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　　中珠医疗：肿瘤放疗中心，中珠肿瘤治疗产业一体化

　　事件

　　近日，公司公告旗下全资子公司深圳市一体医疗科技有限公司（下称“一体医疗”）与哈尔滨嘉润医院有限公司（以下简称“嘉润医院”）签订《肿瘤放疗中心合作协议》，合作成立“肿瘤放疗中心”，合作期限 15 年。

　　牵手民营三级综合医院， 合作肿瘤中心 2018 年预计将达 50 家

　　嘉润医院是哈尔滨民营三级综合性医院，成立于 2006 年，员工近 500 人，拥有临床科室、医技科室、辅助科室等 40 余个， 最新开放病床 650 张，新农合、城镇居民医保、市医保和省医保等多种医疗保险定点医疗机构。 公司与嘉润医院合作成立肿瘤放疗中心，提供价值 1225 万元的的设备及中心运行的技术服务、专家资源、市场运营等，合作期限内扣除成本后收益分配按嘉润医院 20%，一体医疗 80%比例实施。目前，公司合作在营肿瘤中心 30多家（一体医疗）， 年度门诊量 30 万人次以上， 加上今年已公告的濮阳市肿瘤医院 PPP 项目和嘉润医院项目，未来两年，一体医疗和上市公司母公司预计将新增总计 10 家合作医院，预计 2018 年底合作运营肿瘤中心约 50 家，5 年内公司计划通过各种方式共建运营 100 家肿瘤治疗中心及 30 家控股医院，形成覆盖全国的肿瘤诊疗线下医联体。

　　高端放疗器械（伽马刀） 企业切入下游服务是必然趋势

　　伽玛刀是当前所有肿瘤放疗设备中，国内产品与国际差距最小的领域，而且由于国内大型医疗设备采取配置证政策，国家鼓励支持医疗机构采购国产器械， 在伽马刀保有量上， 基本形成了国内 4（玛西普、深圳奥沃、一体医疗、上海伽马星） +国外 1（ 瑞典医科达） 的市场格局，国产伽马刀占据 90%以上保有量。

　　国内伽玛刀放疗服务市场规模远大于单纯的伽玛刀设备销售规模， 据 Frost&Sullivan 一线市场调研数据，2015 年国内伽玛刀产生的放疗服务收入达到66.7 亿元， 是单纯销售伽玛刀设备收入规模的十倍以上。国际伽马刀巨头瑞典医科达放疗医学服务收入占公司营收约 40%，单纯仪器销售占比在60%以下， 国内玛西普等企业也在尝试向下游医疗服务延伸， 高端放疗器械（伽马刀）企业切入下游服务是必然趋势，中珠医疗战略高瞻远瞩。

　　中珠打造肿瘤治疗产业一体化

　　公司目前在肿瘤治疗产业前端（药物研发、肿瘤放疗医疗器械）、中端（肿瘤诊疗中心、肿瘤医院）和后端（与地产相结合的肿瘤康复中心）进行产业一体化布局。 前端肿瘤药物研发方面， 上市公司和集团在研三个抗肿瘤一类生物新药：重组改构人肿瘤坏死因子（ GMP 认证阶段）、重组人内皮抑素腺病毒（三期临床）和中珠 1018（美国二期临床、国内临床前期）；通过并购一体医疗迅速切入高端放疗医疗器械，并布局肿瘤诊疗服务。中端与医院合作共建肿瘤诊疗中心（主要为放疗），既带动自产医疗器械销售，同时也进入更为广阔的肿瘤放疗服务领域，获取稳定的现金流；后端与公司原有地产业务有机结合，在形成肿瘤诊疗中心和肿瘤医院全国布局基础上，开拓肿瘤放化疗后康复治疗中心，实现肿瘤治疗前、治疗中和治疗后全产业一体化。

　　盈利预测与估值

　　盈利预测：

　　公司目前主营业务分两块：地产业务（原有业务）和医疗板块（主要是一体医疗贡献），我们采取分部盈利预测和估值。

　　医疗板块： 一体医疗主营业务来自两块业务：医疗合作分成收入和医疗仪器销售（伽马刀、超声肝硬化检测仪）。

　　1、 医疗合作分成： 2015 年签约和运营项目 28 个， 2015 年全年实现合作收入约 2.33 亿元（ 2014 年为 2.26 亿元），平均每个项目贡献约 800 万营收，运营净利润率约在 35%左右，我们预测 2016-2018 年签约及运营项目数量分别为 35/40/50，贡献营业收入分别为 2.8/3.2/4.0 亿元，贡献利润约为0.98/1.12/1.40 亿元。

