高成长高盈利的城商行优等生为什么不被市场重视？

　　摘要：

　　宁波银行2019年盈利保持稳定高增长，19Q4业绩有所提速。

　　公司19Q1、19H1、19Q3、19全年营收同比增速分别为23.4%、19.7%、20.4%、21.2%，归母净利润同比增速分别为20.1%、20.0%、20.0%、22.6%，总体来看，公司的营收和归母净利润均保持了20%左右的稳定高增长。

　　宁波银行业绩公布后，6家券商第一时间发布研报，表示看好。

　　天风证券《19年业绩超预期，资产质量保持靓丽》、华西证券《2019年规模扩张提速，经营深耕下沉保障未来成长空间》、中银国际《盈利能力持续向好，关注定增进程》、中泰证券《好于行业，持续优秀》、广发证券《高成长高盈利，低不良高拨备》、长城证券《全面超预期，营收和净利润增长双双加速》

　　金融供给侧改革的大背景下，银行息差下降是大势所趋。

　　金融供给侧改革本质上引导大型金融机构支持实体经济，加大对中小企业的支持，实际上是去杠杆。ROE表现出色，业绩大幅增长的大型银行估值将受到挤压。中小金融机构因为存款准备金率下调，获得加杠杆的机会，从ROE的维度看，排名靠前的中小银行将获得业绩提升的机会，利好宁波银行。

　　宁波银行是城商行中的优等生，审慎推荐。

　　宁波银行作为一家城市商业银行，不管是从盈利、政策、外部环境，发展情况、风险应对能力等综合情况来看，都是不错的。对于市场所担忧的，净息差下降下，公司所面临的冲击也较小。如果按照2019年的业绩来从城市商业银行中选一个优等生，无疑宁波银行是一个不错的选择。

　　虽然2019年宁波银行成绩优异，但是疫情冲击下，宁波银行自身的抗风险能力，以及其客户(中小企业)的抗风险能力到底如何，尚不得而知。所以，我们暂时给予宁波银行审慎推荐的评级，建议进一步跟踪观察。

　　靓丽的业绩与落后的股价表现

　　宁波银行2月29日公布业绩快报，2019年盈利保持稳定高增长，19Q4业绩有所提速。公司19Q1、19H1、19Q3、19全年营收同比增速分别为23.4%、19.7%、20.4%、21.2%，归母净利润同比增速分别为20.1%、20.0%、20.0%、22.6%，总体来看，公司的营收和归母净利润均保持了20%左右的稳定高增长。

　　但是，资本市场似乎对这样的业绩并没有多大兴趣：3月份，宁波银行下跌7.47%，银行板块下跌5.33%，上证指数下跌4.51%。业绩靓丽，但是走势弱于银行板块，更弱于上证指数，这是为什么？是不是主流投研机构对宁波银行过于看好了呢？

　　宁波银行业绩公布后，6家券商第一时间发布研报，表示看好：天风证券《19年业绩超预期，资产质量保持靓丽》、华西证券《2019年规模扩张提速，经营深耕下沉保障未来成长空间》、中银国际《盈利能力持续向好，关注定增进程》、中泰证券《好于行业，持续优秀》、广发证券《高成长高盈利，低不良高拨备》、长城证券《全面超预期，营收和净利润增长双双加速》。

　　本着穷究其理的态度，我们尝试着找一找资本市场和券商对宁波银行的理解偏差在哪里？看看宁波银行是不是真如券商说得那么好？亦或资本市场对其不看好，是不是存在某种偏见？(截至3月31日，银行股破净比例高达77.78%，36家上市银行，28家跌破净资产，宁波银行市净率1.53倍，远远好于同行。)

　　我们在4月8日研报《银行股目前绝对低估，疫情将有短期冲击》中，以ROE净资产收益率对上市以后进行了筛选比较，得出的结论是“金融供给侧改革的大背景下，银行息差下降是大势所趋。这实际上是给大型金融机构去杠杆，那么ROE表现出色而带来业绩大幅增长的大型银行估值将受到挤压。而中小金融机构因为存款准备金率下调，获得加杠杆的机会，从ROE的维度看，排名靠前的中小银行将获得业绩提升的机会。兴业银行(601166，买入)、宁波银行(002142，买入)、工商银行(601398，买入)。”

　　这种逻辑对不对？需不需要修正？我们都将一一分析，并给出参考答案。

　　城商行的先天劣势与宁波银行的差异化竞争优势

　　我国银行种类繁多，城市商业银行、农村合作银行、股份制银行、国有银行，村镇银行。比如工商、农业、建设、交通、中国银行，属于国有，另外还有12大商业银行，宁波银行属于城市商业银行。

