新一期LPR“双降”实际贷款利率下行仍有挑战

　　央行11月20日发布的两种期限贷款市场报价利率（LPR）均较10月下降5个基点，其中，1年期LPR最新报价4.15%，5年期以上LPR则降至4.80%。在本月中期借贷便利（MLF）和公开市场操作（OMO）利率已先后下调的前提下，此次1年期LPR下调并不出人意料，其更重要意义或在于进一步明确了央行货币政策价格工具的传导机制。而未来LPR若要向贷款利率更有效“传导”，实现“宽信用”，还有不少工作要做。11月19日央行召开的金融机构货币信贷形势分析座谈会（以下简称“座谈会”）已给出部分答案:推动金融机构转变贷款定价惯性思维，真正参考贷款市场报价利率定价，促进实际贷款利率下行；继续推进资本补充工作，提高银行信贷投放能力。

　　货币政策传导效率显著增强

　　中金公司分析员易峘、首席经济学家梁红表示，此次LPR下调，可能传递了央行希望引导实体经济融资成本下行的政策意图。“尽管当前整体CPI走高，但货币政策仍将‘稳增长’作为主要目标。在中小银行去杠杆、资产端扩张受阻的背景下，央行召开座谈会，要求增强信贷对实体经济支持力度，并真正参考贷款市场报价利率定价，促进实际贷款利率下行。”

　　“在经济数据显示经济下行压力仍较大的背景下，本月货币政策逆周期调节逐渐发力，月初MLF操作利率下调其实已定调本月LPR报价的调整方向。11月18日OMO利率同步下行5个基点，也再次印证央行的调节方向明确，进而LPR报价利率下行几乎在意料中。”交通银行首席经济学家连平、交行金融研究中心高级研究员陈冀指出。

　　东方金诚首席宏观分析师王青表示，本次LPR下调进一步释放强化逆周期调节信号。“11月两项重要公开市场政策利率下行，正在扭转此前四个月货币市场利率整体边际走高，且8月和10月的DR007

　　（银行间存款类金融机构以利率债为质押的7天期回购利率）平均利率水平已高于上年同期的状况。”王青称，“主要针对企业贷款的1年期LPR走低，将带动企业贷款利率下行。这意味着‘宽货币’与‘宽信用’联动明显，货币政策传导效率显著增强。”

　　民生银行首席研究员温彬指出，此次1年期LPR下调幅度与11月5日1年期MLF利率下调幅度一致，明确了央行货币政策价格工具的传导机制，表明央行政策利率变动对LPR变动将产生更直接有效影响。“当前央行加大逆周期调节力度，11月5日和11月18日先后下调1年期MLF利率和7天逆回购利率，继续引导市场利率和LPR利率下行，这对当前切实降低实体经济融资成本、稳投资、稳增长、稳预期方面将发挥积极作用。”温彬进而指出。

　　值得注意的是，本月5年期以上LPR报价也出现5个基点的下调。王青表示，这将对房地产市场运行形成一定支撑。

　　“LPR新机制实施以来，5年期LPR首次下行，主要目标在于引导企业中长期信贷融资成本下降，但绝非房贷政策放松的信号。虽然切换为LPR新机制的新增住房抵押贷款基准利率下行，但三季度货币政策执行报告已明确表示坚持‘不将房地产作为短期经济刺激的手段’。”连平、陈冀指出，“当然，也不排除房地产调控政策因城施策，局部针对性进行调整的可能。”

　　国金证券分析师边泉水、段小乐指出，5年期LPR下调并不意味着房地产政策将全面转向宽松。“根据形成机制，5年期LPR由MLF利率与点差构成，本次5年期LPR下调主要还是由于MLF利率下降，点差并未变化，且实际贷款中利率会在LPR基础上浮动，并不一定会下降。三季度货币政策执行报告也明确坚持因城施策的基本原则，‘不将房地产作为短期刺激经济的手段’，房地产政策难以转向全面宽松。”

　　央行在座谈会上强调，“要继续强化逆周期调节，增强信贷对实体经济的支持力度。”王青认为，这是继三季度货币政策执行报告中将“适时适度进行逆周期调节”转变为“强化逆周期调节”后，监管层再度释放逆周期调节力度加大信号。“下一步结合LPR下行激活企业贷款需求，今年以来各项贷款余额增速持续下行的局面有望扭转，主要体现金融对实体经济支持力度的社融规模增速也有望改变低位徘徊局面，这将对制造业和基建投资起到较明显的提振作用。”

　　降低实体融资成本需其他政策配合

　　“在LPR实际使用方面，央行强调商业银行要‘真正参考贷款市场报价利率定价，促进实际贷款利率下行。’我们认为，这意味着监管层要求银行在新发放贷款中继续扩大LPR使用范围，更重要的是要求银行要在贷款定价中切实体现LPR下调结果，让企业感受到贷款利率确实在下降，而非在转向以LPR为基准定价的过程中，通过提高风险溢价等方式，总体维持原有贷款利率水平。”王青指出。

　　华泰证券研究员张继强、张亮预计，后续LPR会推广至更多银行，并逐步向存量贷款传导；同时，MLF利率存在继续“小步慢跑”空间，以继续引导LPR利率下行。

　　张继强、张亮指出，有效降融资成本还需要其他政策配合。“事实上，大企业融资成本已经很低，央企国企去杠杆约束才是导致无法‘宽信用’的原因。部分中小银行在资产端不能跨区域、负债端结构性存款受限制、资本难以补充等压力下缩表，导致‘宽信用’乏力。中小企业面临的更大问题是融资难，而非融资贵。”他们表示，“当然，降低银行负债端成本才能更有效降低融资成本。除了MLF下降、降准等引导之外，流动性新规对一般存款的过高要求引发的存款争夺及成本上升等也是症结所在。”

　　“当前MLF操作利率调整，与过去调息存在明显差异。过去调息，存贷款基准利率同时调整，定价上对于银行净息差的影响有限。在LPR新机制下，银行资产端价格三度下调，而负债端调整较少，非存款类负债成本又取决于宏观流动性。在货币政策维持稳健的基调下，‘一降一稳’对银行净息差可能带来一定程度压力，也可能会制约降息政策在信用端发力的实效。”连平、陈冀指出，因此，有必要适时适度投放流动性来推动货币市场利率下行，尤其对一些流动性相对紧张、对中小企业支持力度较大的银行加大定向流动性支持力度。

　　“LPR下调对降低实体经济融资成本及推动信贷扩张的效果有待观察。在当前时点，切实降低银行负债端成本、尽快扩大地方专项债发行，可能对支撑信贷扩张有更可持续的效果。”易峘、梁红指出，“有必要进一步切实降低银行负债端成本，包括更大幅度下调MLF利率、降低存款准备金率等，以提升银行信贷投放能力。同时，在实体经济总体贷款需求仍较为疲弱的背景下，尽快扩大地方债发行额度，也将为银行资产扩张提供较优质配置标的。”