蔚来汽车九大投资要点解析

     9月14日晚间消息，蔚来汽车盘前股价直线跳水，涨幅缩窄至13%，此前一度涨逾23%，隔夜暴涨逾75%，市值增至119亿美元，超过长城汽车，约为特斯拉的五分之一。

     国东部时间8月13日(北京时间8月14日)，蔚来汽车正式向美国证券交易委员会递交了IPO申请。招股书显示，蔚来汽车计划在纽约证券交易所挂牌上市，股票代码为“NIO”，计划融资18亿美元。

     作为国内最受关注的汽车独角兽，蔚来汽车在上市第二个交易日迎来暴涨，盘中股价一度飙涨超90%，刷新盘中历史高位至12.69美元，市值也一度达到130.1亿美元。截至收盘，蔚来汽车股价大涨75.76%报收11.60美元，市值为119.02亿美元。不少投资人都在发问：发生了什么?为什么?

    蔚来汽车的上市也成为继2010年特斯拉之后首家在美国进行IPO的大型电动汽车制造商。并且从很多方面来看，蔚来汽车确实很像“中国版特斯拉”。而蔚来汽车在美股中的对标公司也是特斯拉，其在招股说明书中13次提到了特斯拉。

     特斯拉创始人马斯克曾在自己的传记《硅谷钢铁侠》里提到特斯拉的创新想法：轻量化车身、车内巨大的触屏中控、自动驾驶、购车会员制、直营店、自建充电网络、上市。不难看出，国内的新势造车力量全都走了这条路，蔚来汽车也成功抢占了华尔街心中“第一家中国造车新势力”的印象标签。

     市场数据显示，蔚来汽车的市值已超越长城汽车661.73亿元人民币市值。不过，蔚来汽车2016年底向市场推出了第一款EP9电动超跑，但直到2018年上半年才实现真正意义上的公司收入，而且至今尚未实现盈利。

     据国际咨询机构Frost&Sullivan公司的数据，至2020年中国新电动汽车市场将达到360万辆，年复合增长率将达到37.1%。有分析人士表示，正是因为新能源汽车拥有巨大潜力的市场，让电动汽车制造商获得传统车企难以企及的高估值。

     点评：智能电动汽车的产品开发和品牌推广需要持续、巨额的资金投入，本篇报告我们将一起剖析蔚来汽车的“钱”途：融了多少钱、借了多少钱、花了多少钱、还要多少钱。

    一、蔚来汽车融了多少钱?

    答：公司成立以来共通过股权融资募集了24.52亿美元(约169亿元人民币)，D轮投后估值为47亿美元;截至6月30日，公司还剩现金6.71亿美元(约45亿元人民币)。

     二、蔚来汽车借了多少钱?

     答：借款总额为12.6亿元，其中来自银行贷款8.72亿元，来自股东借款3.84亿元。

     三、蔚来汽车已经花了多少钱?

     答：自2016年至2018年6月30日，公司经营活动现金流出104.1亿元，投资活动现金流出22.3亿人民币，两者共计126.4亿元。

     四、蔚来汽车研发支出花了多少钱?

     答：公司自2016年以来累计投入研发55.27亿元，其中40.6%为研发人员薪酬开支;2017年研发支出为26.0亿元，排在中国整车厂的第9位。

     五、蔚来汽车销售费用花了多少钱?

    答：2017年公司市场营销费用为10.3亿元，其中广告营销费为5.23亿元。根据2018H1公司支付营销房屋租金为1.75亿元，推测NIO House单店平均年租金为5000万元。

     六、蔚来汽车人工成本花了多少钱?

    答：估算人均人工成本不低于50万元，其中研发人员人均人工成本不低于81万元。

     七、蔚来汽车资本开支花了多少钱?

     答：2016年至2018H1，公司投资固定资产现金流出为28.5亿元。

     八、蔚来汽车IPO预期融多少钱?

     答：预计公司未来三年内至少需要支出17亿美元(约117亿元)，此次IPO计划募集不超过18亿美元。

     九、蔚来汽车ES8的交付进度如何?

