关于货币冲销的政策建议

　　从我国货币冲销既有实践来看，货币冲销是一个与国际收支顺差相联系的概念。由于我国国际收支顺差仍将在相当长的一段时期内存在，因此货币冲销将是一个长期的持续过程。然而，货币冲销过程并非是一个稳态的变化过程，它会随着国际收支态势的变化而发生动态调整。这样，在货币冲销的总体思路的既定前提下，货币冲销措施就必须随着我国经济金融发展态势的变化情况而进行合理调整。

　　灵活运用利率手段

　　首先，需要破除“一定利差可防止套利资金大量流入”的利率平价认识误区。从理论上讲，如果一国已经实现资本自由流动，且金融市场跨境交易高度活跃，保持一定利差确实可以防止套利资金大量流入。目前，我国对资本项下的资本流动仍然采取严格管制，尽管一些热钱能够通过非正规渠道流入，但由于热钱跨境流动的成本很高，因而利差对短期资本流动的影响相对有限。不仅如此，由于担心市场利率上升会引起热钱流入，我国中央银行在进行货币冲销操作时，往往会采取相应措施人为压低市场利率，从而大大削弱了准备金率等货币冲销工具的最终政策效果。进一步讲，市场利率偏低又会加剧流动性过剩，而过剩的流动性又会推动资产价格不断上涨。由此可见，资产价格的过快上涨恰恰与偏低的市场利率紧密相关。因此，利用利率手段，抑制资产价格的过快上涨，应该是有助于抑制而不是吸引海外投机热钱的流入。

　　其次，稳步推进利率市场化以便为利率工具创造良好的作用基础。应该说，近几年我国利率市场化建设成效显著，特别是上海银行间同业拆放利率作为货币市场基准利率地位的确立，大大加快了金融市场替代中央银行成为基准利率提供者的市场化步伐。但同时也应看到，利率市场化改革是一个长期的渐进过程。为了能够不断提升利率政策工具的作用效果，今后一段时期我国应进一步完善上海银行间同业拆放利率形成机制，扩大以其为基准的市场交易品种和规模，同时鼓励商业银行提升自主定价能力，特别是要完善内部资金转移、协议存款、利率互换、人民币理财等业务中的定价管理机制。

　　再有，我国应根据国内经济金融形势灵活运用利率政策工具。灵活运用利率手段并不是指简单地调整存、贷款基准利率，而是指货币市场利率水平调整。事实上，我国的加息与发达国家的加息存在较大的差异，我国的加息改变的只是商业银行的存贷款基准利率，其实质是企业融资价格的变动，是一种管制利率的调整，与基础货币和货币供给量的联系相对微弱。而发达国家的加息以提高货币市场的隔夜拆借利率为操作对象，直接涉及中央银行的资产负债表调整，能够引起基础货币的变化，进而影响货币供应量与实体经济。因此，我们所主张的利率工具是以货币市场利率为主。

　　着力打破升值预期

　　首先，当前的汇率政策要着力于打破升值预期。从目前情况看，解决汇率问题不仅仅是人民币的一次性升值，需有一系列结构调整政策配合，我们应该在采取各项政策解决经济内外失衡的同时，主动地、逐步地改善我国的汇率形成机制和形成合理的汇率水平。其中至关重要的是要打破市场强烈预期而造成的调控压力，应在根据经济发展需要测算一个较合理的汇率水平的基础上，以时密时疏、密疏不均、时高时低、高低不均的方式进行调整，加大汇率波动，彻底打破市场上可测算的升值预期，尽快将汇率调整到在一个时期内相对合理、稳定的水平。具体来讲，我国可以采取三个方面的措施：一是避免对汇率目标进行明确承诺。考虑到模糊的目标汇率能够增大热钱的投机风险，在一定意义上对投机起到阻遏作用，因此我国应避免对汇率目标进行明确承诺。二是进一步扩大人民币汇率波动区间。三是继续推动外汇市场特别是外汇衍生品市场的发展，丰富汇率风险管理工具。

　　其次，建立多元化的、主动性的积极外汇储备管理体制，减轻外汇冲销干预压力。