债市大跌银行委外未见大幅赎回 市场处于情绪化交易

　　昨日盘中，10年期国债活跃券170018买入报价到期收益率一度突破4%，创下2014年10月以来的新高。一些委外机构本月收到了银行发出的“临近年关、提前考核”的通知。幸好，“尽管近日债市接连下跌，银行委外并没有出现较大的赎回动作，也没有出现委外抄底的现象。”多位市场人士对记者表示。

　　10月份以来的一波长跌尚让人记忆犹新，不到半个月，4%的心理防线又在昨日盘中攻破。14日午间，10年期国债活跃券170018买入报价到期收益率率先突破4%，创下2014年10月以来的新高。虽然最终收盘报价距离4%仍有一步之遥，但在不少市场人士心中，国债“4.0”时代正迎面而来。

　　债券市场一年多来的下行表现，也让将债券投资作为资产配置大头的银行陷入挣扎。

　　情绪化的债券市场

　　“基本面的原因已经无法解释，市场处于情绪化交易中”。

　　几乎从机构投资总监到操盘交易员向记者传递的一致信息都是“一脸无奈”，过去的一套逻辑理论似乎全部失效。重仓错判者含泪止损，提前离场者庆幸劫后余生，财大气粗者继续死扛到底。众生百态背后，其间的心酸一言难尽。

　　去年10月末以来，债市走弱已经一年有余。拨开眼前的预期“黑洞”，这一轮经济去杠杆、金融严监管背景下，各路资金配置力量变化，情绪背后的操作风格切换——债市大跌仍有迹可循。

　　银行间现券收益率自上周开始，一直保持高位震荡，最新公布的经济数据也未能有效提振持续下跌的债市。研究人士称，今年以来每季度经济数据“前低后高”的规律显著，10月经济数据全面回落整体符合市场预期，非超预期事件对债市利好程度有限。在对监管忧虑下，交易情绪依然偏脆弱，使得债市走势脱离基本面。

　　中信证券研究报告称，监管加强、海外加息、通胀预期成为利率突破平台期、快速上行的主要原因。在各因素未出清的情况下，预期提前兑现是当前债市大幅下跌的主要原因。当前国债收益率的高位是预期与交易主导下的超调，虽然与基本面情况存在一定偏离，但也存在一定的合理性。总的来看，目前市场的关注点是各不确定性因素会否成为确定性因素。从目前看，“没有消息就是坏消息”的市场环境会放大市场波动，在监管、基本面韧性等因素落地前，债市仍存风险，利率水平易上难下。

　　银行委外不“追涨杀跌”

　　11月份是个敏感的时间点，一些委外机构收到了银行发出的“临近年关、提前考核”的通知。债市的大跌，又让委外机构感受到一些寒意。

　　幸好，“尽管近日债市接连下跌，银行委外并没有出现较大的赎回动作，也没有出现委外抄底的现象。”多位市场人士对记者表示。

　　究其原因，在债市下跌的过程中，如果把投向债市的委外立即赎回，做利率债的交易盘大部分就会出现浮亏。因此，银行并不会盲目追涨杀跌，会给机构一些时间。与此同时，受到市场情绪的影响，即使是比较好的配置机会，银行也不太会进行大面积的抄底。

　　一年多来，债券市场的下行表现让银行委外陷入了困境：债市是银行资产配置的大头，不得不进行债券投资，而债市的表现又让银行只有寻找到优秀的委外管理人，才能够尽可能降低市场风险，增厚收益。

　　三季度以来，在配置委外方面，银行资管投资上出现分化。具体来看，大行虽有少量新增资金，但总体不大，更多的是存量上的调整。股份行和城商行受制于资产管理规模增速放缓、债市下行，在委外市场收缩较大，很多到期不再续作。

　　多位市场人士指出，利率债交易盘的主动交易机会越来越难捕捉，市场在情绪的驱动下，抛盘又带动了止损盘的出现。

　　当然，也有成功避开债市下跌袭击的委外投资机构。以专注于MOM组合投资的平安道远为例，2016年10月21日至今，其债券类MOM产品处于中长期纯债基金分位数的前10%。

　　在平安道远副总经理、首席投资执行官张存相看来，2015年以来的“资产荒”说法是个伪命题，但各类机构均不同程度地通过多种方式加杠杆、博收益，导致市场上“看似宽松的流动性，实际上并不宽松”。资金市场一旦出现较大幅度的波动，“资产荒”向“资金荒”转化是随时随地可能发生的，如果叠加信用违约风险，冲击将更大。因此，早在2016年初，平安道远就对债券MOM投资组合进行了比较大的调整和布局，有效规避了这两年的债市风险。

　　委外配置聚焦短久期、高评级信用债

　　相比利率债的跌跌不休，当前债券委外的配置机会聚焦到了短久期的信用债上。

　　在招商证券宏观分析师谢亚轩看来，债市近日下跌，与基本面并无直接的、较大的关系，还是由市场情绪所主导。越到市场调整后期，市场情绪越容易不稳定。不过，专业投资者可能会发现债市的配置价值在不断上升。

　　“我们公司接受的委外总量有所增加。当前偏重短久期的信用债，流动性好，到期收益率高。”上海耀之资产管理中心董事总经理曾杰表示。

　　张存相分析，从当前市场整体环境上看，形势极其复杂，预期极不稳定，某种程度上讲，过去的投资分析框架、经验及获利策略的参考作用在当下被大幅度弱化了，或者面临较大挑战。宏观经济大起大落的概率相对较低，经济基本面处于周期钟摆的中间状态，因此，基本面对于交易型资产交易的参考作用出现阶段性的弱化。市场运行的主要驱动因素大概率是由政策和市场情绪所左右。

　　“目前，主要配置高评级、短久期债券与货币基金、同业存单相结合，防范风险，获取票息收益。”张存相表示。