A股惊魂50分钟 谁是最大受益者(5)

　　创业板改革大幕拉开：注册制再下一城 谁是最大受益者

　　原标题：证监会停收创业板IPO申报材料，在审项目即将移交深交所，中国注册制再下一城，谁是最大受益者

　　4月27日，中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》。

　　2020年4月27日，中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，证监会发布创业板首发注册办法、创业板再融资注册办法等规则的征求意见稿，深交所发布创业板改革并试点注册制配套业务规则征求意见稿，创业板改革大幕正式拉开。

　　这对证券行业来说是巨大的机遇与挑战。创业板注册制的登场，意味着中国创投行业也迎来了一个新的里程碑，财联社记者就此第一时间联系了多位投行人士及经济学家解读。

　　投行人士何南野：创业板实施注册制对监管层保护投资者利益提出更高要求

　　投行人士何南野表示，停收创业板上市申请，在审的全部材料将在注册制实施之日起移交深交所，对于券商而言是一个重大利好。创业板实施注册制之后，上市时间更短、预期性更强，通过创业板实现IPO的企业数量将大幅提升，由此给券商投行带来较大的业务收入增量。

　　他表示，4月27日创业板注册制相关文件征求意见稿出台，征求意见为期一个月，正式文件预计6月份将出台，那么年底前将有首批企业以注册制方式登陆创业板。

　　创业板实施注册制，最核心的改变在于将审核权力让渡于市场，让市场主体充分发挥监管审核作用，充分进行价值判断，打造一个更为透明、规范的资本市场。

　　对发行审核而言，将由此前的实质性审核转变为以信息披露为中心的审核原则，这是最实质性的变化。审核阶段的注册制，势必要求在后续的持续监管和交易制度方面都做出相应的改革，持续监管方面，核心要求是完善退市制度，因此需要实施多样化的退市安排，加大退市力度。交易制度方面，核心要求是更加的灵活，让市场主体能够进行充分的交易和定价，因此需要扩大涨跌幅限制。

　　实施注册制后，创业板的波动性将进一步加大，众多股票的股价可能在日内就会呈现较为明显的涨跌，这就要求深交所对风险进行提前的预判，做好开市之后应对的各项准备。与此同时，相比科创板，创业板的投资者门槛进一步降低，很多中小股民也能加入到创业板的投资当中，这对深交所保护投资者利益提出了更高的要求，相关的各项制度也应得到进一步的完善才行。

　　实现信息的公开透明，有效披露，核心方式可以参考美国，一是事前清晰的法规指导，通过出台各项法律法规、部门规章，让市场和参与机构能够形成信息披露的统一认识，能够充分意识到不按规则披露信息可能面临的重要处罚。二是事中有效的信息披露审核，深交所上市委员会要对拟IPO公司提交的相关文件进行充分的把关，督促其加大信息披露的尺度，让投资者能够更加充分的了解该公司。三是事后严格的监管处罚。一旦出现违法违规，要对相关涉事主体进行严格的处罚，这是非常重要的。因为只有重罚，才能对违法违规形成强有力的震慑，这也是新证券法的本来之意。

　　前海开源杨德龙：创业板注册制有利于推动优质新兴科技类企业登陆资本市场

　　前海开源基金董事总经理杨德龙告诉记者，4月27日，中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》。这将推进创业板改革并试点注册制，完善发行上市、并购重组、再融资等基础制度，进一步增强对创新创业企业的制度包容性。

　　去年7月22日正式开市交易的科创板为创业板推行注册制起到试验田作用。一是放宽上市门槛，允许暂时亏损但发展前景、成长性较好的科创类企业上市；二是鼓励代表未来经济发展方向的、有科技含量的公司申请创业板上市。在科创板试点注册制以来，积累了一定的经验，在创业板上试点注册制可以借鉴科创板。更多的科创企业在创业板上市，为投资者提供更多的标的，有利于投资者抓住经济转型和产业升级的机会。

　　我国注册制改革是一个循序渐进的过程，改革会注意市场承受能力，把握好节奏。创业板注册制改革不会造成新股大规模扩容和资金明显分流。从科创板经验来看，其没有对大盘造成资金分流，而创业板开通时同样未对A股造成明显资金分流。

