关于货币冲销的政策建议(2)

　　再有，继续加强资本管制的力度。诚然，在经济日益全球化的今天，跨境资本流动已成必然，资本市场一体化已成趋势，但我们的观点是人民币资本项目自由化步伐必须慎之又慎。与谈论资本项目的开放顺序和步骤恰好相反，我们认为应该更进一步加强我国的跨境资本流动监管。事实上，要想控制通货膨胀，又不想人民币快速大幅升值，那就必须通过资本管制来为利率、汇率政策腾出操作空间。姑且不论目前的资本管制究竟是否有效，进一步加强资本流动管理、对其疏导堵截肯定是目前各项外汇政策中成本最小、风险最低的措施。我们可以根据资本流入渠道尤其是针对隐性和非法短期资本流入的渠道，加强对外商直接投资、进出口伪报和个人外汇收支渠道资本流入的监测。具体来讲，我国可以采取以下措施：取消外资在各地享受的各种“超国民待遇”，减少假外资流入的诱因；完善外商投资企业利润售付汇管理政策，加大虚假外资流出的成本；加强对预收货款和延迟付款的管理；规范对贸易融资的管理，加强对进出口价格的核查；加强对境内外金融机构举借外债的控制和管理等等。

　　进一步完善公开市场操作

　　目前，公开市场操作已经成为中国人民银行调控基础货币最重要的手段之一。当前，为进一步增强公开市场操作的作用效果，我国可以采取两个方面的措施：一是增加发行3月、6月、9月、12月期等短期国债品种，为中央银行冲销操作提供更多的工具。目前我国国债结构中，3-5年期的中期国债品种占绝大多数，近年来发行的国债更是以中长期品种为主。相比之下，美国1年期以下国债所占比重超过40%。由于国债品种期限普遍偏长，影响了公开市场操作效果，使得中央银行不得不主要依靠发行央行票据这一冲销手段。另外，还可以开发其它公开市场外汇冲销干预操作工具，进一步增加操作的双向性。政策性金融债券、央行融资券、央行信贷拍卖等都可以成为我国扩大公开市场冲销操作的选择工具。二是增加非固定公开市场操作方式。目前，中央银行公开市场操作室往往固定在周二、周四进行公开市场操作，有时可能会面临灵活性不足的问题。我国可借鉴欧洲中央银行的公开市场操作经验，增加非固定公开市场操作方式，一旦市场流动性出现比较大的变化时，可通过这一方式来回笼或投放流动性。

　　继续调整存款准备金率

　　在对提高利率和人民币升值有所顾忌的情况下，提高存款准备金率仍然是目前最直接、见效最快的政策工具。从效果上，一旦上调准备金率，资金就会被有效地冻结，在央行决定降低准备金率之前，这部分资金会被永久固定。成本上，与央行票据相比，法定准备金政策具有明显优势。发行央票的利率成本在3%左右，而存款准备金率的利息仅为1.62%。正因为如此，央行为控制流动性可能仍会继续使用存款准备金率这一工具，连续小幅上调存款准备金率。目前，我国商业银行超额准备金率已经处于最低临界区间，当前商业银行已经无法通过降低超额准备金率抵消法定存款准备金率提高的紧缩效应。事实上，17.0％的法定存款准备金率已经开始对商业银行信贷投放形成实质性的紧缩效果。如果央行进一步提高法定存款准备金率，将会产生极为明显的信贷紧缩效应。

　　开发各种新的冲销干预工具

　　为避免过度使用单一冲销方式可能带来的负面效应，可考虑采用多种政策工具进行综合冲销：一是继续加大央行票据的发行力度，同时注重新产品、新工具的研究开发，通过对各类票据的组合管理，提高货币政策的操作效率，降低货币对冲成本。二是鉴于再贷款浮息制度已经实行，央行可根据宏观经济形势，适当上调再贷款(再贴现)的基准利率，逐步增加对再贷款的回收力度，从而实现对冲外汇占款的目的。三是建立外汇平准基金制度，避免中央银行发行货币来增加外汇储备的被动局面。四是通过将中央财政在央行的债务证券化回笼部分基础货币，还可将央行现有的长期外汇资产证券化，以对冲外汇占款的增加。