　　2、 医疗器械销售： 2016-2018 年，预测肝硬化检测仪销量为 350/450/550台，单价约为 38 万元/台，贡献销售额 1.3/1.7/2.1 亿元，伽马刀分别假设销售 1/1/1 台，单价 640 万/台， 两者合计贡献器械销售收入 1.4/1.8/2.2 亿元，由于肝硬化检测仪为公司自有知识产权产品，毛利率较高，我们预测销售净利润约 40%，贡献净利润约为 0.56/0.72/0.88 亿元。

　　我们预期一体医疗 2016-2018 年营收分别为 4.2/5.0/6.2 亿元，净利润分别为 1.5/1.8/2.3 亿元，略超一体医疗业绩承诺。

　　地产板块： 公司房地产业务尚包括珠海及深圳等地储备项目，公司战略转型肿瘤诊疗医疗服务，我们认为公司将不会在地产方面投入更多资源， 考虑深圳珠海房价涨幅巨大，我们预测 2016-2018 年地产板块业务营收 10/15/15亿元，净利润约为 1.3/2.0/2.0 亿元（参考万科、保利地产13%的净利润率）

　　2016-2018 年，我们预测中珠医疗营收 14.2/20.0/20.8 亿元，净利润为2.8/3.8/4.3 亿元，合每股 EPS0.39/0.54/0.60 元，现价对应 PE 69/50/45X。

　　估值讨论： 目前医疗器械（ SW）行业整体 PE（ TTM） 69 倍， 可比公司星河生物PE（ 2016 年一致预测）约为 80 倍，考虑公司非公开发行融资 13亿元及未来房地产给医疗板块发展提供充足现金流， 我们认为给予公司2017 年 70 倍 PE 是合理的，对应公司合理股价 37 元/股， 现价有约 36%上升空间。

　　风险提示

　　肿瘤中心拓展速度低于预期，一体医疗整合风险。

　　吉电股份：新能源平台定位清晰 产业基金助力加速转型

　　东北振兴规划出台利好当地用电需求回升，公司热电联产装机有望充分受益。今年初以来中央陆续出台多项扶持东北发展政策，前三季度东北地区经济状况有所好转。吉林省前三季度GDP 增速达6.7%，同期用电量增速达3.36%，改善明显。日前东北振兴"十三五"规划正式获得批复，区域经济有望稳步回升。公司位于吉林省的热电联产发电业务未来有望充分受益经济回升带来的用电需求改善。公司原料煤约50-60%比例是同集团单位签订的长协合同，保障货源且长期价格稳定，成本端压力增长相对较小。

　　公司坚定转型新能源，项目储备丰富开发速度有望加快。公司是国家电投集团在东北地区的主要上市平台，近年来开始在全国范围内布局新能源业务。截至2016 年年中，公司新能源装机总量已达161.42 万千瓦，占公司总装机容量的36.4%。随着公司新能源业务的稳步推进，公司发电结构不断优化，新能源成为公司最主要的业绩增长点。公司目前已在全国范围内建立四个新能源发展基地，规划年增量100~200 万kW。

　　设立产业基金获集团国家电投支持，推动公司新能源发展战略目标实现。公司以有限合伙人身份与深圳前海中电投融和基金共同设立规模不超过20 亿元的新能源产业基金产业。合作方融和基金是国家电投唯一的产业基金平台。产业基金拟投项目将主要用于新能源和配售电等项目，将助力公司提前锁定、孵化和培育新能源项目以及配电网项目。产业基金获得集团公司、关联方的资金、项目支持，将助力公司实现新能源发展战略目标。

　　集团公司资产证券化率低，产业基金获集团支持，有望加快资产注入。国家电投清洁能源发电资产中约70%的装机尚在上市公司体外。集团已明确对其成熟的优质项目，新能源产业基金可优先获得投资机会，运作成功后，优质项目将逐步进入公司，意味着集团有意通过资产证券化将公司打造为集团旗下的新能源投资运营及资本平台。

　　维持盈利预测与评级：我们维持预计16~18 年归母净利润分别为1.81、3.68 和6.78 亿元。考虑增发，EPS 分别为0.08、0.17 和0.32 元/股，对应PE 分别为79、37 和20 倍，17 年PE 与行业内同类型公司基本持平，若不考虑增发公司估值将低于行业平均。鉴于公司处于新能源快速成长期，通过并购基金和增发获得集团支持力度较大，我们认为公司在集团新能源平台的定位逐步清晰，且股价处在增发价附近安全边际较高，维持"增持"评级。