A股估值回到历史低点 “全球底”价值优势显现

　　■本报记者 张晓峰 莫迟 吴珊 任小雨 乔川川

　　编者按：自6月份的5178点以来，A股经历了两波快速的下跌，短短3个月时间累计最大跌幅达到45%，调整幅度之大、速度之快实属A股历史罕见。在此危急关头，管理层陆续出台了一系列稳定股市的利好政策，频率之高，力度之大，前所未有，有效的遏制了系统性金融风险，取得了决定性胜利。在此背景下，备受关注的A股市场呈现出了很多新特点、新变化，全新的股市生态正逐步形成。其中，A股价值因处于全球估值洼地而备受关注。本文特从海外估值对比、事件性驱动、新蓝筹形成、公司价值发现等角度对新生态下A股估值的现状、趋势和机会进行深度剖析，供广大读者参考。

　　蓝筹股估值现“全球底”

　　价值修复在“慢牛”中唱主角

　　在A股市场历史上，目前沪指3600点附近的位置已不算低位，从沪指年K线来看，当前的3600点远远高于5日均线2687点以及10日均线2927点，这说明随着我国经济的快速稳定增长，A股具备着长期投资价值，且在震荡中诠释着我国宏观经济晴雨表的角色。2014年12月份，沪深两市A股总成交额突破万亿元大关，随后更是不断刷新着全球股市成交额的新纪录，而就这一片繁荣的市场中，作为场内中流砥柱的蓝筹股却默默扮演着配角，估值水平始终处于历史低位。

　　从当前A股市场主要指数的估值情况来看，根据整体法(TTM)计算，截至11月11日，沪深两市整体市盈率为22.50倍，沪深300指数整体市盈率为13.41倍；其中，上证指数整体市盈率为16.29倍，上证50指数市盈率为10.39倍，深证成指整体市盈率为52.81倍，创业板指市盈率为94.17倍，中小板指市盈率为62.44倍。

　　结合历史数据来看，相较于2008年10月28日、2013年6月25日等近年来的重点底部，代表着两市蓝筹股走势的上证50指数以及沪深300指数估值相差无几，其中，银行板块市盈率整体低于2008年10月28日水平，需要注意的是，在2008年10月28日，沪指收盘点数仅为1771.82点，盘中更是一度达到1664.92点。

　　具体来看，截至11月11日，申万一级银行行业市盈率(TTM)为6.13倍，非银金融行业市盈率为16.38倍；而在2008年10月28日，刚刚经历了长达一年熊市的银行股，估值水平却高于当前，其中银行行业市盈率为7.88倍，非银金融行业市盈率也仅为13.7倍。

　　值得一提的是，经过国家陆续出台了一系列涉及金融改革的政策，如取消贷款利率下限、取消票据贴现利率管制、扩大人民币汇率浮动区间等，而国债期货、融资融券扩容、拟发行优先股等，在此背景下，近年来我国金融业获得了巨大发展，金融类上市公司业绩的大幅提升逐渐消化了前期股价的涨幅。但需要注意的是，伴随改革的进一步深入，更多成果将逐步显现，包括金融股在内的蓝筹股估值水平均有巨大溢价空间。

　　结合外围股市来看，A股市场内估值也呈现了两极分化，一方面，创业板指估值水平仍站在“地球之巅”，而与之相对的是蓝筹股整体估值处于全球估值洼地之中。

　　通过比较世界主要指数估值可以发现，目前，上证50指数与全球市场估值最低的恒生指数、恒生国企指数相近，而沪深300指数则和道指同属于估值中区，此外，标准普尔、法兰克福、日经、英国富时和印度股市估值处于估值高区。

　　正是在这样的背景下，2014年上交所开通沪港通后，沪股通持续实现净流入，而原本被定义为“白菜价”的权重股也成为海外资金眼中的香饽饽，不断受到北上资金以及QFII资金的追捧。

　　而分析人士也表示，虽然近年来，我国机构投资者群体已在逐步扩大，但整体规模的不足以及投资风格的差异使得A股蓝筹股始终缺乏活力。但随着QFII资金的引入，包括沪港通、深港通、沪伦通等桥梁的搭建，A股整体投资风格将逐渐成熟化，而蓝筹股的崛起势必将成为A股“慢牛”新常态下的核心逻辑。

　　国企改革等三大主题骑上“牛背”