　　宁波银行虽然是一家小银行，跟四大行、股份制银行相比在规模上相差较大，但是宁波银行在商城行中，在某些领域是城商行领先的，甚至超过部分股份制银行。当然城商行的这个出身对业务的发展有限制的枳楛暂时无法打破。目前阶段，宁波银行作为区域性商业银行，主要精力在于服务目前已开设机构地区的社会经济建设，主要集中在长三角，环渤海和珠三角地区，根据政策要求目前暂不能在浙江省外新设分行。

　　宁波银行有两点竞争优势很重要，一是公司法人治理结果完善，股权分散，大股东是当地政府(持股21.37%)开放且开明，不干预公司董事会的决策，这在国内银行是少有的；二是公司市场定位比较独特，为中小企业服务，银行业在细分领域竞争不充分。

　　宁波银行的差异化竞争：

　　宁波银行对市场进行细分，根据自身及宁波市经济特点，区别于国有银行及其他股份制银行，宁波银行制定了以中小企业为目标客户的发展战略。这一措施使银行拥有一批忠诚度高、信誉良好的中小企业客户群体，在推动银行中小企业快速发展的同时，使自身也保持了良好的资产质量和经营效益。2018年度，宁波银行继续加大对小微金融领域的资源倾斜，优化考核政策，加大小微企业金融服务团队配置力度，完善小微企业专营机构建设。截至2018年报数据，宁波银行小微专营团队已达235个，总人数超过1400人。

　　值得一提的是，宁波银行在小微金融领域产品和服务的创新可谓层出不穷。2018年，宁波银行不仅优化线上申贷模式，推出“线上快审快贷”，实现了抵押贷款的全线上自助申请、自动审批，减少客户等待环节，提高了小微企业融资效率，同时还创新了续贷和还款方式，持续拓展 “三年贷”等业务，缓解了小企业贷款到期还贷及周转压力。另外，根据小微企业的实际经营需求，宁波银行还推出了 “易收宝”条码收单业务和“汇存灵”外币存款产品，有效提升了小微企业的现金管理效率。

　　宁波银行网点情况：15家分行，营业网点381家。

　　宁波银行除了在宁波地区经营之外，已在上海、杭州、南京、深圳、苏州、温州、北京、无锡、金华、绍兴、台州、嘉兴、丽水、湖州和衢州设立15家分行，营业网点381家。2013年11月，宁波银行发起设立永赢基金管理有限公司；2015年5月，宁波银行全资子公司永赢金融租赁有限公司正式开业；2019年6月，宁波银行资金营运中心在上海开业。

　　对于城市商业银行来说，宁波银行网点数在全国已属领先。

　　业务状况：形成九大利润中心

　　宁波银行在2010年以前都是单一业务，2010年改革后推进管理创新和金融技术创新，打造公司银行、零售公司、个人银行、信用卡，后面业务和地区分行才逐渐多元化，10年的时候应该算是一个转折点。根据其官方网站介绍：宁波银行以“了解的市场，熟悉的客户”为准入原则，坚持“门当户对”的经营策略，以为客户提供多元化金融服务为目标，打造“公司银行、零售公司、个人银行、金融市场、信用卡、票据业务、投资银行、资产托管、资产管理”九大利润中心，初步形成多元化的业务增长模式和良好的品牌形象。

　　资产质量和风险控制：低不良高拨备

　　银行类风险主要分为利率变动风险、还款方式风险、还款期限风险、抵押贷款比例风险等，比如：对于抵押贷款比例风险来说抵押贷款比例越高，借款人的压力就越大，也就意味着借款人违约的可能性越大；在高抵押贷款比例下，一旦借款人违约，银行处分抵押房产的所得在扣除各项支出后，有可能不足以弥补银行的支出。因此，在此比例相对较高的情况下，银行要承担较大的风险。

　　一个银行最关键最重要的是什么？就是要稳中有进。到了资产万亿这个体量，最重要的或许已经不是再如何高速发展，而是如何控制好风险了。所以，看这家公司的未来潜力看什么？就是看资产质量。宁波银行在不良率与风控准备上，表现较为不错。

　　根据银监会统计数据，截至2018年，全国城商行不良率为1.57%，全国商业银行不良率为1.86%。这么一对比，宁波银行的优势就很明显了，19年末，公司的不良贷款率为0.78%，同比环比均持平，自18年末以来，连续五个季度保持在0.78%的低位水平，资产质量表现优于可比同业。

　　另外一项能体现银行资产质量的数据——拨备覆盖率。宁波银行的数据也一直以来很不错，近年来公司拨备覆盖率基本稳定在520%以上。19年末公司的拨备覆盖率为524.08%，环比略有下降，比年初提高了2.25个百分点，拨贷比4.10%，比年初提高0.02个百分点，拨备安全垫较厚。

