“寒风”暂歇 A股“盼春来”

　　近一个月来，A股市场重返“冬季”。而连续几日“寒风凜冽”之后，周三有所缓和，尽管早盘主要指数杀跌使得技术上形成“二重底”，但在创业板指的带动下市场中“冬日暖阳”隐现。而这一丝暖意催生了诸多题材板块的复苏，资金尾盘更是布局了28个申万一级行业板块。然而量能不济意味着增量资金仍未驰援，市场仍然处于“冬冰期”，“春天”仍需耐心等待，期间投资者宜保持谨慎、顺势而为。

　　寒后暖意升午后多翻红

　　周三受股权质押等利空消息的影响，大盘早盘大幅跳空低开后迅速下杀至3022点，逼近前低点形成二重底。实际上，指数窄幅震荡的背后，“中小创”已经自上周五到本周二遭遇了“三连杀”，空方力量逐步减弱，使得行情在周三终于出现了转机，创业板逐步企稳回升，尾盘更是逐步走高，最终涨逾1%，成功带动市场热点大面积回暖，逼退了部分市场“寒气”。

　　从早盘的个别行业上涨，到下午收盘后，29个中信一级行业中23个收红，可以看到市场人气的回升。不过行业板块均涨幅不大，电力及公用事业、计算机和国防军工指数的涨幅居前，分别上涨0.98%、0.89%和0.83%。题材概念的回暖相对更为明显，OLED、雄安新区、PM2.5和合同能源管理概念指数的涨幅均超过2%。

　　昨日的行情显示出两个特征，一是“大带小难，小带大容易”模式不改。权重股拉升指数往往会加速资金的撤离，正如前几日的行情演绎，而“中小创”的活跃才能真正激活人气、带来市场机会。资深投资人士指出，蓝筹股板块转跌，其它板块个股机会就来，因而对连续创新高的蓝筹股要保持谨慎，如果大盘指数在3036区域抵抗无效的话，蓝筹股会出现补跌波段。历史上并没有不补跌的板块。

　　二是缩量格局下的反弹仍需谨慎。昨日尽管热点大面积翻红，但是沪指成交额仅为1526.69亿元，处于地量水平，显示出增量资金的介入并不扎实。而回顾5月11日之后连续四日的反弹过程中，量能并未出现放大的现象，在没有真正增量资金入场情况下的反弹都需要谨慎对待。

　　新时代证券研发中心总监刘光桓指出，大盘收出一带长下影线的光头阳线，再次单针探底，技术上大有形成双底的可能，给市场多头带来希望。不过周三的止跌反弹，主要还是由于连续下跌后做空能量不足、技术上超跌所致的，能否形成两底还要进一步验证。端午小长假即将来临，市场心态还会比较谨慎，若没有消息面的左右，预计节前的市场或将维持低位震荡格局。

　　尾盘资金回流

　　周三，沪深两市资金净流出额大幅缩减，仅为28.69亿元。这相较于周二的141亿元的净流出规模明显降低，显示出空方力量的减弱。而且这也是4月6日以来最低的单日资金净流出额。从资金流向上来看，尾盘两市合计获得46.88亿元的净流入。

　　尾盘主要市场板块均获得了资金的积极加仓。其中，沪深300昨日资金净流出3.90亿元，尾盘净流入额达到20.95亿元；创业板昨日资金净流出1.06亿元，尾盘净流入5.86亿元。

　　行业方面，28个申万一级行业中，虽然仅有7个行业呈现出资金净流入状态，尾盘则均获得了不同程度的资金净流入。具体数据显示，公用事业、建筑装饰、机械设备行业的尾盘资金净流入额最高，均超过了4亿元，交通运输、非银金融、化工和房地产行业的资金净流入额也居前，均超过2.3亿元。

　　个股方面，共有1773只获得尾盘资金净流入，数目占据大半。其中，万邦达、中国中车、中国建筑的尾盘净流入额最高，分别为1.48亿元、1.40亿元和9501.76万元，中国中铁、中国铁建、中国石化、中国核电等“中字头”的尾盘净流入额也均超过4000万元，位居前列。

