华贸物流：特种工程物流将成为盈利增长点

    业务结构调整带动毛利率上升,期间费用略有增加。2016年一季度,公司实现营业收入15.67亿,同比下降17.64%,但是公司营业成本降幅(-20.23%)大于营收,带动毛利率提升2.92个百分点至10.23%。

    最终,公司实现归属净利润0.29亿,同比增长20.98%,盈利稳定增长原因在于:1)公司非国际货代业务比重提升,供应链贸易业务减少,业务结构变化带动整体毛利率上升,一季度实现的毛利同比增加2115万;2)由于汇率变动等因素导致财务费用增加,公司期间费用率从5.78%上升到7.87%,三项费用同比上升约1300万。

    特种工程物流将成为盈利增长点。公司收购中特物流增加12.76亿股权投资,进军特种工程物流,由于尚未达到非同一控制合并的会计准则要求,因此并未纳入到公司一季度合并报表中,但交易对手承诺中特物流2016年净利润不低于1亿元,2015-2017年累计净利润不低于3亿元。我们预计特种工程物流将大规模增加公司利润,发挥协同效应,提升盈利水平,成为公司新的盈利增长点。

    经营性现金流同比显著改善。2016年一季度,公司经营活动产生现金流净额为0.55亿,与上年同期净流出0.26亿相比有极大改善,原因在于一季度应收账款周转加快,款项回收较为理想。

    维持买入评级。公司的“国有控股,民营机制”可兼顾资源禀赋与机制灵活性。看点主要来自外延式扩张的业绩兑现与进一步拓展,实际控制人与中国国旅集团的重组暂无定论。考虑增发与中特物流的并购,我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.30元、0.37元和0.44元,对应PE为29倍、24倍和20倍,维持“买入”评级。

    风险提示:国际贸易形势走弱影响公司主业发展,并购资产业绩不达预期（长江证券）