注册制询价频现抱团低价 超两成发行价低于23倍PE

　　注册制下的A股发行承销市场正迎来巨变。

　　近日，记者从多家投资机构、券商处了解到，近日不少拟IPO企业在初步询价阶段，遇到机构“抱团报低价”的情况，个别企业更是被参与询价的机构投资者报出了仅为券商投研报告定价下限2.3折的价格。

　　“以后这种现象可能更严重，之前哪有人关注过定价，发出来就完事，投行基本上相当于大一点规模的会所、律所，现在(新股发行是)市场定价，肯定会出现这样(报价越来越低的情况)，当然这也和最近市场环境不佳有关。”9月14日，华南一家小规模券商投行部人士对21世·纪·经·济·报·道记者说道。

　　事实上，从近期科创板和创业板新股的发行价市盈率以及募集资金变化亦能看出注册制下询价市场的新趋势。21世·纪·经·济·报·道记者统计发现，目前科创板新股发行市盈率出现明显下降，而创业板注册制下更是有超两成企业的发行定价低于23倍市盈率。

　　发行定价降温

　　随着注册制在A股市场逐渐铺开，一级市场询价报价正悄然出现变化。

　　截至9月14日，注册制下创业板已经有34家企业完成了初步询价，确定了发行价格，但其中却有7家企业的发行市盈率低于23倍，更有22家企业的发行市盈率低于行业平均市盈率。

　　发行市盈率最低的惠云钛业，发行价为3.64元/股，发行市盈率为16.12倍，而同期，其所在行业最近一个月静态平均市盈率为29.18倍。

　　记者注意到，惠云钛业发行阶段，合计有6364家机构投资者参与询价，但其中有228条报价因价格过低被设为“无效报价”，太平洋资产报出的3.38元，长城基金报出3.59元，华西证券、煜德投资报出的3.55元等均被“低价剔除”。

　　这一发行状况也让惠云钛业的实际募资额低于预计募资额，根据公开资料显示，惠云钛业原计划募集资金4.09亿元，用于8万吨/年塑料级金红石型钛白粉后处理改扩建项目、循环经济技术改造项目、研发中心建设项目、信息化运营中心建设项目等，但公司实际募资额仅为3.64亿元。

　　这并非个例。记者统计发现，34家创业板注册制企业中，有11家企业实际募资额低于拟募资额，这也就意味着，存在超额募资的企业不足2/3。较为典型的如圣元环保，公司原计划募资18.66亿元，但实际募资金额13.15亿元，公司发行市盈率24.37倍，也略低于同期行业平均市盈率25.47倍。

　　“市盈率都不高，(募集资金变少导致)承销费变少了，倒逼投行还是去找规模大的企业，做小企业就挣不到钱了。”9月14日，华南另一家中型券商投行部人士说道。

　　事实上，在科创板市场，询价变化趋势更为明显。近二十天来(8月24日至今)，科创板新股发行价也明显降温。

　　记者根据数据整理发现，2020年1-8月，科创板上市新股合计90只，剔除13只未盈利个股，科创板其他上市新股的发行定价市盈率平均约为81倍，其中最高的孚能科技发行市盈率高达1737.49倍。紧随其后的圣湘生物发行市盈率也达到536.30倍，远高于同期行业平均57.74倍的市盈率，最终募集资金净额较原计划多13.13亿元。

　　而9月上市或还未上市但已确定发行价的企业中，13家企业的平均市盈率则仅为65.77倍，其中4家企业实际募集资金低于预计募资额，占比超过三成。而这四家企业中，3家募资不足的企业均为9月10日后开始发行的企业。

　　最典型的科前生物，公司于9月11日启动申购，申购价格11.69元，发行市盈率26.23倍，低于行业平均市盈率56.33倍，公司原计划募资18.33亿元，但实际募资资金较计划募集资金约少了30%，仅为12.27亿元。

