通过账面价与市场价之比进行投资(2)

　　但如果单从组合加权平均收益来说，则显示出大盘股具有相对高的年投资收益。小盘股组合i加权平均投资收益的年平均收益为0.50%，大盘股组合i加权平均投资收益的年平均收益为0.97%，前者的年均收益比后者低0.47%。小盘股组合ii加权平均投资收益的年平均收益为0.44%，而大盘股组合ii加权平均投资收益的年平均收益为0.73%，前者的年均收益比后者低0.29%。

　　大盘股和小盘股平均收益和加权收益的反向关系表明了在小盘股中存在规模相对较大而投资收益极差的股票。

　　从收益和风险角度来看，各个b/m类公司组合中小盘股和大盘股投资组合的sharpe比率没有显示出任何明确的规律。在各年的组合中小盘股组合的sharpe比率值大于大盘股sharpe比率值的概率和小盘股组合的sharpe比率值小于大盘股sharpe比率值的概率基本相同，这充分说明就b/m类公司来说，投资组合业绩不存在规模效应。

　　第四，依据简单财务指标哑变量构造的高b/m类公司投资组合难以区分有价值的投资组合。按照财务指标哑变量划分公司类别的统计分析结果如表1所示。

　　从组合i和组合ii的平均收益来看，财务哑变量分值高的(78或678)组合并没有显示出比分值低的(01或012)组合更好的投资收益，而从各自组合的sharpe比率来看，也得出了同样的结论。

　　从组合加权平均投资收益来看，财务哑变量分值高的(78或678)组合同样没有显示出比分值低的(01或012)组合更好的投资收益，而各自组合的sharpe比率也显示了同样的结论。

　　这表明，在组合平均投资收益和加权平均收益方面，依据本研究的基本财务指标难以区分有价值的投资组合，这个结论与piotroski(2000)研究美国股票市场得出的结论相反。可见，本研究的结论与众多中国股票市场上投资者的行为相一致：投资者更注重短线和题材，而对上市公司基本面关注不够。

　　第五，高b/m类公司的投资组合选择。按照前面的分析结论，高b/m类公司的投资组合在所有分析年份都取得了比成长性公司要好的投资收益，因而这类公司总体的组合具有投资价值。作为价值型投资组合选择来说，可以按30%高b/m公司或10%的极高b/m公司来构造投资组合。需要指出的是，高b/m类公司只是一个总体的价值组合状况，要选择个股，还必须进一步分析价值型公司创造价值的基本面，这需要对公司战略、财务管理和公司治理三个创造价值的基本方面进行进一步的研究，以确保个股选择的有效性。

　　高b/m公司高于市场投资回报

　　从本质上说，购买高b/m类的公司，意味着投资者以相当于接近清算价值的价格获得了公司的资产，因而投资的风险性低。但是从财务上讲，这类公司不具有高的成长性，且大多数人认为，高b/m类的上市公司大多存在财务困境，投资价值小，即使是投资这类公司也是利用一些相关消息来博取短线收益。对这些争论，本研究的实证结果表明，高b/m类上市公司存在明显的超常投资回报，在所有年份，高b/m类公司都能够获得比市场更好的投资回报。但在高b/m类公司组合的投资收益上不存在规模效应，而且依据简单财务指标哑变量构造的高b/m类公司投资组合则显示了不同的投资收益规律，难以区分有价值的投资组合，但由于b/m类公司能够获得比市场更好的投资报酬率，因此重视高b/m类公司的个股研究仍能获得超额回报，这也就从实证的角度给出了中国股市运用价值投资策略具有可行性的证据。

　　此外，本文研究还表明，中国股票市场上的投资者可能对上市公司的基本面关注不够，存在较为严重的“噪音”(black，1986)，资产价格不能完全反映公司有价值的财务信息。