　　在创业板上实施注册制，有利于促进中小市值股票更加活跃，而券商、创投公司等将明显受益于创业板注册制制度红利。在当前疫情对经济负面影响较大的背景下，推动创业板注册制改革，有利于推动更多优质新兴科技类企业登陆资本市场，进一步提升资本市场服务实体经济的能力。

　　国泰君安：创业板改革并试点注册制将放松管制，加强监管

　　国泰君安风险管理二部总经理许业荣表示，之前市场一直在传言，落地速度应该超出了很多人的预期。

　　此次创业板改革并试点注册制就是在借鉴科创板试行注册制积累的经验基础上，向资本市场其他板块制度变革的一个延伸。如果顺利推进的话，资本市场整体制度变革及构建规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场值得更大的期待。

　　创业板改革并试点注册制与设立科创板并试点注册制均在供给侧层面将“市场化”、“法治化”作为改革的重要原则与方向。市场化就是要让市场在资源配置中发挥决定性作用，那就必须逐步放松管制，这也是推进以信息披露为核心的注册制的根本考虑。而法治化就是要加强监管，要压实压严各方主体责任，加大法治供给，为构建规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场保驾护航。

　　此次创业板改革并试点注册制在市场化方向显然更进了一步，优化创业板首次公开发行股票（IPO）条件，制定更加多元包容的上市条件，在投资者准入门槛方面也降低了标准。而在法治化方面，此次证监会配套发布了《证券发行上市保荐业务管理办法》修订草案的征求意见稿，体现了进一步简政放权、压实中介机构责任、提高违法违规成本的指导思想。

　　国泰君安相关人士表示，本次创业板改革包含多方面内容，主要还是实现了注册制的发行制度，另外还包含了一系列的交易机制、投资者适当性管理等各方面内容。创业板是国家多层次资本市场体系建设中的一个重要环板块，与主板、中小板、科创板及新三板一起形成互补、错位发展的格局，向注册制改革，有利于提高透明度与真实性，由投资者自主进行价值判断，把选择权交真正给市场，也是为了进一步健全制度体系。

　　从拟上市公司来看，新的制度对未盈利的企业预留了空间，允许符合条件的特殊企业通过创业板注册上市，取消了对发行定价的行政性限制，那么，有些具备发展前景的企业，之前因个别限制性因素无法登陆创业板的，将有机会通过注册制实现创业板上市；同时，因为注册制的要求，对上市公司信息披露等要求将更加严格，也进一步完善了退市制度。

　　从投资者的角度来看，注册制的实施，放松了行政干预的手段，定价权交给了市场，那么股价波动空间也相对增加，故而交易机制方面也做了改革，包括涨跌幅限制、盘中临时停盘机制等，对投资者的专业经验和风险承受能力提出了更高的要求，所以要求对新开权限的投资具备两年交易经验和前20个交易日日均资产大于10万的门槛，不具备条件的投资者将无法直接进行创业板股票投资。

　　中金公司：把握“一条主线”“三个统筹”的改革思路

　　中金公司研究部表示，创业板注册制相关文件征求意见稿出台后，应把握“一条主线”“三个统筹”的改革思路。

　　一条主线即以信息披露为核心的股票发行注册制，由投资者自主进行价值判断、把选择权交给市场；三个统筹即统筹推进创业板改革与多层次资本市场体系建设；统筹推进试点注册制与其他基础制度建设，实施一揽子改革措施；统筹推进增量改革与存量改革。

　　借鉴科创板改革经验，在创业板试点注册制，推进发行、上市、信披、交易、退市基础性制度改革，增强对创新创业企业的服务能力和促进经济高质量发展。

　　改革措施包括：更加多元包容的上市条件、允许符合条件的特殊股权结构企业和红筹企业在创业板上市、为未盈利企业上市预留空间；保持存量投资者适当性要求、但对新设置与风险相匹配的适当性要求；构建市场化的发行承销制度、对新股发行定价不设任何行政性限制；放宽创业板涨跌幅限制（新股上市前5个交易日将不设涨跌幅、后续涨跌幅放宽至20%）；保荐机构仅对未盈利/红筹架构/特殊投资权/高价发行四类公司采取强制性跟投；对创业板转融券机制进行优化，降低业务成本、扩大出借人范围。并强调按照错位发展、适度竞争的原则，统筹推进创业板改革和科创板发展。

