把握好公司“不易变”因素 前瞻研究获取好价格

　　笔者的投资框架是以合理或者较低价格买入优质企业并长期持有。考察公司质地，把握生意模式、企业管理、护城河等“不易变”的因素十分重要。每一笔投资都要弄清楚行业中长期发展关键因素、行业未来格局、投资的原因和风险。在好公司基础上，要用好价格和子行业分散打造安全边际，并且力求通过前瞻研究创造超额收益。

　　四维度丈量优质企业

　　优质企业需要具备四方面因素：生意好、公司管理层和企业文化好、成长空间大、公司“护城河”深。好公司是类似的，但各有侧重，科技股更注重成长空间大，而消费股更关注“护城河”。

　　好生意表现为盈利能力强、现金流好、上下游有议价权、频次高等。如何评判“护城河”深浅？可以从几个维度考量：一是被消费者认可的品牌。二是网络效应，例如一些用户数量庞大的即时通讯软件，任何一个用户都难以独自放弃使用。三是高转换成本，例如一些产品或服务占用户支出的比例特别小，但十分重要，如果更换产品的话又有很高的学习成本，这导致用户对产品或服务的价格不敏感，而且不会轻易更换。四是规模经济，尤其是对于重资产的行业来讲，规模越大成本越低，届时竞争对手就难以进入。

　　值得注意的是，虽然近期市场对大市值股票有较强偏爱，但只是市值大、公司规模大并不代表具备竞争优势，即使市占率高、产品好，但如果“护城河”不深，长期看也可能掉队；我们更侧重选“美”而不是单纯地选“大”。事实上，相比于在行情后期“抱团”热门板块，笔者更强调研究的前瞻性，先于市场或者在行情初期就发现或重仓，才能创造更多超额收益。

　　“不易变”关键因素更重要

　　在投资研究中，跟踪高频数据、力求紧密跟踪业绩和行业景气度变化很重要，把握一些不那么容易变化的因素同样重要，比如企业管理、“护城河”、中长期发展关键因素等。这些因素一般在半年、一年内不会发生剧烈变化，这也是深度研究的核心之一，如果能够得出超越市场一般认知的结论，就有望获得超额收益。

　　好的企业管理大概包括几个方面：一是公司管理层，特别是实控人，对公司事业和产品服务充满热情和激情。二是要有长期战略。三是对员工、客户、股东比较友好。

　　中长期发展关键因素方面，笔者认为投资企业，首先，要弄清楚这个行业未来3至5年的发展格局，找出行业发展核心关键指标并紧密跟踪。其次，要对行业竞争格局有判断。再者，要想明白投资的原因和风险，以及未来风险暴露时如何应对。最后，综合分析公司大概发展情况，给出概率、赔率判断，确定投资仓位，对高概率、高赔率的好公司大胆重仓。

　　需要指出的是，好的企业发展一定不是短期的，需要中长期战略的坚持执行。同时，即便是符合条件的优秀企业，也不可能每个季度业绩都增长，反映到股价上也是非线性的。很多公司可能一段时间不涨，涨的时候则集中在很短的时间内爆发，很难踩点买入，这反过来要求投资时对估值不是大幅透支的好公司要坚定长期持有。

　　用好价格和子行业分散打造安全边际

　　解决了好公司的问题，再来看好价格，也就是估值。笔者认为，即便是好公司，也要以合理或者较低价格买入。这是一种风险补偿，投资追求的是大概率，但企业经营充满不确定性，即使是大概率，总会有偶然性事件发生。这种对好价格的要求意味着卖出的时候是比较从容的，也会避免盲目追逐市场热点。因为被动追逐市场热点时，意味着研究和投资都没有优势，同时买入成本较高，也对持股造成心理压力。

　　好价格只是安全边际的一方面，另一方面要在子行业方面适度分散。风口行业不可能每家公司都优秀，从中长期视角看，集中持有某个子行业可能蕴藏着较大风险。

　　回到当下的科技股估值，有投资者担心TMT板块整体或者优质公司的估值已经被高估。笔者认为，对于爆发式增长但是当前估值较高的公司，如果两三年后企业的业绩增长仍不足以把估值降下来，就应当保持谨慎。而对于估值合理或者低估的公司，股价的下跌是买入时机。

　　整体而言，目前TMT板块经过半年的调整，安全边际有所增加，结构性机会长期存在。2021年看好的投资机会包括AI、智能网联汽车、云计算、国产替代、电子制造业和新经济Z世代。此外，美股互联网新经济公司逐渐回归港股或A股科创板、创业板，港股也有一些很好的互联网公司和新经济公司，提供了较好的机会。虽然科技股波动较大，但如果认准科技投资的中长期机会，以一年以上的维度来看，仍有望取得相对理想的投资回报。