大参林2020年中报点评：门店扩张持续推进 上半年业绩超预期

　　事件：

　　公司公告2020 年中报，报告期内实现营业收入69.40 亿元，同比增长32.14%，归母净利润为5.95 亿元，同比增长56.21%，扣非归母净利润5.81 亿元，同比增长55.73%。

　　门店数量达5212 家，Q2 门店拓展加速进行

　　截止2020H1 末公司在全国10 个省份拥有门店5212 家（包括加盟店106家），较2019 年末增长9.79%，2020H1 公司门店净增456 家，包括直营门店439 家、加盟店52 家、收购门店2 家、关闭门店37 家，Q2 单季度门店净增长320 家，门店拓展加速进行。直营门店中医保定点门店共计3982家，占比提升至77.99%。

　　上半年业绩超预期，Q2 业绩加速增长

　　2020H1 受新冠疫情影响，药店承接了来自医院的客流，同时公司老门店不断内生增长，新门店逐渐成熟并贡献利润，公司上半年业绩超预期增长。Q2单季度公司营收达35.78 亿元，同比增长33.81%，归母净利润3.14 亿，同比增长59.39%，Q2 业绩加速增长。

　　分品类来看，公司中西成药营收42.21 亿（+24.89%），毛利率为31.48%；中参药材营收9.17 亿（+18.72%），毛利率为38.59%；非药品类营收16.42亿（+70.10%），毛利率为49.49%，非药品类的高增速主要是因为疫情期间医疗器械用品等毛利率较低的类别带动销售增长。

　　分地区来看，公司华南地区实现营收57.44 亿（+27.72%）、华中地区5.06亿（+27.35%）、华东地区3.48 亿（65.49%）；东北华北及西北地区2.02 亿（+605.12%），公司深耕华南地区的同时加速全国布局，在东北华北及西北地区卓有成效，营收高速增长。

　　毛利率稍降，净利率上升，费用率下降明显

　　公司2020H1 销售毛利率为38.07%（-1.93 pct），毛利率下滑系零售处方药和防疫商品销售份额提升导致，净利率为8.73%（+1.51 pct），销售费用率为22.13%（-3.26 pct），费用率下降主要系新建门店进入高速增长期。

　　投资建议与盈利预测

　　公司深耕华南并有序推进全国布局，营收增长趋势显著，经营效率稳步提升。我们调整公司估值，预计公司20-22 年实现收入145.59/180.16/221.82亿元，归母净利润10.61/13.79/17.66 亿元，对应当前股价EPS 分别为1.62/2.10/2.69，PE 分别为49/38/30，上调至“买入”评级。

　　风险提示

　　行业竞争加剧，并购失败，行业政策更迭等。