复星医药：持续投入创新药物研发

   事件:公司公告对外投资项目,1)拟以不超过19374万美元及所持有的美中互利315.7万股A类股票参与美中互利私有化交易;2)以不超过4500万美元受让CML30%股权。

    如果私有化顺利完成,公司可以通过对美中互利的私有化,直接控股高端医疗服务机构和睦家医院,深入切入到高端医疗服务领域:本次私有化交易如果顺利完成,复星医药持有美中互利的股权将由现在的17.45%,变为最多48.65%,拥有实际控制权,可以更加深入的参与公司的战略制定及经营方向把握。我们认为本次交易的意义有两点:1)通过增加对美中互利的持股,直接布局医疗服务中的高端医疗服务领域,和公司现有的医疗服务布局进行互补;2)增加对和睦家医院的控制权,对后续的经营、管理、布局均有好处,同时通过增资等方式增加和睦家的资金实力,可以加速其在一线城市、经济发达城市高端医疗服务的布局。

    受让CML30%股权后,CML成为全资子公司,意义有两个,1)增加了对以色列ALMA公司的股权;2)完善对高端医疗器械销售的布局,使得CML和以色列ALMA协同作用效果更显著:复星医药2013年5月收购以色列ALMA公司切入到高端美容医疗器械领域,其持有股权比例总计52.69%,其中CML持有34.43%,通过收购CML剩余30%的股权,公司对ALMA的持股由52.69%增加至63.02%,进一步增加持有ALMA的股权。同时,CML以高端医疗器械代理为主,11年以来代理业务在收缩,未来成为全资子公司后,可以加速其和ALMA的协同效应,实现对高端美容器械生产、销售一体化的经营管理。

    看好公司对于医疗服务产业的大布局,发挥自身在投资领域中的优势,抓住民营资本进入医疗服务行业的发展机遇,获取医疗服务中的优势资源。公司在医疗服务板块目前控股型4家医院佛山禅城、济民肿瘤、岳阳广济、宿迁钟吾,此外还有持股50%的南洋肿瘤医院,本次参与私有化的美中互利。我们看好公司持续在医疗服务的布局,定位清晰首先以民营营利性医院为主,以控股型并购为主,获取优势资源。预计未来的3-5年这一板块有望打造成10-15家左右医院,10000-15000张病床数量规模的大板块,未来的5-10年规模还有望进一步扩大,抓住未来中国医疗服务发展的上升期机会。

    看好公司的长期逻辑--股权激励后,公司业绩可预测性增强;定位以工业发展为基础,大力布局医疗服务产业,控股型资产占比逐步提升,趋势长期可持续;参股型投资收益维持平稳,为主业的快速发展作为重要资金来源支持;持续投入创新药物研发,为提升自身竞争力做储备:公司是一家上市16年的老牌上市公司,利润构成以控股型工业资产、参股国药控股带来的收益、其他投资收益三大块组成。其中扣除非经常性后净利润包括控股型工业资产带来的收益、国药控股作为战略性投资带来的收益两大块,根据报表计算,控股型工业资产带来的净利润贡献占扣非后净利的比重从2010年的21%提升至2012年45%,这一占比提升的趋势还在继续。公司坚持工业主业发展、布局医疗服务、加大创新药物研发的战略定位清晰,估值有望随主业的发展逐步提升。

    以工业发展为基础,持续投入创新药物研发,为提升竞争力做储备。公司在心脑血管、新陈代谢及消化道、神经系统、血液系统、抗感染主要领域里有11个过亿品种,旗下拥有江苏万邦、重庆药友、锦州奥鸿、湖南洞庭、Alma等重要工业子公司,作为目前工业发展的基础。持续投入创新药物研发,股权激励条件之一为13-15年研发费用不低于制药业务收入比例的4.8%、4.9%、5%。公司两大研发平台成立4年多,研发效率高,成果逐步显现。其中重庆复创为小分子化合物研发、复宏汉霖为生物药以单抗为主的研发平台。目前复创2013年9月13日取得苯甲酸复格列汀1.1类新药临床批件,后续其他小分子药物有望逐步申报。复宏汉霖在研单抗药物抗CD20(利妥昔类似物)单抗、抗HER2(曲妥珠类似物)单抗已经在国内申报临床,后续还有3-5个陆续申报。此外还有大连万春的肿瘤药物研发平台,和高校合作共建研发等提升研发实力的布局。

    盈利预测与投资建议:公司创新药物研发、控股型收购、医疗服务平台打造战略清晰,发展成大型医药、医疗集团趋势显现,看好持续成长能力,给予买入评级,建议积极配置。预测13-15年的EPS为0.85、1.00、1.21元,鉴于公司投资收益为收购、新药研发提供不断的资金支持,我们认为公司逐步成为医药板块中的主流公司,我们给予14年整体28倍估值,目标价28.00元

    主要不确定因素。私有化的进度还有不确定性。（海通证券）