    答：截至7月31日，蔚来共向用户交付481辆，尚有1.7万个未交付订单;其中有4989个订单预付了4.5万元不可退还的购买定金。公司5、6、7月分别生产228、272和831辆ES8。

    报告正文

     蔚来汽车总共融了多少钱?

    根据蔚来披露的招股说明书，蔚来在此次IPO前总共经历了A1、A2、A3、B、C、D六轮融资，共募集资金24.52亿美元(约169亿元人民币)。

     A1\A2轮：公司在2015年3月15日至2015年6月23日间，通过发行2.95亿股，共向9位投资人募集2.95亿美元，每股作价1.00美元，投后估值3.5亿美元，主要投资人包括：李斌、高瓴资本、腾讯、顺为资本等。

     A3轮：公司在2015年9月12日至2016年3月10日间，通过发行0.32亿股，共向3位投资人募集0.52亿美元，每股作价1.652美元，投后估值6.3亿美元，主要投资人包括：红杉资本、愉悦资本、公司高管Padmasree Warrior。

     B轮：公司在2016年7月21日至2017年2月9日间，通过发行1.15亿股，共向20位投资人募集3.16亿美元，每股作价2.751美元，投后估值13.7亿美元，主要投资人包括：淡马锡、腾讯、高瓴资本、顺为资本、IDG、联想等。

    C轮：公司在2017年3月24日至2017年7月6日间，通过发行1.66亿股，共向33位投资人募集6.46亿美元，每股作价3.885美元，投后估值25.8亿美元，主要投资人包括：百度、腾讯、淡马锡、联想、UBS等。

     D轮：公司在2017年11月10日至2017年12月1日间，通过发行2.14亿股，共向43位投资人募集11.43亿美元，每股作价5.353美元，投后估值47.0亿美元，主要投资人包括：腾讯、Leap Prospect、淡马锡等。

     此外，公司还于2018年8月1日以股权支付的方式向公司高管发行2969万股;公司还于多个时间点授予公司高管总计8894万股期权(尚未全部行权)。截止2018年6月30日，公司共发行股数8.483亿股;截止IPO前，公司共发行股数8.780亿股。

    截至2018年6月30日，公司账面现金、现金等价物和受限制存款共6.71亿美元(约45亿人民币)。

     截至2018年6月30日，李斌持有公司17.5%的股份，公司高管合计持有公司股份为20.6%。腾讯(15.6%)、高瓴资本(7.7%)、顺为资本(4.8%)、Leap Prospect(3.5%)、Tanzanite Gem Holdings(3.3%)、百度(3.0%)为持股比例较大的投资人。此外，在招股说明书，李斌提到：他将转移5000万股蔚来汽车的股份(约占他个人1/3的股权)至一家新设立的信托：李斌保留该部分股权的投票权，但股权的经济收益将通过信托转让给蔚来汽车的车主们。

     蔚来汽车总共借了多少钱?

     截至2018年6月30日，蔚来汽车当期及非当期借款总共为12.56亿人民币(合约1.90亿美元，下文中如非特别说明，单位均为人民币元)。其中，来自银行的贷款为8.72亿元人民币，来自股东的借款为3.84亿元人民币。公司与南京银行关系紧密，超过66%的银行贷款均来自南京银行。

    截至2018年6月30日，蔚来汽车获得授信额度总计47.65亿元，已使用8.72亿元，仍有38.93亿元授信额度未使用。平均借贷利率水平在4.83%-5.52%

    蔚来汽车已经花了多少钱?

