贵州茅台：中国价值投资者的实践标的(2)

　　一时间，市场上对于茅台的质疑声汹涌而至。甚至于一向坚守茅台阵地的部分基金也做好了“三十六计走为上”的打算。“那一刻我明白，增持茅台的时刻到了。”但斌并未因为乔洪风波而降低对茅台的评价，相反，一时间的市场波动被他认为是良好的吸筹机会。“当时我对茅台作出这样的评价，是出于我对茅台管理层的认识，特别是我对掌门人季克良的认识。”

　　季克良，中国白酒界响当当的名字。“年轻时家庭困难，我一直想离开茅台，申请写了20年，始终没获批准。但现在，我的命运已和茅台紧紧联系在一起，赶也赶不走了！”回忆起自己在茅台的岁月时，季克良常常发出这样的感触。这对于但斌等价值投资者来说，却能听出另一层意味。“贵州茅台的另一个可贵之处是管理团队的长期稳定。长期相处下来，我们能熟悉管理层的思路和做人处事的方法，这对于把握公司前景很有帮助。难以想象一家动不动就变更管理团队的公司能贯彻同一种经营思路，而成为百年老店的。”在这一点上，翟敬勇与但斌持有同样的观点。在他看来，一个稳定而值得信赖的管理团队是一家公司长期发展的基石。

　　事后，茅台对危机的处理确实验证了其管理理念的稳定性。茅台在第一时间进行了人事调整，由袁仁国代行茅台酒股份公司总经理职责。但茅台的销售政策却被坚定的沿用。期间，茅台的生产经营一直保持稳定。2007年报显示，当年公司实现净利润28.31亿元，较上年同期上涨83.25%。这样一份优异的年报为茅台的危机处理画上了一个句号。

　　买一只能一直持有的股票

　　“你准备持有贵州茅台多少时间？”这可能是但斌回答最多的问题之一。从2003年着手投资至今，但斌持有贵州茅台已有七年。七年间，但斌和他的同事依然保持着每年两到三次走访茅台的频率。频繁的接触令但斌直至今日还在肯定着贵州茅台的价值。“如果可以的话，我希望能一直持有。”

　　2010年初的茅台正面临业绩增幅下滑的境地，市场上同时出现两种截然而不的声音——“任何点位卖出贵州茅台都是正确的”、“任何点位买入贵州茅台都是正确的”——质疑和追捧并举。

　　在但斌看来，品牌优势和壁垒决定茅台依然拥有价值。虽然市场上惯于以巴菲特的投资标的可口可乐与贵州茅台类比，但是但斌认为茅台更像是时思糖果：“相比起时思糖果，茅台的产业壁垒更高。”首先是产品生产方面，茅台的生产工艺复杂，并且对周边微生物生态环境高度依赖，加大了公司产品的稀缺性。其次是茅台的品牌壁垒，作为高端白酒顶级品牌的制高点，茅台未来成长空间广阔。“十年前，一瓶茅台的价格仅及现在价格的一半。那么，当前800-1100元左右的茅台，何时能涨到2000元呢？在之前我们的研究预测中，认为它将再用一个十年达到这个价位。但是以现在的趋势来看，或许要比我们预期的时间早很多。”

　　“以价值投资的角度来看，一家企业是否具备价值，并不在于它的股票在市场上能涨多少，而在于公司的业绩是否能持续增长，公司是否愿意与投资者分享业绩增长的成果。对于前者来说，茅台当之无愧；对于后者来说，茅台的价值更是显露无遗。”翟敬勇对贵州茅台的投资者回报理念深信不疑。自登陆A股市场以来，贵州茅台保有年年分红的习惯，且近年来的分红金额连创新高，特别是2008年度和2009年度，均派出每10股10元以上的高红利。统计数据显示，贵州茅台于A股市场的融资总额达22.44亿元，而总派现额达42.93亿元。总派现额与总融资额之比达1.91。这一点，在整个沪深两市，也是不多见的。

　　一直以来，在处理分红与企业持续发展之间的关系上，往往需要公司的经营者进行博弈。而在贵州茅台看来，这两者并不相悖。贵州茅台表示：“回馈股东、与股东分享公司成长带来的收益是上市公司的一个基本准则，公司利益和股东利益从长远来看是一致的，长期投资公司的投资者将分享到公司成长带来的更多收益。贵州茅台坚持每年向投资者进行丰厚的分红，这是公司诚信经营和回报股东的最直接也是最有效的方式。”显然，贵州茅台管理层的这一观点，将坚定投资者长期持有的信心。