市场或转向盈利驱动 高股息策略优势凸显

　　今年上半年，在全球市场流动性宽松的背景下，成长风格表现强势。5、6月份以来，国内流动性有所收紧，债券市场进入调整通道。预计下半年流动性边际再扩张的难度较大，伴随着PPI回升、工业企业利润恢复通道打开，市场或从流动性驱动切换回盈利驱动，并由此带来市场风格的再均衡。

　　笔者年初曾提出两大投资主线，一是传统产业的份额集中，二是新兴产业的成长兑现。其中，前一个主线在下半年的确定性更强。上半年疫情给相对成熟的传统产业带来较强外生冲击，企业利润增速整体下滑。但疫情对传统产业来说也相当于一次“供给侧改革”，经过上半年的优胜劣汰，具备核心竞争力的公司在盈利回升阶段有望更加受益，加速行业份额集中趋势，最终实现“强者更强”。而对于估值较高的成长性板块，更重要的是审核其估值消化的能力，如果业绩增长速度可以支撑估值扩张速度，未来估值不存在较大收敛压力，则仍可作为较好的投资标的。

　　高股息标的当下具备投资价值

　　在市场切换回盈利驱动、市场风格趋向再均衡的预期下，高股息策略在当下时点优势凸显。高股息策略的核心投资逻辑在于股息率。根据最优融资次序理论，财务质量好的公司，更倾向于支付股息。反之，财务质量欠佳的公司，自有资本不足，不得不依靠外部融资，因而不愿意支付股息。因此，高股息策略如同一个“过滤器”，锚定股息率较高、估值较低、基本面改善，进而引发净资产收益率抬升的行业与个股，起到去芜存菁的效果。

　　获得高股息的前提要素是低估值，在相同的股利支付率下，估值越低股息率越高，因此通过股息率选股所得到的组合，是估值相对较低的投资组合。同时，高股息标的还可作为熊市“减震器”，市场位于下行通道时，可以通过股利再投资积累更多股份，能对投资组合的价值下跌起到一定的减震作用，市场恢复后，这些增量股份将提高组合收益率。

　　具备高股息特征的上市公司往往企业财务表现优异，拥有正面的经营预期。并且，优质的高股息标的通常包含两个维度，一是“高数值”，二是“高频率”。结合当下市场环境，股息的连续性比股息数额的高低更重要。如果企业盈利能力波动大，股息派发周期性明显，会给组合的投资收益带来扰动；相反，如果企业长期盈利能力突出，未来ROE的稳定性强，才更有持续派发股息的意愿和能力。因此，“高频率”不仅能反映历史情况，也隐含对未来的预期，历史上能够持续、高频派发股息的公司，未来也更有可能是“潜力高股息”标的。

　　震荡市更需重视止盈止损

　　在当前市场波动显著加大的情况下，做好止盈止损尤为重要，而止盈止损策略的关键在于既需要防止被市场的Beta伤害，又要力争抓住个股Alpha机会。

　　Beta强调共性，Alpha关注个性，在构建投资组合的过程中两者均需考虑。从Beta的角度来看，基金组合的Beta由持仓个股的Beta加权而来，因此当预期市场波动较大时，需要控制高弹性个股的仓位，对个股Beta进行把关，及时调整组合对于市场的敏感程度，降低整体组合估值波动率以及市场Beta的影响。从Alpha的角度来看，企业的核心竞争力即是个股Alpha的来源，而核心竞争力最终会体现在未来净资产的盈利能力上，在构建投资组合时，需要不断优化底层资产，优选基本面指标良好的标的。在执行层面，需要根据市场预期调整Beta方向，并在此基础上最大限度保留个股的核心竞争力，以达到抵御波动、争取更高超额回报的目的。