　　实际上，在周二低迷的行情之中，就有不少“中字头”个股获得尾盘资金“扫货”。当日，中国建筑、中国中车和中国中铁的尾盘资金净流入额居前，分别为2.86亿元、2.45亿元和1.86亿元，国泰君安、海通证券、伊利股份和中国石化也分别获得1.4亿元以上的尾盘净流入额。

　　谨慎为上顺势调仓

　　权重支撑的大盘背后，个股跌幅已经较深。有资深市场人士测算，参考创业板指、中小板指、深成指及市场个股跌幅来看，当前两市已经有近1200只个股创下2015年中以来新低。在筑底期间的企稳反弹中，投资者不宜抱有过高的期待，反而要逢高调仓、顺势而为。

　　股市的底部在多空的博弈、反复的涨跌之中逐步被夯实。申万宏源证券首席策略分析师王胜继续强调底部区域的判断。这包含两层含义，一是前期低点对应过度悲观的市场预期，过度悲观的市场预期修复的进程已经开启，尽管金融去杠杆后续仍将有所推进，但催生更悲观预期的概率已经不高。二是，微观市场结构充分优化后，对指数的支撑力已明显增加，机构投资者的仓位在前期回调当中已有效下降，而量化指标指示的赚钱效应收缩程度已距离2015年8月和2016年2月股市一场波动低点的水平不远，明显低于正常震荡市低点的水平，这意味着市场对于增量负面催化的反应已经有了钝化的基础，市场夯实底部的进程有望延续。

　　这一过程是漫长的，期间的每一次反弹都可能酝酿着杀跌，“多杀多”逐步消耗殆尽之前，投资者仍然需要保持谨慎。市场人士指出，经过这两波重击，指标上又一次形成超跌，因而行情盘中出现大幅下探后会深V反转。此时，对于超跌股的反弹可以考虑减仓一部分，换到权重银行股上，以求得在极端风格的行情中自保。实际上，眼下的形势显示出，陆续有资金叛变到对面阵营。

　　兴业证券王德伦：

　　资产荒谢幕与调整的延续

　　银行理财去杠杆化使得股市受到委外赎回压力和流动性收紧的同时冲击。2015年来，机构同业理财迎来爆发式增长，据估算，当前银行理财余额已接近30万亿元，其中投资于权益与证券投资基金约2万亿元。若银行集中赎回委外产品，则这部分权益配置资金可能集中流出。同时金融去杠杆势必会带来流动性收紧和无风险利率上行，若导致债券等金融资产出现集中调整，则可能引发流动性风险，造成股市剧烈震荡。

　　险资余额也因万能险监管趋严而逐步放缓。2017年保监会公布的寿险公司未计入保险合同核算的保户投资款和独立账户本年新增交费(主要是万能险，包括少量投连险)今年前2个月的累计增量为1653亿元，相比2016年前2月4279亿元的增量大幅缩水。同时，保险投资权益比重或将因万能险余额放缓而下降。因此，股市将同时受到险资增速放缓和配置比例下降的双重影响。未来保险资金对股市配置力量将减弱，不排除逆向流出。

　　过去以银行理财资金和保险资金(主要是万能险)为主力的负债端快速扩张，导致资产端相对供给不足，出现了“资产荒”的现象。在当前的监管趋势下，随着负债端扩张增速的放缓，“资产荒”的逻辑被打破，未来银行理财及险资对股市的配置力量减弱。甚至不排除负债端萎缩而出现“资金荒”，当前可能正处于一个理财、险资的资产配置力量由强到弱、“资产荒”消失、甚至出现“资金荒”的转折点上。

　　由此导致银行、保险这些绝对收益机构对股市配置力量的减弱，同时二季度经济增长压力显现， 经济压力叠加流动性压力，导致近期股票、债券、商品期货市场全面下跌。在后续应对上，仍需保持警惕不可冒进，建议多看少动。

　　广发证券陈杰：

　　从抱“高成长性”到抱“高稳定性”