　　在科前生物的询价过程中，有6306家机构投资人参与，但其中272个报价由于过低未入围，包括中海基金给出的11.50元、兴证全球和兴业基金等给出的11.68元等均被剔除。

　　此外，原计划募资7.82亿元的蓝特光学、原计划募资3.91亿元的路德环境也均未实现目标，实际募资分别为6.30亿元、3.65亿元。

　　机构争议“报低价”现象

　　事实上，在发行承销市场降温的另一面，部分新股的破发也是让机构谨慎出手的主要原因。

　　记者注意到，截至9月14日，2020年以来上市的新股中，已有3只股票收盘价低于发行价，分别是瑞联新材、时空科技、凯赛生物，而这三只股票上市交易时间均不足30日。

　　上周，创业板更是迎来多只注册制新股破发，先是9月9日，8月24日上市的创业板“18罗汉”之一锋尚文化跌破了138.02元的发行价，次日，美畅股份紧随其后于9月10日跌破43.76元发行价，成为了第2家破发的创业板注册制新股。

　　尽管14日创业板行情有所回暖，上述股票的收盘价已回归发行价以上，但距离破发并不遥远。

　　9月11日，更有消息指出，科创板、创业板注册制下参与询价的机构投资者对IPO企业发行价格报出了券商投研报告定价下限的2.3折，截至目前，记者还未求证到相关人员，但一迹象却引发市场警觉。

　　有市场人士质疑部分参与询价机构投资者存在“不区别对待，简单抱团压价”的情况，同时质疑现有的询价定价机制不尽合理，指出“现在制度要求剔除最高报价的10%，但没有要求剔除最低的10%，更没有废单剔除(即大幅偏低的过失单)机制，使得定价中枢单方向不断下滑”。

　　但记者采访了解到，亦有不少市场参与者认为询价市场的变化是资金自由选择的结果。

　　前资深投行人士王骥跃便指出，“有人跟风报价很正常，本来也不是所有机构都有报价能力”，但“不同发行人、不同承销商折扣不同，说明并不是统一打折扣，而是有差异化的定价，最多说有人在主导着定价”。

　　在王骥跃看来，“定价机制上，报低价也照样拿不到票，挣不到新股的钱，报在均价之上才有意义，这个比例比剔除10%要高；除非价高者得，按固定认购倍数从上往下排，否则即便不剔除10%，也不会有变化。”

　　9月14日，华南一家大型私募机构投资总监也表示：“网下打新‘高剔(即报价超过10%的剔除掉)’是一个很好的规则，杜绝了询价过高伤害二级市场。参与这么久之后，市场确实形成了逐渐往下询价的态势，但往下询价态势是由几个方面造成，一个和‘高剔’有关，另一个和新股表现有一定关系。”

　　该投资总监补充指出：“这是一个一二级市场博弈的过程，我觉得最重要的是提高保荐券商出具的投价报告的公允性，如果市场价格表现好，投价报告给的估值并不是那么合理。现在看到的情况是询价越询越低，在投价报告的基础上打两折都有，之前有一段时间部分企业上市就破发，而创业板的企业是不必须跟投的，券商肯定想发高价，所以投价报告的独立性应该如何保证，是监管需要关注的问题。”

　　值得一提的是，针对当前询价市场的争议，发行规则上也给出了一定的博弈空间。

　　根据《证券发行与承销管理办法》相关规定：“除本办法规定的中止发行情形外，发行人和主承销商还可以约定中止发行的其他具体情形并事先披露。中止发行后，在核准文件有效期内，经向中国证监会备案，可重新启动发行。”

　　王骥跃指出：“承销办法留了口子的，发行人和主承销商可以事先约定其他中止情形。也就是说，可以事先约定低于某一价格就不发行，但要公告。不能询价结果出来说不接受。可以事先披露底价”，“允许卖方不接受询价结果中止发行，批文有效期内再择机启动。”