A股市场化改革 不应单兵突进

　　近日，A股大跌再度成为财经热点，创业板连跌8个交易日，创出去年以来新低，主板虽在权重股的“维稳”下保留颜面，个股却仍是哀鸿遍野。这种在宏观经济、市场资金和上市公司盈利均未明显变化下的大跌，引发诸多讨论。

　　质疑之声最多的是新股发行速度过快。近期以来，监管层几乎在以每周一批、每天3家左右的节奏推进新股发行，这种速度在A股二十多年的历史上，无疑是极高的。不少观点对此的解读是，因新股发行过快，导致市场“失血”，以及对于未来市场扩容引发估值下移的担忧，是此次下跌的主要原因。

　　新股加速发行亦被认为是刘士余主政证监会“暗推”注册制的举措。去年初刘士余上任伊始，即对注册制作出表态：“作为资本市场顶层设计，股票发行注册制要搞，但这需要一个较长时间，不能单兵突进。”随后的近一年时间，刘士余主要在以行政手段整治资本市场各类乱象和恢复A股融资功能两方面发力。而近期的新股发行加速，就被市场解读为促成大跌的主要原因。

　　事实上，将股市大跌完全归咎于新股发行，显然欠妥。为企业提供融资场所，无疑是资本市场最重要的功能。而且，决定价格者在于价值，也就是说，影响股价更深层的原因在于估值，市场容量这种供求关系的变动，只是影响因素。

　　首先，A股市场化改革是一项系统工程，监管层加快新股发行速度，“暗推”注册制，相当于在一级市场推行市场化。但目前情况是，除了新股发行速度这一项之外，一级市场的行政管制尚有不少。新股发行市盈率、首日涨跌幅限制均在其列。

　　以发行市盈率限制为例，证监会在2014年1月恢复新股发行时曾发布《关于加强新股发行监管的措施》，对新股发行的市盈率进行限制，这在业内被称为“23倍”红线，近三年发行的新股市盈率也未有超过23倍者。这样一来，由于目前中小板、创业板整体市盈率在50倍左右，因此新股发行要么导致市场估值下移，要么引发恶炒新股，而加速发行的结果，大概率就是估值下移。

　　而早在2009年证监会推进新股发行市场化改革时，就曾承诺不干预新股定价，也不搞所谓的“窗口指导”。数据显示，2011年281只新股首发市盈率平均值为47.49倍，2012年上市的155只新股平均发行市盈率为30.19倍。干不干预孰是孰非暂且不论，只是在市场化面前，重要的是一视同仁，而不应单兵突进。

　　其次，在新股发行加速，市场急速扩容之际，A股的退市制度迟迟未能完善，“有退有进”方才符合市场化趋势。刚刚过去的2016年，A股仅ST博元和欣泰电气退市，二十余年以来沪深两市因不符合上市条件而退市的公司也不过八十来家；与成熟市场年均退市率7%左右相去甚远，如美国从1998年到2012年即有7769家上市公司退市，约一半为达不到上市要求而退市，其中纽交所年均退市率6%，纳克达斯市场年均退市率约8%。

　　一言以蔽之，此番A股大跌，尤其是中小盘个股重挫，不应完全归咎于新股发行。但同时，监管层对于目前的新股加速发行态势，亦不宜放任，市场化改革纵然是方向所在，但这种改革必然是系统性的，如与放开其他领域的管制和完善退市制度协调进行，而不应单兵突进。