机构强推买入 六股成摇钱树（11.13）(2)

    万华化学(600309)：大乙烯项目顺利投产 再迈出成长史上关键一步

    类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：郑勇/邓天泽 日期：2020-11-12

    事件

    烟台工业园乙烯项目建成投产：据公司公告，2020 年11 月9 日23 时50 分，万华化学100 万吨乙烯装置成功产出合格乙烯产品，标志着公司聚氨酯产业链一体化——乙烯项目全部一次开车成功。

    简评

    大乙烯项目有望大幅增加营收利润体量，提升产业链一体化优势万华百万吨乙烯项目原计划在2020H2 投产，在今年疫情冲击导致行业企业项目建设普遍不及预期的背景下，公司大乙烯项目基本如期投产。本次百万吨项目投产将成为万华成长史上的关键一步，对公司而言的意义包括(1)极大扩充公司石化板块的生产规模、营业收入和利润体量；(2)进一步借规模效应压低生产成本；(3)为公司聚氨酯系列(聚醚多元醇产品)提供自用EO，并充分利用石化一期项目副产的C2，并解决聚氨酯产副产的液氯、盐酸；(4)为后期聚氨酯系列、新材料系列的产业链提供原材料来源和技术储备。

    据我们测算，即使保守地以今年产品均价为参照，即国际油价在40 美元/桶时，大乙烯项目完全达成后也有望实现约135 亿左右营收，27 亿左右毛利水平，对应净利约18 亿元。

    MDI、PO-聚醚进入高价区间，聚氨酯系列盈利将大幅增厚近期，MDI 价格连续上涨，主因国内外MDI 供需的持续改善。需求端：国内正值下游需求旺季，而海外方面，疫情蔓延人们更多居家工作，推升了下游家居家电需求。供给端：年度检修计划与不可抗力相叠加，近期全球主力MDI 停工情况较多：10 月份国内万华、上海巴斯夫、上海科思创均有检修计划，而美国飓风则迫使陶氏主力MDI 装置及相关配套宣布不可抗力。前期行业已经有明显去库存，市场内货源持续稀少，供给保持紧张之下聚氨酯产业链产品价格均快速上涨。

    目前而言，纯MDI、聚合MDI 市场价分别为30500 元/吨，22500元/吨，都已经接近历史高位水平，同时，产业链上除TDI 外，PO、软泡聚醚、硬泡聚醚、DMF 价格基本均已达到历史90 分位数以上。万华11 月纯MDI 挂牌价相比市场价整体有一定折让，但Q4MDI、PO-聚醚产品盈利预计仍能有大幅改善。

    长周期而言，公司MDI 市占率有望达到全球三分之一以上长期来看，MDI 会逐渐回归中枢水平。而对于万华自身而言则仍有长期扩大市占率逻辑：2019 年万华持续推进控制康乃尔股权事宜，福建康乃尔将建设40 万吨/年 MDI 及苯胺配套项目(截止2020H1 进度5.47%)，2019年万华全球市占率为 25%左右；如果万华宁波+烟台80 万吨(烟台工业园项目进度99.83%)、美国40 万吨(当前进度10.77%)、福建40 万吨，以及国外客户规划产能全部投产，到2024 年万华的市占率将达到 34%，控制地位进一步提升。

    大乙烯项目将逐步开始贡献业绩；石化-精细化工延伸，产业链优势持续增强石化板块方面，公司100 万吨大乙烯项目将从11 月开始逐步为公司带来新的增量；乙烯项目二期已经一次公示，乙烯二期项目以石脑油、混合丁烷为原料，经120 万吨/年乙烯裂解装置生产烯烃、芳烃及下游产品，主要包括乙烯裂解、裂解汽油加氢、芳烃抽提、丁二烯、高密度聚乙烯、低密度聚乙烯、聚烯烃塑性体/弹性体、聚丙烯等装置；

