万里扬：自主品牌CVT 渗透率仍处于上升期

    报告导读

    CVT 配套吉利渐入收获期,2019-2021 业绩有望迎来反转。

    投资要点

    自主品牌CVT 渗透率仍处于上升期

    AT,CVT 和DCT 三种自动变速器各有所长,未来将形成三足鼎立局面。CVT 适合中小排量,成本较低,平顺性好,燃油经济性好,日系车CVT 配置比例已达65%。AT 操作方便,平顺性好,可承载大扭矩,但价格相对较贵,适用于偏中高端车型,美系车中配置比例较高。DCT 传动效率高,燃油经济性好,价格相对适中,德系车最为普遍。据测算自主品牌目前手动档(MT)占比依然有42%,主要占据了中低端车型市场, CVT 替代MT 有望成为主流方案。我们预计到2023 年CVT 为市场规模达498 亿元(2018 年为314 亿元)。

    CVT 格局生变,万里扬市占率有望提升

    国内主要4 家独立第三方CVT 供应商。加特可目前只配套于日系品牌。邦奇是目前自主品牌CVT 变速箱主要配套商。万里扬和江麓容大是国内自主CVT 主要供应商,整体实力上万里扬好于江麓容大。未来国内自主品牌CVT 变速器格局核心看万里扬与邦奇之间的竞争。受股东方影响及自身研发和服务能力响应国内客户较慢,邦奇的竞争实力逐步趋弱,万里扬竞争优势增强。 CVT 配套吉利渐入收获期,业绩有望迎来快速增长 下游自主品牌销量低于预期+CVT 适配吉利周期拉长+内饰业务商誉减值等多重因素导致2018 年业绩不达预期。展望2019-2021 年,公司业绩有望迎来反转: 1)CVT 变速器业务配套吉利渐入收获期,将成为业绩最大的弹性点。2)MT 变速器(商用车+乘用车)整体预计维持稳定。3)汽车内饰有望减亏。

    盈利预测及估值

    预计2018-2021 年归母净利润分别为:3.54/5.07/6.7/8.5 亿元,同比增速-45%, 43%,32%,27%,EPS 为0.26/0.38/0.5/0.63 元,对应PE 为32/22/17/14 倍。综合考虑公司未来三年成长性及零部件估值体系,合理估值给20-25 倍,对应2021 年业绩的合理市值为170-213 亿。首次覆盖,给与“买入”评级。

    风险提示:乘用车需求进一步低于预期等;原材料上涨幅度超出预期。（浙商证券）