍和37倍。这个估值水平是高还是低，每个人都会有自己心里的一杆秤。

    当然，如果用研发管线DCF估值法，恒瑞折现后的市值会更高，但这里面也包含了对未来新品上市成功率以及销量峰值预测，同样带有主观性。

    总之，恒瑞在经历了集采、疫情、研发投入等事件影响后，市值缩减较快，这次大事件对整个医药板块再次产生冲击。但我们相信，这些都是短期因素，不会改变临床需求、也不会改变竞争壁垒，反而对行业是很好的长期净化。

    最最后，每次医药大跌的时候，就会想看看这几家全球巨头，也分享给兄弟姐妹们。

    好了，今天文章就先到这里。近期医药板块发生一些重大事件，尤其是创新药板块受到了影响，这篇文章对国内创新药龙头恒瑞医药进行讨论，希望能给大家带来帮助。