A股震荡5个多月 牛市还在否？疫苗能否解决海外疫情？

　　当前A股区间震荡模式依然未改变，沪指及创业板指都已经震荡了5个多月。市场上对于沪指能否冲突3500点、牛市是否依然存在的讨论也多了起来！从主流观点来看，大型机构几乎一致都看好A股牛市延续。那么在跨年之前，应该如何配置行业和个股呢？看最新机构策略怎么说。

　　安信策略：疫苗渐行渐近 “顺周期”有望继续成行情主线

　　安信今日策略指出，本周和投资者交流，部分投资者对当前市场中行情分化的现象表示关心。当前“顺周期”行情的持续性和未来A股的主线方向是投资者最为关心的问题。

　　总的来说，市场依然在震荡向上的格局中。在中国经济持续复苏、疫苗渐行渐近、“顺周期”将有望继续成为A股市场行情主线，其中特别注意需求端有自身库存周期与行业周期逻辑，供给端有收缩或产能退出的方向，这些方向持续性可能超越市场预期。行业上重点关注：白酒、白电、汽车(包括新能源汽车产业链)、化工、机械、有色、煤炭、钢铁、保险、银行、券商、军工、半导体等。

　　1、“顺周期”主线已成市场共识，后续关键是寻找持续性

　　中国经济复苏持续，“银十”景气度高。近期披露的中国十月经济数据显示投资、消费、出口三驾马车均动能强劲。10月固定资产投资完成额同比增速升至1.8%(9月为0.8%)，房地产投资持续强劲、制造业投资快速回升。社会消费品零售总额当月同比10月再度走高，升至4.3%，除汽车以外社零同比增速升至3.6%。其中餐饮10月同比增长0.8%，为疫情以来首次转正。而“银十”期间汽车销售依然火爆，中汽协数据显示，10月汽车销量同比增长12.49%，乘用车和商用车同比分别为9.25%和30.06%，汽车景气上行周期进一步确认。10月出口同比增速甚至11.4%，创2019年3月以来新高，海外疫情恶化有望继续带来医疗物资、小家电、办公用品、自行车等产品的大量订单，同时中国良好的供应链状态也有利于纺服、汽车零部件等产业链向中国转移。人民币汇率快速升值，美元兑人民币离岸汇率已快速升至6.55，为2018年7月以来新高。

　　“顺周期”是当前主线已成共识，关键是持续性。 毫无疑问的，过去一个阶段以来，A股行情持续在反映“顺周期”主线，白酒、家电、汽车等顺周期高景气行业和化工、有色甚至钢铁、煤炭等上游周期行业轮番表现。下一个阶段，市场的焦点问题在于，如果投资者普遍预期经济同比增速在明年一季度见高点，如果一致预期中国经济实质上的整体修复在接近那个时刻也基本完成，那么顺周期主线还能走多远，空间，还有多大，是否会提前结束。

　　我们认为，关键是要寻找不仅仅是受益于“后疫情时代”需求修复(至疫情前)逻辑，而是要寻找有着自身的库存和产业周期，需求有望复苏至超越疫情前水平，另一方面也有供给端逻辑，尤其是新冠疫情实际上也加大了对一些行业资本存量的冲击和导致相关产能的退出。

　　近期我们陆续观察到了一些工业品和大宗商品价格的上涨，例如钛白粉、苯乙烯、光伏玻璃、铜、铝等，这些行业中多数存在供给端偏紧压力，新冠疫情实际上加大了对资本存量的冲击和产能的退出，而需求端看，它们往往都与汽车、家电、光伏等景气度较高的制造业有关，这些行业往往有着自身的库存和产业周期，其需求上行景气持续度有望跨越明年一季度之后。

　　海通策略：牛市格局未变，主线仍是科技和内需

　　核心结论：①牛市期间资金在主路和辅路上交替前行源于基本面渐变，今年上半年科技和消费领涨，三季度早周期崛起，四季度后周期正在发力。②目前我国类似1980年代初的美国，经济正处于转型期，当年美股的牛股多数出现在科技+消费这条主路上。③牛市格局未变，中短期而言，后周期的金融更优，中长期主线仍是代表转型升级的科技和内需。

　　1、牛市期间主路和辅路交替很正常

　　回顾历史，牛市主线与轮涨并不矛盾。所谓“铁打的营盘，流水的兵”，每一轮牛市都依托于不同的宏观背景，而每轮牛市主导产业的背后都隐藏着宏观产业周期的变化。 05/06-07/10牛市的背景是城镇化和工业化加速，主导产业是房地产产业链。12/12-15/06牛市的背景是智能手机普及带动移动互联网浪潮崛起，主导产业是以创业板为代表的科技股，具体行业包括计算机、传媒、电子等。根据历史经验，牛市期间会出现主导产业，盈利是其决定变量，但在主线上涨过程中，也会出现其他行业的阶段性轮涨行情，牛市中主线与行业轮涨并不矛盾。

　　2、A股主路已日渐清晰

　　A股开始出现赛道化趋势。 投资的本质是分享企业的增长红利，好赛道更容易产生好企业，所以投资第一步就是选择赛道，近年来A股优质赛道主要集中在科技和消费。回顾历史，过去十多年我国科技和消费行业牛股辈出，典型代表包括白酒中的贵州茅台和五粮液、食品中的海天味业、快递中的顺丰控股、医药中的爱尔眼科和通策医疗、电子中的歌尔股份和立讯精密等。可见，消费和科技无疑是上佳的优质赛道，那么未来这种赛道化的趋势会延续吗？

