休眠的“菲利普斯曲线”：全球经济陷入低通胀困局

　　本报记者项梦曦

　　北京时间周四（11月21日）凌晨，美联储公布了10月份货币政策会议纪要，纪要就美国利率前景、风险偏向、通胀水平和经济预测等核心问题作出了分析。其中的大部分内容延续了此前的论调并无新意，而值得特别加以关注的是，美联储官员在此次会议纪要中再次表达了对于通胀预期进一步下滑的忧虑。

　　不止在美国，低通胀如今已经演化为全球性趋势。在过去20年里，全球经济发展的一个显著特点就是通货膨胀率快速地在全球范围下降。发达国家从20世纪80年代的平均6.3%降到90年代的2.9%，进而降到现在的平均2%以下。发展中国家则从35.9%降到32.5%。进入新世纪后，平均通胀率又降到5.7%，为20世纪60年代以来的最低点。今天，除了少数国家（阿根廷、土耳其）外，大多数发达国家和新兴市场经济体的通胀率都处于历史低点，占全球GDP总额91%的经济体的通胀水平都低于政策目标。

　　传统经济学以“菲利普斯曲线”来描述失业和通胀之间的反向动态关系，即经济繁荣失业率下滑则雇主将在争夺稀缺劳动力的过程中推高薪资，而劳动力成本的上升将导致消费者面临更快的价格通胀，而央行将加息予以应对。然而，今天的通胀走势与传统经济学理论中价格与经济增长、就业、工资的关系发生了明显偏离。目前，美国、欧盟和日本等主要经济体的失业率处于历史低点，然而通胀率却出奇的低，即使是在全球经济同步复苏的2017和2018年也没有出现通胀的快速上涨。通胀去哪儿了成为困扰全球经济的新问题。

　　经济学家对此做了大量研究，给出了造成这一现象的部分原因。首先，是在传导环节出了问题。以日本为代表的部分发达经济体虽然劳动力市场继续走强，但工资增长乏力。就业率、新增就业人数等显示出就业市场进一步趋紧，但就业改善并未能转化为有力的名义工资上涨。根据国际货币基金组织（IMF）2019年秋季发布的《全球经济展望》显示，大多数发达经济体的名义工资增长仍明显低于2008年至2009年大衰退之前的水平。工资水平的变动，通过影响消费者支出、名义需求，反映在通货膨胀水平上。若工资增长速度持续低于劳动生产率增长，则通胀率可能继续保持低位。

　　其次，科学技术变革发展也给通胀率带来了冲击。国际清算银行（BIS）的研究认为，随着技术的不断进步，技术的相对价格也不断下降，进而降低了各行业的生产成本。与此同时，技术变革还在改进生产、提供商业服务中起到显著作用，提高了价格透明度，加剧了行业竞争，降低了价格水平。BIS指出，包括技术进步在内的实际因素对通胀的影响可能被低估了。

　　全球老龄化趋势日益明显则是影响通胀的另一大原因。欧洲央行研究指出，人口老龄化拉低潜在产出和总需求产生通缩压力。老龄化导致家庭的永久收入减少和总需求下降，价格水平下降。据联合国发布的《2019年世界人口展望》显示，1990年至2019年，全球人口预期寿命从64.2岁增加至72.6岁，而全球生育率从1990年的3.2%已下降到2019年的2.5%。在预期寿命增加和生育率降低的多重因素下，未来全球人口老龄化问题加剧。预计到2050年，全球65岁以上老人占比将从如今的11%上升到16%。

　　此外，大宗商品价格大幅回落导致通胀率处于低位，其中最具代表性的是国际原油价格。以欧洲为例，用于测量调和CPI（HCPI）的消费品篮子中，能源占10%左右。油价上涨一直是推升通胀的重要力量。然而近些年来，油价出现较大幅度下跌，对全球通胀产生了明显抑制作用。从目前情况看，原油价格持续大幅上涨的可能性不大。目前全球原油供应已形成了石油输出国组织、美国页岩油和其他生产者三足鼎立的格局，美国页岩油的巨大增产能力将限制原油价格上升的空间。

　　休眠的“菲利普斯曲线”对于全球央行而言意味着政策空间的压缩，这是前所未有的挑战。尤其是当前全球经济动能疲弱，使得央行无法进入加息周期，也没有政策空间降息来承托经济。低通胀下，利率水平已经很低，零利率边界使得货币政策面对需求冲击鞭长莫及，传统的政策传导机制发生紊乱，政策效力大为减弱。这是低通胀下各国央行面临的最大挑战。低通胀引起的另一个麻烦是，它使得中央银行处于进退维谷的“囚徒困境”。面对紧缩风险，央行应该实行银根松动，拉动经济增长；面对不断高涨的股市价格泡沫，央行则应该抽紧银根，遏制泡沫扩大。而目前全球经济低增长下各国的股市却异常活跃。美股迎来史上最长牛市，其他主要经济体股市也呈现出与经济增长背离的趋势。在此背景下，宽松的政策会进一步催生市场泡沫，而一旦泡沫破灭，通过财富以及资产负债表渠道给相关行为人带来巨大损失，从而引起经济重大波动。在低通胀、低增长的全球经济新常态下，全球央行面临新挑战，如何把握好货币政策“准绳”，是摆在政策制定者面前的一大课题。