紫鑫药业：人参项目表现亮眼 成为未来重点

　　2010年，公司实现营业收入6.42亿元，同比增长150.66%；实现归属于母公司净利润1.73亿元，同比增长183.53%；实现基本每股收益0.84元，超出我们的预期。

　　营业收入大幅增长，综合毛利率下降。报告期内，公司营业收入同比增长150.66%，主要原因是公司本期新增加的人参系列产品销售收入所致。公司综合毛利率同比下降21.78个百分点至54.87%，主要原因是人参项目毛利率与公司中成药业务相比较低，拉低了公司综合毛利率。公司期间费用率同比下降20.52个百分点，主要是公司营业收入大幅增长所致。

　　普药业务增长乏力，或将受益于第三终端销售。报告期内，公司普药业务收入同比增长9.50%，增长略显乏力。其中四妙丸，肾复康胶囊，当归补血丸增长较快，醒脑再造丸销售略微下滑。公司一方面保证处方药销售和OTC网络建设，一方面积极进军第三终端销售领域，公司的部分价格适中、疗程短、见效快的普药产品适合新农村合作医疗的用药项目，可以介入农村卫生院、乡镇卫生院等用药单位的销售。我们认为目前公司普药业务处于增长乏力阶段，新市场的开拓有望成为拉动公司普药业务增长的主要动力。

　　人参项目业绩亮眼。报告期内，公司人参业务，贡献收入3.59亿元，占公司营业收入的55.92%，增厚公司2010年EPS约0.48元，表现亮眼。公司目前干参人参库存约在1000-1200吨，去年已卖出部分，预计今年可以卖出800-1100吨，可贡献1.6-2亿多元的毛利，但此项业务难以持续，因人参生长期较长，我国一般5年后采摘，而去年因人参行情好，吉林共产干参1.6万吨(往年一般7000余吨)，当地许多未成熟的参也被挖出出售，10年已透支吉林多年的人参收成。未来我们认为吉林的人参供应将减少一段时间(约两年)，此间人参的价格可能经一步上涨。新的人参精加工后的各种高档食品将于2011年2月底或三月初上市(已取得食品文号)，未来定位于高端营养品，单品的售价均超过1000元，今年刚开始推广，可能贡献利润。

　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2012年EPS为0.96元和1.04元，按照上一交易日收盘价28.95元计算，对应动态市盈率为30倍和28倍，估值合理，给予公司“增持”的投资评级。

　　风险提示。基本药物招标价格低于预期。人参项目产能被透支，造成成本大幅上升。