　　宁波银行业绩稳定增长：

　　最近5年来，公司的营收和归母净利润均保持了20%左右的稳定高增长。

　　业绩稳定增长的秘密：资本实力增强，存款增长较好

　　19年以来公司总资产同比增速逐季提升，与贷款增速之差呈收敛态势，截至19年末，公司总资产1.3万亿元，同比增速达18.0%，其中，贷款总额同比增长23.3%，四季度贷款增长虽有所放缓，但总体仍保持了较高的增长，占总资产比重呈上升的趋势。

　　规模增速的回升以及结构的改善，预计以下两方面因素贡献较大：一是公司于17年12月发行的100亿元“宁行转债”在19年度逐步完成转股(共转股4.2亿股)，增强了资本实力；另一方面是公司负债规模增长效果显著，尤其是随着公司四大管家、薪福宝等业务的推开，存款增长表现较好，截至19年末，存款总额同比增长19.3%，增速远超18年全年。

　　后续来看，规模高增长有望维持，结构预计也将继续优化：一是公司近期已根据定增新规发布了《非公开发行A股股票预案(四次修订稿)》，拟募集资金总额不超过80亿元，资本约束将进一步缓解；二是随着211工程的稳步推进，预计基础存款能够继续保持良好的增长势头。

　　公司治理：卓有成效

　　根据公司2019年三季报董事会经营评述，报告期内，公司在董事会的领导下，紧跟国家宏观战略导向与监管要求，以服务实体经济为根本宗旨，以“融合创新、转型升级”为发展方向，持续探索差异化的发展道路，稳步积累比较优势，推动整体经营稳健向好，核心竞争能力进一步增强。

　　(一)业务发展持续向好。报告期内，公司坚持以服务实体经济为根本出发点和落脚点，持之以恒推进各项经营策略，通过稳步实施“211工程”，扩大金融服务的覆盖面，通过全面强化科技赋能，满足客户多元化的金融需求，不断提升服务实体经济的质效，推动各项业务高质量发展，业务规模稳步增长。

　　(二)盈利能力持续增强。报告期内，公司围绕“以客户为中心”的经营理念，持续强化多元化利润中心建设。各利润中心积极顺应市场形势，不断探索完善适合自身发展的商业模式，坚守重点业务布局，联动协同发挥比较优势，推动公司盈利稳健、持续增长。

　　(三)资产质量持续趋优。报告期内，面对宏观经济的周期波动，公司坚持把管牢风险作为推动全行可持续发展的基础，不断完善全面风险管理体系，有效降低经营中的各类风险，整体资产质量进一步向好，为轻装上阵服务实体经济、专注主业发展奠定坚实基础。

　　(四)转型效能持续提升。报告期内，公司践行轻型银行战略，进一步聚焦于“轻业务”、“轻管理”和“轻运营”，通过大力拓展各利润中心的轻资本业务，促进业务结构不断优化，资本内生能力持续增强，通过全面强化管理和运营升级，有效协同战略转型，促进经营效率稳步提升。

　　宁波银行机构持仓：社保资金退出

　　最新数据，444家基金，12家券商集合理财持有宁波银行，合计持有宁波银行8.03%的股份。社保基金无持仓。2018年，有一家社保基金持有宁波银行1.24%的股份，机构持股比例合计8.32%。0.3%的持仓差异或许不大，但是这代表机构的态度。

　　市场所担忧的：

　　第一个问题：在金融供给侧改革大背景下，银行贷款利率下降，导致的净息差将越来越低。股份银行中的平安银行2019第三季度单季的净息差为2.62%，第二季度是2.71%；国有银行中的工商银行2019三季报披露的净息差为2.26%，第二季度是2.26%。均呈现出逐步下降的态势。

　　作为城商行的宁波银行，净息差和平安银行、工商银行相比存在一定的差距。最近5年来，公司的净息差稳中有降，最新一期显示净息差收益1.82%。

　　净息差低于股份银行和国有银行，宁波银行的业绩增长伴随着非利息收入的逐年上升。

　　最新数据显示，宁波银行非利息收入占比已经达到43.51%，这一数据表明，宁波银行对于净息差的依赖性越来越小。在未来市场贷款利率继续下调时，受到的冲击较小。

　　结论：总体上宁波银行作为一家城市商业银行，不管是从盈利、政策、外部环境，发展情况、风险应对能力等综合情况来看，都是不错的。对于市场所担忧的，净息差下降下，公司所面临的冲击也较小。如果按照2019年的业绩来从城市商业银行中选一个优等生，无疑宁波银行是一个不错的选择。

　　然而，股价反映的是公司盈利变化的预期。因为意料之外的疫情，打破了很多的逻辑。出于审慎的态度，虽然2019年宁波银行成绩优异，但是疫情冲击下，宁波银行自身的抗风险能力，以及其客户(中小企业)的抗风险能力到底如何，尚不得而知。

　　而这，在不久之后的2020年一季报，应该可见端倪。或许也正是这种担忧，才使得宁波银行近期股价弱于银行板块，弱于上证指数。

　　(作者：丁臻宇 执业证书：A0680613040001)