　　深化资本市场改革，促进券商经营环境改善以及业务规模提升。

　　改革有望带来投行业务的扩容。2019年A股IPO融资额2532亿元，其中主板1062亿元、中小板345亿元、创业板301亿元、科创板824亿元；科创板的实施为19年IPO贡献了33%的增量。2020年来看，科创板推进、创业板注册制试点、再融资松绑有望推进股权承销业务实现明显增长；交易机制的放宽以及更多新经济企业的上市有望提振交投活跃度，增厚经纪相关业务收入；创业板转融券机制的优化有助于完善多空平衡机制，促进融券规模的提升（截至4月24日场内两融余额1.06万亿元、其中融券余额仅214亿元；而科创板两融余额106亿元、其中融券余额26亿元）、从而增厚券商手续费及利息收入；科创板的推出及创业板注册制的实施使得一级市场投资退出通道更通畅，券商直投业务以及创投企业有望受益。2019年，中信、华泰、海通、广发旗下私募股权及另类投资子公司盈利贡献分别达20%、20%、14%、7%。

　　投资方面，当前A/H大券商交易于1.25x/0.71x2020eP/B，估值处于历史偏低水平。4月以来金融委指出“放松和取消不适应发展需要的管制，提升资本市场活跃度”，中共中央、国务院发布关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见，从上市制度到交易制度的改革措施有序推进。资本市场改革带来的短期交易活跃度提升、中长期业务扩容以及模式升级仍是此轮券商股投资的主要逻辑，我们建议关注：1）低估值的头部券商；2）经纪及投行业务占比较高的特色券商；3）高弹性的互金龙头标的。

　　广发证券：券商进入大投行时代

　　广发证券非银团队表示，注册制的不断推进将对投行综合能力提出更高要求，行业格局有望进一步优化，行业也加速进入大投行时代。

　　科创板自推行至今上市99家企业，合计募集资金1183.71亿元，三中一华市占率合计高达52.65%，其中中金27.19%，中信14.21%；远高于前期投行IPO各家市占率；科创板及注册制极大的推进了行业竞争格局的重塑。当下创业板报会项目的券商分布相对分散，且中小券商也占有较大席位，在注册制以及新《证券法》全面强化中介责任下，行业集中度有望提升。

　　从行业发展脉络上，随着注册制试点不断推进、再融资新规落地、新三板精选层转板机制理顺，证券行业做大投行业务的逻辑越发清晰，加上投行资本化业务，大投行将发挥更加重要的作用。

　　经纪与两融业务优化也将提振。

　　一方面，存量涨跌幅同步放宽以及资本市场改革的不断推进将有利于提振市场；助力券商经纪业务收益。另一方面，同时转融券业务市场化定价与券源放宽助力融券业务发展。截至4月24日，科创板融资融券余额105.57亿元，其中融资80.07亿，融券25.50亿，约3：1。而行业整体两融余额10602.82亿元，融资：融券约为49：1。

　　这是资本市场的一个重要里程碑。业内翘首以盼的创业板注册制究竟是怎样的？财联社提炼了十大要点。

　　第一、创业板注册制与科创板的差异。

　　首先看创业板的最新定位：适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合，体现与科创板的差异化发展。

　　那么，创业板注册制跟科创板有何不同？根据文件，创业板注册制总体借鉴了科创板试点注册制的核心制度安排，充分吸收了科创板以信息披露为核心、精简优化发行条件、增加制度包容性、强化市场主体责任、加大对违法违规行为的处罚力度等做法，而在发行条件、审核注册程序、发行承销、信息披露原则要求、监管处罚等方面与科创板相关规定基本一致。

　　第二、允许亏损企业上市，但一年内暂不实施。

　　综合考虑预计市值、收入、净利润等指标，制定多元化上市条件，以支持不同成长阶段和不同类型的创新创业企业在创业板上市。

　　一是完善盈利上市标准，要求“最近两年净利润均为正且累计净利润不低于5000万元”或者“预计市值不低于10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于1亿元”。二是取消最近一期末不存在未弥补亏损的要求。三是支持已盈利且具有一定规模的特殊股权结构企业、红筹企业上市。四是明确未盈利企业上市标准，但一年内暂不实施，一年后再做评估。

