下半年一级市场资金将出现断崖式下跌？募资不再容易(2)

　　但GMV有时候也会失灵。以滴滴和Uber为例，2016年1月，滴滴宣布单月GMV达到8亿美元，超过Uber北美（美国和加拿大）。同年三季度，优步中国和滴滴合并，Uber全球失去了最大的一块阵地，两者的GMV必然呈现此消彼长的状态，滴滴上升、Uber下降。但是在估值方面，滴滴330亿美元估值，Uber的估值却逼近700亿美元。一个不可否认的事实是，滴滴仅用中国大陆一地的GMV就能超过Uber全球，有一个非常重要的原因是补贴，它抬高了流量，但往往这种补贴是不可持续的。

　　2．一级市场“风变了”

　　“募资越来越难，GP们势必开始珍惜子弹。”易凯资本CEO王冉前不久发了这样一条朋友圈。而后，他在接受创业家采访时系统地阐述了自己的判断，又一次拉响了“资本寒冬”的警报。

　　普遍的观点认为，尽管美股仍在享受第十年牛市，但经济扩张周期未来两年能否持续仍是一个问题；就国内而言，在外受贸易摩擦等因素影响，在内以资管新规为代表的一系列去杠杆举措，也加速了这一波熊市的来临。

　　诺亚研究也提及，募资难已经成为行业共识，接下来GP和项目将面临更剧烈的“优胜劣汰”的过程，投资的阶段则体现出向更早期和后期转移的趋势。

　　数据显示，2018年至今共有187只私募股权基金完成募集，合计2031.87亿人民币，基金数量和规模同比均大幅减少，平均单只基金募集规模也大幅下滑。整体看来，私募股权基金募集困难。

　　就国内市场而言，募资难背后有三大原因。

　　第一，史上最严的资管新规给VC/PE募资造成了直接冲击。资管新规限制了金融机构等作为LP的出资资格，并且设定了新的合格投资者门槛，尤其是对于个人合格投资者的要求更加严苛，这直接减少了合格投资者的数量，限制了来自于个人投资者的资金源。

　　第二， 政府引导基金的投资节奏放缓使得机构募资“变”得艰难。 2016年是政府引导基金最为火爆的一年，募集额高达14000亿人民币，2017年陷入鼎盛后的沉寂。很大程度上，政府引导基金带动了前几年私募股权市场的发展，很多基金的背后都可以看到政府引导基金的身影。随着去杠杆的深入推进以及地方政府债务压力的增加，政府出资愈发谨慎，政府引导基金的投资节奏放缓。

　　第三，从资金需求端看，私募股权市场越来越拥挤。目前，在中基协备案的私募基金管理人合计达两万多家，美国则只有两三千家。已在协会登记备案的私募股权投资基金为27900只，创业投资基金5688只。私募股权基金管理人和基金数量均增长迅速，私募股权市场竞争日趋激烈。

　　3．逆风中寻求投资升级

　　行业洗牌，优胜劣汰。在未来3-5年中，私募股权投资如何在逆风中进行投资升级？

　　就行业来看，毕海鹏认为文娱、健康、医疗、先进制造、技术升级仍是投资的方向。

　　就此前数据显示，从各个行业的退出表现来看，TMT和消费行业成为平均内含报酬率最高的两大行业，分别达到68.52%和65.54%，其中TMT依旧是投资最为热门的行业，自2012年的累计投资数量高达21970个。而消费行业虽然目前的投资规模与数量相对较低，但是平均内含报酬率却成为仅次于TMT的第二位，这与近年来消费升级与新零售的迅速发展的趋势相契合。

　　值得注意的是，由于一级市场流动性紧缺，二手份额基金升温，一些先知先觉的机构已开始系统性布局。“当然，二手份额基金交易是有周期的，防风险去杠杆的大背景下，过往私募基金的主要出资方（民营企业）普遍出现流动性问题，2018年是出手比较好的时间点。” 毕海鹏也称。

　　他也解释称，对于母基金而言，基金二手份额交易可以使得母基金投资组合中基金的Vintage形成配置，同时以较高的折扣获得被收购基金标的中一些已经证券化的资产，也可以提升母基金投资组合的现金回流速度。“对于基金二手份额交易，我们更多的是将其看作手段而非目的，目标是在已经明显形成头部效应的优质企业中提高我们的头寸，进而提高母基金的胜率。”

　　| 显示的收益率为纯项目收益，未剔除各项基金成本

　　此外，并购市场的机遇也不容忽视。从投资回报倍数的角度看，2011~2015年间IPO退出与并购退出回报水平交替在市场平均水平线上下波动，然而从2015年开始，IPO退出回报始终落后市场平均水平，并且2018年至今尚未达到去年的平均水平。而并购退出回报率近3年来则大幅领先市场。

　　这其中一部分受到了IPO停发及市场行情波动的因素影响，另外也显示出在高标准、严要求的IPO审核环境下，并购退出或将成为未来更多企业成功退出的新趋势。

　　刘思嘉表示，可以多关注基于行业重组、技术升级所形成的并购重组机会，尤其企业在跨境并购需求上，直接进行控股型投资往往面临较大风险，因此通过PE基金从间接投资过度到参股型投资，最终实现控股型投资亦是一种较安全的做法。