“科创板+注册制”规则公布 5条通道满足上市需求

　　5套上市标准、50万投资者门槛、上市前5交易日不设涨跌幅、允许同股不同权、允许红筹、允许亏损、试行保荐机构跟投……这些创新制度将在科创板率先实施。

　　1月30日晚，证监会发布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，同时发布《科创板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》和《科创板上市公司持续监管办法(试行)》公开征求意见。

　　“主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。”证监会表示，重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合。

　　“之前的设想还是太保守，方案比想象中力度更大。”看了科创板规则之后，一位投资人对第一财经记者感叹。

　　“50万的投资门槛不高，可以说已经够低了，不能再低了。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对第一财经记者表示，上市后前5个交易日不设涨跌幅限制，这是一个非常好的创新，这比此前预期的上市首日取消涨跌幅限制的力度还要大。

　　“科创板+注册制”，是一个非常重要的创新，预计后续主板、创业板、中小板也可能会跟进推行。“这一次的改革在很多方面都冲击着A股多年的传统，改写了我们一些固有理念。”他说，注册制代表着一种市场化的精神，但是实行注册制，就必须要市场化发行、市场化交易，对每一个参与这一市场的主体都提出了更高的要求。

　　科创板到底有多包容？

　　科创板与以往任何一个板块都不同，因为这里是注册制而非核准制。根据安排，上海证券交易所(下称“上交所”)负责审核，证监会在20个工作日内决定是否同意注册。

　　亏损企业上市，允许；红筹企业上市，允许；同股不同权，允许。除了特殊性质的企业之外，还有5套不同的上市门槛，为科技企业提供了更多可能性。

　　根据交易所上市规则，上市条件引入“市值”指标，与收入、现金流、净利润和研发投入等财务指标进行组合，设置了5套差异化的上市指标。简单来说：第一，“市值10亿+净利5000万”或“市值10亿+收入1亿”；第二，“市值15亿+收入2亿+研发占收入比15%”；第三，“市值20亿+收入3亿+现金流1亿”；第四，“市值30亿+收入3亿”；第五，“市值40亿+国家有关部门批准”。

　　上交所认为，这些指标可以满足在关键领域通过持续研发投入已突破核心技术或取得阶段性成果、拥有良好发展前景，但财务表现不一的各类科创企业上市需求。

　　“允许存在未弥补亏损、未盈利企业上市，不再对无形资产占比进行限制。在非财务条件方面，允许存在表决权差异安排等特殊治理结构的企业上市，并予以必要的规范约束。”上交所相关负责人表示，在相关发行上市标准的把握上，也将考虑科创企业的特点和合理诉求。

　　比如，为适应科创企业吸引人才、保持管理层和核心技术团队稳定需求，允许企业存在上市前制定、上市后实施的期权激励和员工持股计划；针对科创企业股权结构变动和业务整合较为频繁的特点，放宽对实际控制人变更、主营业务变化、董事和高管重大变化期限的限制。

　　“科创板5条通道，企业只要满足其中一个就可以，多元化的入口就决定了多个类别的企业能够上市，科创板的包容性会非常强。”董登新分析，相比而言，目前主板和创业板都是财务指标单一通道。

　　前述投资人告诉记者，自己手上有一批项目，因为都是VIE(协议控制)架构，所以之前一直计划去美国或中国香港上市。而现在科创板能够接受特殊架构，对他来说觉得还是非常“吸引人”的，只是感叹“第一批肯定赶不上了”。

　　市场化定价、充分交易

　　与先行IPO潜在市盈率23倍红线的IPO标准不同，监管层对科创板企业发行定价表示不做限制。上交所称，发行价格、规模、节奏将主要通过市场化方式决定，询价、定价、配售等环节将由机构投资者主导。

　　具体措施比如，面向专业机构投资者询价定价。取消直接定价，全面采用市场化的询价定价方式。将首次公开发行询价对象限定在证券公司、基金公司等七类专业机构，并允许这些机构为其管理的不同配售对象填报不超过3档的拟申购价格。

　　另外，提高网下发行配售数量占比，降低网上投资者申购单位。保留“持有1万元以上沪市流通市值的投资者方可参与网上发行”的有关规定，并将现行1000股/手的申购单位降低为500股/手，每一个申购单位对应市值要求相应降低为5000元。

　　而上市之后前5日不限涨跌幅，自第6日开始按20%限制，也是促进市场价格发现的一次创新。科创企业具有投入大、迭代快等固有特点，股票价格容易发生较大波动。

　　上交所表示，在总结现有股票交易涨跌幅制度实施中的利弊得失基础上，将科创板股票的涨跌幅限制放宽至20%。此外，为尽快形成合理价格，新股上市后的前5个交易日不设涨跌幅限制。

　　“新股上市头5个交易日不设涨跌幅限制，更能真实反映新股供求，并使新股估值定价更理性。”董登新认为，这是A股市场一次非常好的创新。

　　投资者门槛只要50万

　　科创板投资者50万门槛超出很多业内人士预期，特别是与新三板相比。

　　“这个标准对上市企业来说还是有吸引力的。”前述投资人对记者表示，完全没有门槛肯定是不行的，但门槛太高企业会担心流动性问题，创投机构会担心退出回报问题，50万相对而言还是比较可以接受的标准。

　　根据交易所规定，个人投资者参与科创板股票交易，证券账户及资金账户的资产不低于人民币50万元并参与证券交易满24个月。未满足适当性要求的投资者，可通过购买公募基金等方式参与科创板。

　　可以看到，这样的门槛是在考虑两方面因素之后做出的平衡——既要防止投机炒作，又要保障市场流动性。

　　上交所称，这样设计主要是考虑科创企业商业模式较新、业绩波动可能较大、经营风险较高，需要投资者具备相应的投资经验、资金实力、风险承受能力和价值判断能力。

　　在董登新看来，50万门槛已经是“低到不能再低”的标准，而科创板相应延长锁定期，有助于在初期保障市场稳定。

　　根据配套规则，核心技术人员的锁定期延长，上市后36个月不得减持股份。对于上市时尚未盈利的公司，控股股东、董监高人员及核心技术人员在公司实现盈利前不得减持首发前股份，但公司上市届满5年的，不再受此限制。

　　保荐机构的相关子公司可以作为战略投资者参与股票配售，但也有一定限售期。据记者了解，初期设定2年锁定期，认购发行数量限定为2%~5%，且要求必须用自有资金，禁止资管计划等募集资金。保荐机构不参与询价定价。

　　对于“保荐+直投”的模式，此前市场一直存在争议，但此次的“保荐+跟投”却有着不同的制度设计。

　　董登新告诉记者，“保荐+直投”的模式，最大的问题在于，当一家企业启动IPO的时候，保荐机构早就投资了，那保荐机构实际上就会以很低的价码拿到股份。但科创板的“保荐+跟投”不同，保荐机构不参与询价定价，而是被动接受已经确定的价格，这样其实是进行了利益机制的限定。

　　“保荐跟投，但是锁定期很长，有利于市场初期的稳定，对提升投资者信心是有好处的。但这对保荐机构也是一个考验，因为保荐机构相当于需要去为一家科技企业做长期信用担保。”他说。

　　第一财经记者了解到，根据安排2019年一季度企业将有望开始向交易所申请到科创板上市，而科创板的各项准备也将在上半年准备就绪，具备开板条件。