　　蓝筹股旧貌换新颜价值凸显

　　2014年，中国股市迎来了复苏，流动性叠加改革预期逻辑使得股市掀起狂澜，估值快速修复。作为改革重头戏的国企改革，更是给资本市场创造了众多的投资机会。

　　2015年5月18日，国务院办公厅批转发改委《关于2015年深化经济体制改革重点工作意见的通知》，明确了今年的39项经济体制改革任务，完善国企改革的“1+15”体系成为最大亮点。6月5日，深改组审议通过了有关国企改革的两项文件，形成了国资监督体系，为国企改革的大规模展开保驾护航。

　　由于市场普遍认为“1+15”体系的亮相意味着国企改革正式步入全面推进阶段，国企改革概念股成为A股市场上的投资风向标。9月13日，国务院公开发布了《关于深化国有企业改革的指导意见》。而作为国企改革领跑者的上海，早在2013年12月份就已经发布“上海市国资改革20条”，奠定了上海国企改革排头兵的地位。今年6月份，浦东新区发布浦东国资国企改革“18条”，可以说上海国企改革稳步推进，而上海市国资总量大、效益高，其国改有着更大的市场空间。近日，上海浦东新区举行第二批国资国企改革启动会，相关上海国企改革概念股纷纷出现连续上涨。

　　据统计，在A股市场有72只与上海国资相关的股票，这些上市公司的总资产超过1.3万亿元。有分析指出，挑选受益于上海国企改革的公司，依循的思路包括，隐性资产巨大的国企；民企净资产收益率很高，但国企净资产收益率很低的行业；符合上海产业发展方向，资产注入机会较大的集团；积极引入民营资本、利润提升以及建立新型董事会制度的企业。

　　作为长期的投资主题，国企改革概念股反复走强，国企改革顶层文件为未来很长一段时间国企改革概念股的炒作提供了动力，由于各地将陆续进入国企改革细则公布阶段，或将带来旗下国有上市企业的投资机会。业内普遍表示，国企改革涉及的国有资本和运营公司企业活力将得到进一步增强，不仅自身的业绩和估值有望得到双升，也为整个A股市场注入新鲜血液。

　　正是随着改革取得重大突破，“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带等重大经济战略开始逐步落实。作为“走出去”的细化政策，“一带一路”明确我国新一轮对外开放的方向，并在2015年全面落实铺开。从“一带一路”未来的发展空间看，当前国企改革完成后，对外发展和扩张正好让国企做大做强做优有了一个广阔的舞台，国企对接“一带一路”将是下一阶段经济转型工作的重点。配合“一带一路”战略，央企为加速国际化步伐，提高核心竞争力的需要，在装备制造业、核电、通信等战略性行业进行强强联合、同类合并的重组将加快。

　　而与“一带一路”战略密切相关的自贸区建设也正在不断提速。业内人士指出，“一带一路”与自贸区建设是“一体两面，相互配套”的关系，将共同构成我国新对外开放格局，前者侧重以基础设施为先导促进沿线经济体互联互通，而后者则以降低贸易门槛、提升贸易便利化水平加快域内经济一体化为主要内容。“一带一路”是对外开放的大战略，要落实在具体的点上。这些点都有可能以自贸区的形式出现。“一带一路”战略的纵深推进有望进一步推动国内更多的双边、多边自贸区落地。

　　11月9日召开的中央全面深化改革领导小组第十八次会议审议通过了《关于加快实施自由贸易区战略的若干意见》。分析人士表示，自贸区战略提速，将打造对外开放的“升级版”。事实上，自2013年上海自贸区成立以来，我国自贸区试点加速扩围，激活了相关区域的经济活力，也带动了资本市场的“炒地图”热情，提振了市场人气，成就了不少牛股。

　　此外，与“一带一路”及自贸区建设旨在引领新一轮对外开放相比，京津冀协同发展、长江经济带战略则都是国内跨行政区的发展战略。京津冀是环渤海的核心，和长江经济带形成一南一北发展潜力非常大的区域。日前，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》发布，“十三五”规划要求拓展区域发展空间，以区域发展总体战略为基础，以“一带一路”建设、京津冀协同发展、长江经济带建设为引领，形成沿海沿江沿线经济带为主的纵向横向经济轴带。

　　在此背景下，包括“一带一路”、混合所有制改革、区域协同发展在内的诸多主题概念股集体回暖，多家券商陆续唱多。历经一番洗礼的沪指也于10月份涨逾10%终结月线四连阴，创业板指更是劲升19%，相关概念可谓是支撑反弹行情的中流砥柱。

　　更为重要的是，业内普遍认为，“十三五”期间资本市场改革发展亮点纷呈，市场化、法治化将成“十三五”资本市场改革发展的出发点。在中国经济结构调整和产业转型升级的背景下，资本市场对经济发展、创新引擎打造、并购重组增效的支持作用在“十三五”期间有望进一步强化。国泰君安就对投资者喊话“不要停，本轮行情还没到高潮！”。

