市场化债转股启动 A股首单花落锡业股份(3)

　　多方博弈新一轮债转股“风口”

　　10月13日，海德股份连续第三天收获涨停板。在波澜不惊的大市之中，海德股份股价之所以能如此一枝独秀，主要是因为其子公司海德资产获得了地方资产管理公司（AMC）牌照。

　　《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》以及《关于市场化银行债权转股权的指导意见》于10月10日发布，意味着新一轮债转股拉开序幕，市场化定价、社会资本参与、股权基金持股等政策突破将带来新的投资机会。作为唯一一家拥有AMC牌照的民营上市公司，海德股份赶上了新一轮债转股的“风口”。

　　多方筹谋介入

　　银行作为国企的主要债权方，正面临不良贷款加速浮现的风险。而债转股是解决这一风险的有效措施之一。根据相关规定，实施债转股，银行不得直接将债权转为股权，而须借助金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等机构实施。

　　拥有AMC牌照的公司不在少数。国金证券分析师介绍，目前全国已成立27家省属AMC和两家计划单列市属AMC，首要目标均是化解区域内的金融风险。处置实体企业不良资产也是其分内之事。地方AMC经营范围主要在省内，处置链条较短，并且地方AMC大多为国资背景，与地方政府、当地企业关系密切，本土化优势明显。

　　不少银行也正在积极筹谋相关事宜。今年年初，建设银行即开始探索利用市场化的方式助力企业降低杠杆率。近期该行与武钢集团共同设立的武汉武钢转型发展基金（合伙制）出资到位，基金规模120亿元，主要用于帮助武钢集团降低杠杆率、资产负债率和融资成本。其中，既包括部分直接投资武钢集团子公司股权，也包括承接武钢集团到期债务。

　　资产管理公司相关负责人士介绍，银行现有符合条件的所属机构也可以实施债转股，同时允许银行设立新机构开展市场化债转股。建行等大型银行集团的子公司中就不乏满足条件的债转股实施机构。建行曾公开表示，将利用全牌照银行集团优势，联合建银国际、建信资本、建信信托等子公司，共同推进项目实施。

　　钢企率先发声

　　哪些企业可以债转股？钢铁公司率先发声，中钢国际9月27日晚公告称，控股股东中钢集团包含债转股在内的债务重组方案正式获批。

　　中钢国际目前仍未公布具体方案。据媒体报道，各方达成的总体方案是，金融机构的债务规模在600亿元左右，留债规模近300亿元，转股规模近300亿元；留债部分的利率在3%左右；债转股的部分其实是长达6年期的可转债，共270亿元，前3年锁定，从第4年开始逐年按比例转股。

　　市场将中钢集团视为本轮债务重组中首家推行债转股的国企，旗下上市公司中钢国际因此自10月10日以来股价持续上涨，3个交易日累计上涨了近20%。

　　Wind数据显示，排除银行、非银金融机构，2016年中期，在资产负债率为60%及以上的654家A股上市公司中，近400家为国企背景，占比超过六成。其中，钢铁、化工、采掘、有色这些传统行业公司占据绝对部分，资产负债排名前十的全部是钢铁企业。国有企业利息支出占息税前利润比重不断上升，从2010年的15%上升到2015年的33%。

　　目前的债转股案中，除了中钢集团有进展外，*ST舜船的方案获得股东大会表决通过，渤海钢铁的方案还在协商当中，而熔盛重工和兰电股份已经完成债转股。

　　根据新的债转股有关规定，未来债转股的模式将更加多样化，范围也更广，社会资本参与、股权基金持股将成为新的看点。

　　三类企业将推进

　　有投行人士对中国证券报记者表示，市场化的债转股应该避免过多行政干预。如果对“僵尸企业”进行债转股，可能造成更大的损失并挤占社会资源。债转股后持有股权，对银行的资本金消耗也较大。

　　“但《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》将打消上述疑虑。”业内人士指出，意见给出明确的负面清单，并措辞严厉地禁止“僵尸企业”债转股及地方政府的行政干预，这也打消了此前市场关于对债转股企业标准过低的担忧。

　　根据文件，三类发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业可以开展市场化债转股，包括：因行业周期性波动导致困难但仍有望逆转的企业；因高负债而财务负担过重的成长型企业，特别是战略性新兴产业领域的成长型企业；高负债居于产能过剩行业前列的关键性企业，以及关系国家安全的战略性企业。

　　“1999年实施债转股后，减轻了国有企业债务负担，但没有从实质上改善企业绩效。”上述投行人士指出，实施新一轮的债转股，要以引入战略投资者、优化企业经营管理机制为主要目标。