　　历史上的三次“抱团取暖”更多是一种市场持续弱势中投资者配置的不断集中。2003年至2004年，“五朵金花”在熊市中异军突起，指数上涨30%-60%，基金配置比例从32%上升至46%；2011年至2012年，上证综指下跌28.2%，而白酒指数涨幅46%，基金配置比例从6.7%上升至历史最高点的15.3%；2012年至2013年，14只“白马股”逆势上涨122.9%，基金配置比例从2011年四季报的8.5%上升至历史最高点23.3%。

　　历史上三次“抱团”的共性是拥抱“高成长性”，估值看起来“便宜”。首先，弱市中被抱团的品种，都是不同时代背景下最强的“成长股”，在弱势的大环境下抱团行业盈利能力(ROE)不仅没有下降，反而发生了持续且明显的提升；其次，三次弱市中被抱团的品种，都有中长期的逻辑支撑，符合A股投资者“看长做短”的交易心态；最后，高成长性使得这些板块即使抱团瓦解的时候，估值看起来也都不高。

　　而历史上三次“抱团”瓦解的根本原因在于对高成长持续性预期被打破，以及更强势的成长板块出现。而2017年以来，“消费龙头”是A股表现最强势的板块，吸引了越来越多的投资者“抱团”配置。目前被抱团的21只“消费龙头股”自身条件相比前面三次抱团的板块，是明显逊色的。但这次的抱团是抱“高稳定性”，即市场对未来经济和政策变化存在争议和不确定性的环境之下，这些消费白马股依靠稳定的增长和较高的盈利能力，获得了“稳定性溢价”。因而本次“抱团”瓦解的信号就来自于宏观不确定性的降低使“稳定性溢价”消失。

　　安信证券陈果：

　　蛰伏中等待反击

　　当前的艰难环境可能将持续数月，因为PPI下行、利率上升以及金融去杠杆政策持续推进。在艰难环境下，结构性机会也相对有限。配置上，“龙头”策略需要优化，但需注意当前中国的宏观与中观现状，因为有相当多行业集中度并未上升，龙头并不确定。在行业龙头还不确定时，可以投资于受益行业竞争的公司，给大型公司提供设备服务以提升管理运营效率的公司。

　　不过“中国版漂亮50”很可能没有如想象得那么脆弱，不是相对收益投资者被迫抱团取暖，而是受到了绝对收益者认可。不宜轻言抱团瓦解。但也建议等待其他估值与增长更匹配的选择出现。

　　市场在下半年存在反弹机会，倾向于时间窗口在三季度中后期开启，核心逻辑是数月后PPI环比企稳，金融去杠杆力度与影响明朗后，如果投资者不再看到重大风险，风险偏好将趋于反弹。而年内经济下滑突破底线导致货币政策转向概率很小。因此投资者可伺机反击，即等待环境改善、利率预期稳定、风险偏好反弹、结构热点扩散，预计投资者会更偏向内生增长与估值相匹配的数百亿市值价值成长股，风格从价值走向价值成长。

　　天风证券徐彪：

　　中期维持谨慎

　　短期来看，在市场连续下跌后，5月上旬产业资本增持金额大幅提升，预示市场随后反弹的概率较大。但金融监管的“达摩利斯之剑”还高悬头上，中期在盈利回落以及市场对于金融监管目标、底线没能达成一致预期之前，维持震荡市偏谨慎的判断，结构重于仓位。

　　由于通道业务的资金除了投向非标以外，还有一部分在二级市场直接购买股票和债券，目前虽然对通道业务的监管还没有产生实质性影响，但后续发展的不确定性仍然会伤害风险偏好。此外，近期出炉的一系列4月经济数据中，只有房地产仍然坚挺。而制造业投资已经开始回落，2017年一季度非金融A股的资产负债表中，货币资金的增速已经开始下降，同时经营活动的现金流净额为负，这就意味着随着盈利的回落，企业部门未来很难有钱再进一步增加资本开支，对应到制造业投资上，复苏很快会结束。另一方面，5月上旬的高频数据，依然只有房地产需求相对不错，三四线重回正增长(YOY+8%)，但周末超预期的“限卖”政策对未来的预期非常不利。而六大发电集团煤炭库存5月上旬继续大幅上行，意味5月发电耗煤量可能进一步回落，工业需求难有改善。