恒华科技：电网信息化投资趋平稳 升级或缓慢释放

   投资要点

    公司电网信息化业务不乏看点,下游客户单一或致使财务稳健性存疑。

    公司定位智能电网信息化服务提供商,就本质而言,仍是基于国内外成熟ERP系统实施微创新。纵观公司业务结构,研发策略是横纵向覆盖电网各业务环节,研发思路则借鉴和秉承了物联网特性,特别是三维GIS可视化技术令产品线增色不少。

    公司下游客户是国家电网公司和南方电网公司以及国网内下辖各省网公司,议价实力强。受益2007-2012年国内基础信息化迎发展机遇,公司近三年实现净利润0.30亿元和0.41亿元以及0.53亿元,同比增幅达231.2%和36.7%以及28.8%。

    我们关注创业板软件企业后续财务能否保持稳健性。一个最关键判断指标便是流动负债中预收账款,但公司新版招股说明书并未列出,故难以直观判断。同时,公司新增了应收账款发生坏账和上市后业绩不确定两项风险提示,尽管公司下游电网资金实力雄厚且回款有保障,但应收账款有30%以上复合增速无疑会牵制公司业务进一步扩张。我们认为,公司后续财务稳健性有待观察。

    电网信息化投资趋平稳,升级或缓慢释放,小体量公司仍有成长空间。

    国内电网信息化第一轮基础投资高潮结束。随国内电网建设向智能化迈进,各业务环节深化IT应用虽对提升运营效率有贡献,但推进必然是渐进过程,投资趋势平稳。公司现阶段所处产业链格局决定了下游大客户集中且议价实力强,不会容许单一供应商独大局面,仅有SAP和IBM等跨国IT解决方案巨头能在平台型产品占优。公司目前已具备实力对智能电网各业务环节信息化实施规模软件部署,但每单营收偏小。在成熟行业环境下,公司有望凭借增强营销实力和资金实力收获市场份额。

    募投项目有助公司提升内生竞争力,智能电网移动应用颇具想象空间。

    公司此次募投资金85.67%用于强化内生成长。公司智能电网移动应用系统将电网建设运营中各业务环节扩展至移动领域,是RFID技术在电网最典型应用,对大客户粘性更强且有望转成新利润点。该项目可复制性强且便于横向扩张,有助公司降低大客户依赖风险并成就更广阔空间。

    投资建议

    预计公司2013-2015年EPS是1.03,1.21和1.38元,建议调整动态PE中枢至25倍,我们认为公司对应2013年PE是23-27倍,一级市场合理询价区间是23.2-27.3元。考虑到创业板在2013年表现抢眼,我们分析其三阶段上涨行情对应经济转轨动态PE中枢44.57倍,预计公司上市首日价格或会冲高至42.8-45.9元。

    风险提示

    1. 客户依赖度高;2. 应收账款攀升构成资金压力;3. 上市后财务不稳健。（方正证券）