　　货币政策继续局部宽松

　　高成长蓝筹股存在六大机会

　　10月份以来对A股市场而言，可谓是一个温暖的深秋。随着“清理场外配资”的利空出尽，加上货币宽松的政策推动，A股一扫前期震荡的阴影，进入了一个有力的反弹周期。截至11月11日，上证指数报收3650.25点，10月份以来累计上涨19.57%，其中，国内改革、健康中国、“一带一路”、智能制造、新能源汽车等新兴行业上涨更为迅猛。2015年还有一个多月即将结束，即将到来的2016年是我国进入全面深化改革的第三个年头，如何把握主导产业机会，寻找成长性较高的新蓝筹品种呢？

　　对此，分析人士指出，随着调结构、促改革步伐的稳步迈进，受到产业政策大力支持的成长潜力品种将会进一步加大，相比传统行业而言，优势更为明显。从目前发展的方向来看，全球网络智能化的方向已经明确，中国的崛起也是大势所趋，中国老百姓的精神需求越来越大，这在不同层面上决定了未来产业发展和资源配置的大方向，未来的新蓝筹必然从这些领域中不断产生。而从长期来看，成长股和蓝筹股是动态变化的，买现在的新兴产业也就是买未来可能的新蓝筹，市场普遍看好新兴产业，其实就是认可其未来的蓝筹潜质，后市值得期待。

　　改革开放至今，我国主导产业经历三次更迭。

　　首先，改革开放到90年代初，短缺经济时代，轻工业顺势繁荣，沪深两市初期的小牛行情中消费品领涨。

　　第二，90年代中后期，受益居民消费升级崛起，“新三件”(电视、冰箱、洗衣机)销量井喷，以四川长虹、青岛海尔为代表的家电巨头应运而生。第三，2000年后的10年，20岁至39岁住房消费人群刚需释放，地产加速腾飞。2005年至2007年牛市，地产、有色、机械、建材等地产链(主导产业)为牛市涨幅第一梯队，最受机构投资者偏爱。

　　转型“中国梦”，寻找新蓝筹。人口红利消退，旧动力正走向衰竭。外力诱导，移动互联、新能源为代表的创新之轮已经启动。天时、地利、人和渐趋成熟下，转型“中国梦”路在途。市场人士普遍表示，从技术、政策、人口、深港通出发，面向未来寻找新蓝筹：

　　首先，技术渗透：“互联网+”。凭借解决行业痛点和创造性升级两大优势，“互联网+”已在传统行业展开渗透，除了既有互联网金融、医疗、教育的深化，未来能源互联网、农业信息化、智慧工厂、智能汽车、智能家居等同样将加速推进，这些是国家政策扶持的重点，存在诸多的投资机会。

　　第二，产业政策驱动：中国制造。“中国制造2025”以“智造”为关键核心，将推动传感器、智能装备、机器人、3D打印等生产设计环节的硬件需求爆发。

　　第三，人口周期：医疗服务、健康体育、二胎。人口老龄化和代际更替下人的后市场需求发力，服务健康的体育、健身、美容等产业与针对中老年的医药服务、医疗器械等最为受益。

　　第四，国企改革主题，2016年将步入推进落实之年，预计将包括试点范围的进一步扩大以及更多具体改革动作的推进，央企方面关注强强联合及国有资本投资运营平台建设等动作，地方国企既关注上海、广东、重庆、山东等改革积极省份的示范效果，也需关注东北、新疆等落后地区后来居上的可能。这些国企改革政策不断释放，将极大推动国企改革进度，密切关注以国有资本投资公司为试点的央企集团，地方国企从壳价值、资产注入、混合所有制改革三个角度构建组合投资。

　　第五，迪士尼，上海迪士尼预计在2016年春节开园，参照港股经验，迪士尼开业前的行情最火热，提前布局相关受益股有望获得超额收益。

　　第六，深港通，预计深港通明年启动，就深港通主题而言，仍然看好稀缺、高股息率、稳定增长的投资标的，尤其是QFII钟情的银行、家电、食品板块。

　　最后，面对即将到来的2016年A股投资机会，中金公司在近期发布的2016年投资报告中指出，2016年中国无风险利率被迫维持低位，在增长面临压力的情况下，货币政策有望继续宽松，财政政策有望加码。预计受相对低的资金成本驱动，主题性的投资机会仍然还会阶段性活跃。结合中国经济结构性的变化趋势、政策变化、改革的动向、科技行业的周期及趋势，可能在2016年阶段性活跃的十大投资主题主要包括：价格改革、国企改革、金融开放、环保与新能源、云计算大数据与无线互联网、人工智能、虚拟现实、动画与漫画、大健康、文教体育等。