    新材料业务方面，精细化学品业务充分利用公司现有石化业务平台，向下游延伸，拓宽了产业链，发挥公司技术创新优势，进一步向 TDI、DIB、MIBK 等领域进行拓展。2019 年，万华25 万吨/年高性能改性树脂一期项目在四川省眉山市金象化工产业园顺利开工，二期项目目前也已启动。眉山基地未来作为乙烯项目聚烯烃产品和PC 树脂向下游延伸的重要支撑， 将在万华向化工新材料行业战略转型的过程中发挥重要的作用；西南基地项目总投资400 亿元，主要建设高性能树脂和水性涂料、生物发酵及可降解塑料、锂电池材料、维生素及营养化学品四大产业链11 个项目。

    我们预测公司2020-2022 年分别实现净利润95.91 亿、152.36 亿、209.81 亿，对应PE 分别为30X、19X、14X，维持买入评级。

    风险提示：全球疫情影响继续扩散导致MDI 价格大幅波动的风险；原油价格大幅波动对公司石化项目盈利的风险，投产项目不达预期的风险。

    宝钢股份(600019)：连续第7个月上调出厂价

    类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：杨件 日期：2020-11-12

    事件：

    宝钢股份发布12 月份出厂价，除型钢、酸洗板、硅钢等价格持平外，核心品种均上调，其中热轧、冷轧、镀锌均上调100 元/吨，厚板上调50 元/吨。

    点评：

    板材价格继续强势上涨。冷轧价格连续第7 个月上调，反应汽车家电需求持续回暖；热轧品种上月小幅回调后再次涨回，与我们调研了解的集装箱回升、钢材直接出口好转相一致。我们跟踪，上海冷轧价格过去一个月加速上涨，目前已达到4940 元/吨，超过2016-2017 年的高点，回到接近2013 年高点的水平；热卷价格近期也快速补涨，趋势良好。

    本次调价影响。1)基于涨价面(本次70%品种涨价)、成本(假设60%涨幅转化为利润)、以及5%税收测算，本次调价相当于直接增加吨净利30 元，对应月度净利润增量1.2 亿元，年化净利润增量14 亿元，相当于在此前21 年盈利预测的基础上增厚12%。2)12 月份涨价后，一季度价格和盈利中枢均将抬升，对应21Q1 利润有望继续改善——好于此前我们对21Q1 利润基本走平或微降的预测。

    四季度开始铁矿石走弱，钢矿价差拉大。铁矿石海运到港量连续7 周高于2600 万吨/周，港口库存之前的1.1 亿吨回到接近1.3 亿吨的历史高位，矿价自10 月份开始走弱，并且有望持续较长时间。预计12 月份购销差价继续扩大，即铁矿石跌价有望带来实际利润进一步超预期。

    继续看好宝钢：1)制造业复苏带来板材供需改善。自二季度末开始，制造业链条集体复苏，从工程机械到汽车、家电，以及，板材类产品需求大幅改善，对应的板材出厂价连续上调。2)涨价具备持续性。首先根据历史库存周期经验，制造业复苏至少持续一年半至两年；按照汽车家电行业经验，目前仅仅是三年下跌周期后的小幅恢复，后续持续时间会较长；其次，我们近期调研了解到，集装箱、造船即钢材直接出口也在好转，未来一段时间需求衔接良好；再次，板材类产品热轧、中厚板、冷轧、镀锌、彩涂等，自2019 年来新增供给较少，导致目前相关产品产能利用率普遍进入85%-95%高位，供需偏紧。3)高分红值得关注。

    近年来公司分红比例为持续保持50%左右，股息率5%。公司三号高炉投产后，资本开支大幅下降，未来有提高分红的可能性。

    盈利预测与投资评级： 预测2020/21/22 年公司营业收入分别为3105/3649/3850 亿元，增速分别为6.5%/17.5%/5.5%；净利润分别为120/170/180 亿元， 增速分别为-3.9%/41.8%/6.1% ； PE 分别为11.94x/8.45x/7.96x。考虑公司PE 历史区间10-30x，PB 区间0.5-3x，公司估值为历史底位，故维持“买入”评级。

    风险提示：原材料铁矿石价格上涨超预期；公司扩产进度不及预期。