     蔚来汽车经营活动和投资活动现金流

    自2016年至2018年6月30日，公司经营活动现金流出104.1亿元，投资活动现金流出22.3亿人民币，两者共计126.4亿元。2018年上半年，公司首款车型ES8上市，经营活动现金流出较去年大幅上升，为36.3亿元。

     经营活动概况公司经营活动现金流出主要来自于公司的经营费用。自2016年至2018年6月30日，公司净亏损总计109.2亿元，其中经营费用支出为107.4亿元。自2017年始，公司半年度经营费用快速提升，为20.0亿/29.6亿/31.9亿元，主要是因为公司第一款车型ES8于2018年上市，经营费用稳步增加。

     公司经营费用中绝大部分为研发费用和销售、运营、日常开支费用两项。自2016年至2018年6月30日，公司研发费用共计支出55.3亿元，销售、运营和日常开支费用共计支出52.1亿元。

     公司销售、运营和日常开支费用中，职工报酬、市场营销费用和专业性劳务支出占比73%。自2016年至2018年6月30日，公司销售、运营和日常开支费用绝大部分用于职工报酬、市场营销费用和专业性劳务支出，分别为22亿元、10.3亿元和5.6亿元。

    蔚来汽车研发支出花了多少钱?

     公司自2016年以来累计投入研发55.27亿元。其中，公司从17Q1到18Q2总共投入研发支出40.62亿元，其中2017年研发支出26.03亿元，18H1研发支出14.59亿元。

    从研发支出结构上来看，2018H1的研发支出由五类构成：设计和开发(41.2%)、薪酬(51.1%)、旅行开销(2.9%)、折旧和摊销(2.5%)、租金(1.0%)和其他(1.3%)。

     横向比较，2017年蔚来汽车在研发方面的开支略低于广汽集团(10.430,0.20,1.96%)(30.0亿)和北京汽车(27.9亿)，高于江淮汽车(5.250,0.24,4.79%)(20.0亿元)，位于中国主流整车厂的第九位(排名不含一汽集团、奇瑞汽车等非上市公司)。

     蔚来汽车销售费用花了多少钱?

     自2016年至2018年6月30日，公司销售、运营和日常开支总额为52.14亿元，其中市场营销费用为10.3亿元，占全部SG&A的比例为19.7%。

    横向比较，2017年全年，蔚来汽车广告及营销费用支出为5.23亿元，虽然远低于上汽(含大众、通用)、北汽(含奔驰)，但是量级上已经接近广汽、比亚迪(44.810,1.89,4.40%)和长城。作为定位中高端的新兴造车势力，蔚来在品牌和产品推广的投入上已经已超过长安汽车(6.820,0.16,2.40%)、江淮汽车和东风集团股份(0489.HK)。

     平均单店租金成本为5000万元。2017年11月，首个蔚来之家在北京东方广场落成。至2018年7月31日，蔚来之家已经落户北京、上海、南京、广州和杭州等地，共计7个门店。根据招股说明书披露，公司上半年销售费用中的房屋租金为1.75亿元。我们推测，其中大部分的费用为已开业的7家NIO House租金，按此推算，单个NIO House的平均年租金约为5000万元人民币。此外，公司2017年底资产负债表中有8017万的long term deposits，主要为预付NIO House的租金。

     在2018年内，将有更多的蔚来之家投入使用，公司预计将在深圳、西安、合肥、苏州和成都再开设5个蔚来之家门店。

    蔚来汽车人工成本有多少?

     截至2018年6月，蔚来汽车当前共有6231名员工，其中共有1835名研发人员及4396名其他人员。

     人均人工成本不低于49.5万元。2018上半年，蔚来汽车通过研发费用支付的员工薪资为10.44亿元，占研发支出的51.1%;通过SG&A支付的员工薪资为7.96亿元，占销售和管理费用的46.1%。

    按照此数据测算，公司研发人员的平均人工成本不低于81.3万元;公司一般员工(非研发人员)的平均人工成本不低于36.2万元;公司整体员工平均人工成本不低于49.5万元。

     对比行业，长城汽车(7.260,0.24,3.42%)2017年拥有68505名员工，研发人员占比为26.2%，公司整体的平均人工成本为12.1万元;吉利汽车的平均人工成本为11.1万元;而宝马集团的人均人工成本为9.5万欧元，折合74.3万元人民币。