　　144家公司年均复合增长率超20%

　　极速成长股演绎新蓝筹激情

　　从高端制造到云计算再到新能源，这些新兴产业领域内上市公司的发展在促进中国经济转型的同时，也成为A股牛市形成的中坚力量，正是这些盈利突出的新兴产业高成长股成为部分投资者的赚钱之道，甚至造富之门。

　　据《证券日报》市场研究中心数据显示，以新兴产业上市公司扎堆的创业板为例，除85家2014年以来首发上市公司无2009年、2010年净利润数据外，其余399家创业板公司中有282家创业板上市公司较2009年净利润实现增长，占比超过七成，而其中更有144家公司2009年以来年均复合增长率超过20%，显示出极强的成长性。

　　具体来看，掌趣科技(91.17%)、泰格医药(78.14%)、地尔汉宇(74.26%)、飞天诚信(72.00%)、聚龙股份(71.29%)、蓝色光标(71.05%)、易华录(70.48%)、和佳股份(67.61%)、天壕环境(66.38%)、尔康制药(66.07%)、华谊兄弟(65.24%)、新文化(64.46%)等12家公司不仅净利润年均复合增长率超过60%，并且连续五年实现净利润同比增长，展现出快速成长的持续性。

　　从梳理上述数据可以发现，掌趣科技成为创业板建板之日起，成长性最为卓越的上市公司，2009年至2014年净利润分别为0.1372亿元、0.4133亿元、0.5569亿元、0.8230亿元、1.5362亿元、3.5045亿元，年均复合增长率达到91.17%，净利润几乎实现连年翻番。公司2015年前三季度实现营业收入7.25亿元，同比增长29.29%，净利润2.72亿元，同比增长33.76%，群益证券表示，预计公司2015年至2016年实现净利润4.74亿元和6.72亿元，在宏观经济数据触底的背景下，业绩仍有望延续快速增长。

　　另外，从能直接反映企业经营状况的营业收入变化来看，484家创业板公司中，有294家公司营业收入近三年均出现不同程度增长，占比60.74%，其中35家公司近三年营业收入同比增长率均在30%以上，业绩呈现稳健增长的良好态势，这35家公司分别为：上海钢联、乐视网、三聚环保、信维通信、欣旺达、易华录、鼎龙股份、泰格医药、蓝色光标、硕贝德、网宿科技、纳川股份、中青宝、长信科技、科融环境、东方网力、赛为智能、卫宁软件、翰宇药业、美康生物、中来股份、高新兴、津膜科技、红日药业、长盈精密、数字政通、万邦达、瑞丰光电、先河环保、迪安诊断、聚飞光电、东方国信、聚龙股份、富临精工和坚瑞消防。

　　值得注意的是，新兴产业类上市公司正是因为其高成长性也往往伴随着高估值，而在上述294家公司中，有10家公司最新动态市盈率在40倍以下，具有相对估值优势，这10家公司分别为，长海股份(28.59倍)、温氏股份(31.11倍)、精锻科技(34.75倍)、红日药业(35.71倍)、炬华科技(35.73倍)、上海凯宝(36.08倍)、双林股份(36.74倍)、鹏翎股份(37.67倍)、天舟文化(39.02倍)、华峰超纤(39.06倍)。

　　从营业收入绝对额来看，2011年至2014年，四年营业收入总额居前的10家创业板公司分别为：蓝色光标(130.05亿元)、乐视网(109.46亿元)、上海钢联(104.15亿元)、欣旺达(89.26亿元)、红日药业(67.52亿元)、长盈精密(60.51亿元)、三聚环保(56.20亿元)、网宿科技(44.73亿元)、长信科技(41.40亿元)和迪安诊断(35.39亿元)。可以看出，这10只个股经常出没在A股涨幅榜前列，也显示出市场对新兴蓝筹股的青睐。

　　对此，有分析人士表示，诸如节能环保、智能制造、互联网金融等新兴产业类上市公司正在成为中国经济稳增长的新引擎，在国家政策的大力支持下，市场前景也十分广阔，对于部分业绩优良的新兴蓝筹股，其高成长性一定程度上可以消化其高估值，值得市场主流资金的密切关注。

　　(张晓峰 莫迟 吴珊 任小雨 乔川川)