震荡调整成下一阶段主旋律

  在今年以来激进暴涨的杠杆牛市中，价值投资离市场渐行渐远，直到最近杀跌受到风雨洗礼后，遗忘太久的投资本质又重新被唤起。在本轮暴跌中，博时基金股票投资部总经理兼价值组投资总监、博时精选基金经理李权胜却能够在实际操作中真正坚守价值投资理念，所管理的基金产品较好地控制了回撤，确保了绝对收益。他认为，在单一方向过于激进是不可取的，应适度保持均衡稳重，这样的做法虽然很难使业绩在牛市中冲在最前，但却能保证投资的“大船”更长远平稳地向前行驶。

   三季度延续震荡整固走势

  《红周刊》：前段时间市场下跌的如此“暴 力”，您怎么看？

  李权胜：牛市里的调整一般都会比较剧烈，尤其是在市场短期相对高位时，前一段时间的暴跌在2007年那轮牛市中也曾有过类似情形。通常情况下，牛市的第一阶段，市场上涨速度较快、累计涨幅较高，接下来都会转入震荡整固阶段。目前来看，经过本次暴跌后，市场未来仍有较好上涨空间的逻辑并没有发生大的变化，变化的只是上涨速度的放缓及个股走势的分化。

  《红周刊》：在政府前一段时间强力救市下，市场明显反弹，是不是可以认为行情就此开始持续向好？

  李权胜：不能这样简单认为，本次政府救市目的更多的只是在托底而非强行推高股市，经过连续数日的报复性反弹后，政府出手力度有所减弱了。所以说，无论是从监管层意图还是市场规律来看，从“快牛”转向“慢牛”是相对理性的，未来市场将逐渐趋向均衡。

  《红周刊》：本轮暴跌后，大家都认识到资金非理性高杠杆所带来的风险，特别是场外配资的高杠杆进入，让很多投资者在本轮暴跌中血本无归。如今市场刚一反弹，场外配资又再次抬头，您如何看待这个问题？

  李权胜：A股已经经历了一次较为暴 力的市场被动去杠杆过程，从监管层角度看，清理违规配资的行动并不会因为前期的救市而停滞，当然这种监管层主动去杠杆的过程会相对缓和并持续一段时间。总之，我认为杠杆风险在未来仍然会存在，但将逐步走向被监管和相对可控。

  《红周刊》：普涨后，目前个股走势开始分化，您认为指数有没有二次探底的可能？

  李权胜：个人观点是，中短期市场仍会处在底部震荡整固的过程中，再次大幅下跌甚至达到前期低点的可能性较小。底部夯实的时间会相对较长，至少整个三季度都将延续震荡整固走势，如果四季度宏观经济环比有所改善，则市场会出现一定幅度的上行。

   业绩和估值是下半年最大看点

  《红周刊》：您认为个股表现好坏与其所处行业有没有关系？

  李权胜：那种仅凭所处细分行业背景就可以有很好市场表现的投资逻辑将会弱化，主要由基本面驱动的牛市下半场已经开始了。下半年展现的最大特点之一将是分化，而分化的表现重点体现在个股的业绩和估值方面，这跟所处行业关系不大。

  《红周刊》：您觉得指数还能创新高吗？

  李权胜：中长期来说，市场仍有继续大幅上涨的可能性。核心是国内的实体经济增长回暖，只要经济底部企稳，产业实现较好的转型，银行等金融机构不爆发大规模坏账风险，再加上以国企改革为代表的国有资产证券化持续推进，上证指数超越2007年高点还是相对可期的。

   成长股要兑现从PE到EPS

  《红周刊》：部分创业板公司业绩增速出现大幅改善，这是否意味着其投资价值开始显现？

  李权胜：我并不完全认可这种观点，有些创业板公司今年二季度的业绩增速已大幅改善，但更多的是由于此前对外并购带来的利润并表因素所造成的，也有部分是其所处细分行业有较好的成长性。但总体来说，创业板自身内在增长大幅提升的逻辑还需要验证。

  《红周刊》：经过中短期调整后，创业板已经与主板走势相对收敛，但刚刚听您的意思，目前的创业板业绩仍难以支撑其高估值？

  李权胜：虽然创业板受市场暴跌影响，估值较前期有所下降，但1个月前创业板整体估值却超过了140倍，这恐怕已成为市场短期难以逾越的巅峰。目前来看，创业板中还有较大比例的个股估值仍处于高估状态，未来盈利增长的兑现是最重要的决定因素。以美国纳斯达克指数为例，其2015年重创新高时，前期高PE估值的一部分公司已经用其实际的盈利增长，大大降低了自身绝对的PE，回到一个合理的范畴。所以说，成长股必须向市场兑现从估值到盈利，否则泡沫破灭的过程便没有结束。