　　借鉴美国历史经验，经济转型期优质赛道长期集中在消费+科技。 进入1980s年代美国开始步入转型期，考虑到数据可获得性，统计1990-2000年期间美股表现如下：从个股看，美股诞生了十倍股79只，其中72%来自消费+科技行业；从行业看，消费和科技行业涨幅领先，期间标普500信息技术行业涨幅为13.0倍，医疗为3.3倍，金融为2.6倍，非必需消费为2.5倍，而传统周期行业涨幅垫底，公用事业涨幅为38%，材料为57%。归根到底，消费和科技行业表现更好源于基本面更优异。

　　目前中国类似1980年代初期的美国，处于经济转型初期。科技和消费产业还有很大的成长空间，未来更多牛股有望诞生于这些行业。

　　3、应对策略：顺势而为

　　牛市格局未变，市场依旧处在牛市3浪中。 上证综指2646点以来(沪深300对应3503点)处于牛市3浪上涨阶段，而创业板指19/6/10的1410点已经进入牛市3浪上涨。牛市3浪的上涨阶段源于资金面+基本面双轮驱动。

　　短期关注后周期板块，中期主线仍是产业转型升级。 我们认为，本轮牛市是转型升级牛，主线是科技，类似1980-2000年的美股，产业结构升级是核心，短期需兼顾金融地产等后周期板块的估值修复行情。中短期看，关注金融地产等低估的后周期板块。更长点视角看，大金融中更看好券商，长短皆宜。

　　展望到本轮牛市的终点，科技和内需仍是未来主路。 “十四五”正式开启向第二个百年目标奋斗新征程，将以推动经济高质量发展为主题，努力构建“双循环”新发展格局，建议稿中特别突出了创新驱动和科技自立自强重要地位，也强调了形成强大国内市场，将扩大内需作为战略基点。科技方面，2020年更多有关科技行业的政策红利和技术红利将释放，科技仍是主线，基本面向好将有力支撑科技股行情。

　　广发策略：“远水”(疫苗)最终能化解“近渴”(海外疫情二次爆发)

　　全球面临的是“远水与近渴”，疫苗进展顺利VS疫情二次爆发。

　　新冠疫苗进展顺利/美股三季报超预期皆有助于增强全球经济增长预期，但与此同时，疫情反弹正在损害全球经济活动。过去五个月的时间内，我们提出的“估值降维”已经深入人心，估值降维指的是经济砸坑后流动性加码宽松，高景气品种估值逐步进入泡沫区，这个时候市场在宏观不确定性仍较大时，寻找次高景气估值不很贵的品种，循序渐进依次逐步下移最终传导到低估值。当前基于股价反映“未来”现金流折现，我们倾向于“远水”最终能化解“近渴”，建议坚定深化“估值降维”。

　　RCEP签订有助于降低东亚产业链的综合成本提升全球竞争力+加速东亚(中国)产业链转移强化资本开支扩张预期。

　　11月5日，东盟10国和中日韩澳新5国正式签署RCEP。短期来看，边际增量仅为中日自贸协议，对出口拉动有限；中期来看，RCEP签订将会：(1)降低东亚产业链的综合成本，提升全球竞争优势，改善出口链的景气预期；(2)加速东亚(中国)产业链转移，强化新一轮资本开支扩张预期。

　　ROIC-WACC&10-11月经济数据持续修复，夯实中短期经济修复预期。

　　三季报企业的营运效能(ROIC)回升，综合融资成本(WACC)基本持平，价值创造能力(ROIC-WACC)继续改善。我们判断企业的价值创造能力仍处上行期：A股利润率还将继续扩张、周转率也会底部弱回升，企业的营运效能(ROIC)将继续改善；另一方面，“降低实体融资成本”主线将约束债权融资成本上行，而注册制改革深化则会继续降低股权融资成本，优化企业的价值创造能力(ROIC-WACC)。同时，10-11月的经济数据持续改善，也进一步验证当前经济复苏的韧性。

　　“估值降维”继续深化仍有不小的空间。

　　(1)从空间上看，当前高低估值收敛距离历史规律所修复到的程度仍有不小距离(参见8.25《那些年，我们经历的“牛市补涨”》)。(2)从“估值降维”的时间来看，当前A股仍为“较高估值/较高利率”组合，在分子端正面逻辑(疫苗进展顺利)充分展开之前，市场仍处于“估值降维”继续深化的配置窗口。

　　“远水”最终能化解“近渴”，坚定深化“估值降维”。

　　我们倾向于“远水”(新冠疫苗进展顺利)最终能化解“近渴”(海外疫情二次爆发)。“盈利更强劲，估值再降维”。建议配置：1、出口链及国内交互放开带来景气修复提速的可选消费/服务(汽车、休闲服务、家电)；2、涨价或需求改善配合产能/库存周期启动制造业(通用机械、工业金属、玻璃)；3。 景气拐点确认的低估低配大金融(保险、银行)。主题投资关注国企改革(上海深圳国资区域实验)。