PPI环比见底回升预示经济将在不远的未来着陆

　　物价超预期反弹不改下行趋势，符合波动下行的趋势判断。可重点关注PPI环比的见底回升，或预示在不远的未来着陆，我们乐观预计经济或有望在二季度见底。

　　1月份CPI超我们及市场预期，主要是农产品价格上涨和春节提价因素。非食品价格和PPI基本符合预期，表明物价的上涨主要来自于食品价格，而食品价格超我们根据农产品价格推算的9.5%高度反映了春节期间下游食品价格存在明显的提价行为。

　　随着春节因素的消除，2月份CPI可能回落至3.7%左右，区间在3.5-3.9%之间。物价总体回落态势不变，但由于两方面因素：(1)1-2月的寒冷天气影响农产品供应；(2)春节强效应也反映了劳动力成本提高后的物价粘性，物价仍可能会高于预期，预计物价短期将是谨慎乐观的下行。

　　由于春节效应存在较强的不确定性。因此，CPI虽超预期，但总体可以接受。我们认为当前更能反映经济下行趋势和时空区间的指标应该是PPI，尤其是PPI环比。

　　PPI同比虽降至0.7%的低位，甚至在一、二季度可能出现负增长，这主要是基数原因，翘尾因素在年内大部分都是-1.5%上下。因此，PPI同比的急剧下降虽反映了经济的调整下行的态势，但并非预示经济加速下行。

　　反而是PPI的环比已经见底或预示经济有望在二季度见底。PPI环比的两个方面反映经济平稳回落，且有望见底：(1)本轮PPI环比下行的时、空要好于2008年那轮；(2)PPI环比明确见底回升。而PPI环比和VAI存在较强的同向相关性，PPI环比的顶和底一般都先于VAI，领先时间在1-2季度。PPI环比的降幅有限，且见底回升预示经济存在一定企稳因素，不会大幅度降速，或有望在2季度见底。

　　考虑外需风险降低，经济增速难以超预期下降，而市场利率也反映流动性并非过分紧张。因此，我们维持货币政策将是灵活(以公开市场操作为先)、谨慎缓慢(降准节奏较慢)操作判断，加上热钱流入情况改善，不赞成2月份会降准。