　　第三、存量投资者可继续交易，新增个人投资者有门槛。

　　此次调整主要有三方面变化。一是创业板存量投资者可以继续参与交易，但在交易前应充分知晓改革后市场风险特征和变化，认真阅读并签署风险揭示书。

　　二是对新申请开通创业板交易权限的个人投资者，深交所增设了一定资产和交易经验的准入条件：新增创业板个人投资者须满足前20个交易日日均资产不低于10万元，且具备24个月的A股交易经验的门槛。同时，删除原规则中2日、5日冷静期要求。明确会员要对个人投资者是否符合门槛条件进行核查。

　　三是调整现场签署风险揭示书，投资者可以通过纸面或电子方式签署。

　　第四、涨跌幅限制放宽至20%。

　　创业板改革并试点注册制后，新上市企业上市前五日不设涨跌幅限制，之后涨跌幅限制从目前的10%调整为20%。正式实施时，存量也调整至20%。超过涨跌幅限制的申报为无效申报。

　　第五、20个工作日回复是否予以注册。

　　创业板注册程序分为交易所审核、证监会注册两个环节。深交所受理申请，通过问答方式审核督促企业提高信息披露质量，发行上市审核时间最长为3个月，发行人和中介机构的问询回复最长也不能超过3个月。审核通过后将发行人申请文件以及交易所审核意见报证监会注册，证监会在20个工作日内，作出是否予以注册的意见。

　　为做好工作衔接，自主要制度规则征求意见之日起，证监会不再受理创业板IPO申请。

　　第六、压缩再融资审核注册时间。

　　相比科创板试点注册制改革一开始市场的关注点仅在新股发行方面，此次创业板存量制度改革，再融资与并购重组也是重头戏。

　　文件指出，创业板再融资、并购重组涉及证券公开发行的，与IPO同步实施注册制。不过，监管层为了进一步缩短再融资审核注册时间，做出专门安排。一是严格审核时限。二是建立小额快速发行的审核注册简易程序。

　　第七、符合条件的特殊股权结构企业和红筹企业允许在创业板上市。

　　基于板块定位和创新创业企业特点，优化创业板首次公开发行股票（IPO）条件，制定更加多元包容的上市条件。允许符合条件的特殊股权结构企业和红筹企业在创业板上市，为未盈利企业上市预留空间。

　　第八、有负面清单，明确哪些企业不能赴创业板上市。

　　创业板改革明确了创业板的板块新定位，而深交所将制定负面清单，明确哪些企业不能到创业板上市。与此同时，科创板、创业板、新三板精选层在上市/挂牌标准、投资者适当性管理等方面也存在显著差异。

　　第九、放开对所有项目强制跟投。

　　接下来，配合注册制改革，明确交易所对保荐业务的监管职责。比如扩大惩戒对象范围，将保荐机构全体项目人员、各级责任人员均纳入违规惩戒范围，做到“应问尽问”。补充完善违规问责情形，建立信息披露质量与保荐业务资格挂钩机制，并加大惩戒力度等。

　　另外，在保荐机构强制跟投一事上，创业板此次改革中有所放开。创业板注册制改革不再要求券商对其保荐的所有项目进行强制跟投，而是仅对未盈利、红筹架构、特殊投票权以及高价发行的四类公司采取强制性跟投。

　　第十、“史上最严”退市规则。

　　关于退市制度，此次堪称“史上最严”。首先对退市规则予以扩容，包括交易、财务、规范、重大违法退市等不同类型。

　　其次是在退市程序、标准及风险警示机制等具体方面进行了优化安排。比如：简化退市程序，取消暂停上市和恢复上市；完善退市标准，新增“连续20个交易日市值低于5亿元”指标，适度调整成交量和股东人数退市指标；取消单一连续亏损退市指标，引入“扣非净利润为负且营业收入低于一个亿”的组合类财务退市指标，新增市值退市指标；设置了退市风险警示暨*ST制度，强化风险揭示。这意味着，IPO企业一旦触碰制度红线，将可能永远丧失翻盘机会。

　　最后，证监会还发布了过渡期安排的通知：即日起停止接收首次公开发行股票并在创业板上市申请。(财联社)