  《红周刊》：短期来看，在成长股大面积复牌之后，部分资金还将从蓝筹股流出，这是不是会对蓝筹板块形成了一定的压制？

  李权胜：不会的。前期超跌中小盘股的复牌将受到追捧，这主要是从反弹的弹性角度考虑的，随着市场对公司基本面的要求提升，中小盘个股走势将会出现一定的分化。当前大盘蓝筹行情的短期偏弱更多的是由自身持股结构变化、市场新增资金结构等因素决定的。

  《红周刊》：市场下跌后，很多人一直在喊风格转换，您认为成长与蓝筹近期会实现风格的全面转换吗？

  李权胜：在目前情况下，成长与蓝筹风格的全面转换很难马上实现，核心因素在于投资偏好及收益率预期变化相对有限。大盘蓝筹股目前仍然受制于国内宏观经济的相对低迷，而部分中小盘成长股却由盈利高增长预期所驱动。

  不过，未来市场风格也会逐步脱离上半年那种大小盘过度分化的局面，开始进入更加均衡的态势，小盘成长股、中盘蓝筹股都有较好的表现机会，但核心是其业绩增长相对确定，并且能得到市场较为一致的认可。

重点投资消费类中盘蓝筹股

  《红周刊》：暴跌后，您觉得有哪些“跌出来”的机会？

  李权胜：我认为，“跌出来”的机会主要在于估值过高但基本面优质的个股，经历此轮下跌后价格逐步进入到相对合理阶段，比如大消费行业、国企改革主题相关标的。我已经把一定的仓位转为前期涨幅相对较小的大金融、大消费板块，考虑到基金原有的持仓就是以大消费板块为主，接下来要做的是进一步提升相关板块和个股的集中度。

  此外，市场经过这轮洗礼后，一些被低估、弹性强的主题投资价值开始显现。相对而言，跌破增发价和员工持股成本的公司、大股东或高管大比例增持的公司，以及大幅度回购的公司具有较高安全边际。

  《红周刊》：对于大消费这个宽泛的领域，有哪些具体的投资机会在下半年值得把握？

  李权胜：经过中期调整后，投资者风险偏好下降，有业绩支撑、估值相对便宜的消费股在下半年有望成为新的市场热点。我们重点投资的是消费类中盘蓝筹股，目前相对更看好的细分行业包括绝对估值水平较低的家电、食品饮料等，同时农业、医药等行业及其中优质个股未来也面临较好的业绩成长空间。

  《红周刊》：国企改革是今年以来的重要主题，您认为对于国企改革主题的投资一般要遵循什么原则？

  李权胜：自去年以来，国企改革成为资本市场的焦点，从近期市场来看，多只国企改革股表现活跃。下半年，国企改革再次进入政策密集推动阶段，改革局面将逐步明朗。

  我对于国企改革的投资原则主要包括：1）所选择的公司处于经济发达、国企改革推进比较顺利的区域；2）所选个股盈利能力相比同行较低，未来有不错的改善空间；3）即使不考虑国企改革的利好，目前公司的估值仍有一定安全边际。

 时间就是最好的证明

  《红周刊》：在本次暴跌中，我看到您所管理的基金相对回撤并不大，这是为什么呢？

  李权胜：在5月份的时候，我就已经开始对市场谨慎了，所以提前对组合进行操作来控制风险，开始将部分仓位转向消费类蓝筹。当时的市场疯狂程度很夸张，全民炒股，股神涌现，我明显感觉到市场已经进入狂热状态，创业板估值高得离谱，两融、配资等杠杆资金上升速度太快。

  《红周刊》：由此来看，本次暴跌对您基金净值的影响比较有限。我发现，您负责的基金风格相对灵活均衡，业绩波动性很低，能说一说吗？

  李权胜：想要回撤很小，配置的行业最好有一定的丰富度，在实际操作中的策略也要相对灵活。当然，牛市里买入持有是最好的策略，但如果要穿越牛熊变换，风格还是要像水一样有多变的形态。在我的组合里，对于中盘的个股配置会相对多一些，因为相比大盘蓝筹股，中盘个股市值的预期成长空间大，中盘股票的行业丰富度高，实际上部分新兴行业的龙头个股也属于这个范畴。

  《红周刊》：现在这个市道中的真正价值投资者不多啊，是什么信念让您多年来一直稳稳地坚守着价值投资风格？

  李权胜：选择和坚持价值投资风格，与个人性格、社会阅历及从业经历有很大关系。国内股票市场虽然受到经济、政策、投资者结构、市场机制等诸多因素影响，波动大于成熟市场，中短期风格变化很快，但是如果基于价值投资策略，自下而上选择有成长性而又估值合理的行业及个股，在较为中长期的周期，投资回报仍然是相对良好和持续的。■