　　中钢国际公告称，中钢集团债务重组方案的实施，对改善公司融资环境、提升公司业务承接能力和订单执行能力有积极作用。

　　业内人士则指出，债转股后，相关公司股份增加较多，股东权益会摊薄，因此，在债转股过程中，要重视对公众投资者权益的保护。（中国证券报）

　　“债转股”主题热度升温　高负债率标的获关注

　　10月10日国务院发布了市场化银行债权转股权的指导意见，受此消息影响，债转股主题热度显著升温，以海德股份为代表的AMC公司成为该主题的龙头，连续涨停。昨日“债转股”概念大涨7%，在题材热点中一枝独秀。值得注意的是，债转股主题明显扩容，高负债率股票开始获得关注。以煤炭、钢铁为代表的盈利能力下滑，负债高企的企业，一旦遭遇债务违约等困境，无疑更需要“债转股”这一工具。

　　“债转股”热度升温

　　近日国务院出台了《关于市场化银行债权转股权的指导意见》。文件具体明确了“三个鼓励”类企业，即因行业周期性波动导致困难但仍有望逆转的企业；因高负债而财务负担过重的成长型企业，特别是战略性新兴产业领域的成长型企业；高负债居于产能过剩行业前列的关键性企业以及关系国家安全的战略性企业。同时也明确四类企业禁止债转股。禁止失去生存发展前景、扭亏无望的“僵尸企业”债转股；禁止有恶意逃废债行为的严重失信企业债转股；禁止有可能导致过剩产能扩张和增加库存的企业债转股；禁止债权债务复杂且不明晰的企业债转股。

　　国家发改委新闻发言人赵辰昕表示，从模拟运行情况看，债转股新政可以使企业资产负债率普遍下降10到20个百分点，大幅降低企业财务费用。

　　在此背景下，“债转股”主题昨日“一枝独秀”，成为市场最大的亮点。债转股概念昨日上涨7%，涨幅在145个概念指数中位居首位。11只成分股均实现上涨，信达地产、海德股份、秦川机床、天津普林、中国一重和一拖股份6只股票涨停，陕国投A、浙江东方和长航凤凰昨日涨幅超4%。

　　机构人士指出，“债转股”政策推出不仅有助于缓解市场对银行坏账、对周期行业债务危机的担忧，对A股构成宏观层面利好，与之相关的主题投资价值凸显。

　　高负债率标的惹关注

　　就近期涉及债转股个案而言，中钢集团、渤海钢铁、东北特钢均为产能过剩的钢铁行业。事实上，2016年半年报数据显示，钢铁行业平均资产负债率为67.73%，高居过剩行业之首。钢铁行业上市公司中，有16家公司2016年半年报的资产负债率高于行业均值。其中*ST八钢、*ST韶钢、西宁特钢、重庆钢铁、华菱钢铁、抚顺特钢、安阳钢铁、南钢股份资产负债率均在80%以上。

　　以煤炭、钢铁为代表的盈利能力下滑，负债高企的企业，一旦遭遇债务违约等困境，无疑更需要“债转股”这一工具。9月13日，银监会主席尚福林曾表示，支持金融资产管理公司、地方资产管理公司对钢铁煤炭等领域骨干企业开展市场化债转股。

　　煤炭、钢铁等行业产能无法出清是导致全行业性亏损的主要原因。煤炭和钢铁受到计划经济的不利影响较重，而且承担了地方发展和就业的任务，在产能过剩时不但不能实现市场出清，反而越亏越补，形成了资金和资源的黑洞，供给侧改革主要解决的是这部分过剩产能。债转股对供给侧改革有三个方面的协助作用：一，可以帮助企业降低财务成本；二，可以在全行业亏损时保护龙头企业和优质资产，减小供给侧改革带来的负面影响；三，可以通过引入外部投资者改善企业的治理结构，帮助企业改造和转型。（中国证券报）

　　债转股“燕归来” 谁的玫瑰谁的刺

　　在主题匮乏的A股市场，债转股概念在政府文件一公布便迅速点燃了资金的做多热情。10月11日以来wind债转股概念指数累计上涨7.95%，龙头股海德股份、信达地产四个交易日涨幅分别高达41%、26.34%，而同期沪综指涨幅仅0.51%。
　　对于资本市场而言，债转股概念将如何演绎、发酵，早在17年前便给出了一些提示。但时移势易，旧瓶装的并非老酒。与上一轮债转股相比，本轮债转股概念有何新意？哪些概念将受益，其可持续性又如何？
　　新酒入旧瓶老调不重弹
　　10月10日，国务院正式发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，新一轮债转股就此宣告重启。
　　对于资历较深的投资者而言，债转股的话题并不陌生。17年前即1999年，为处理国有银行居高不下的不良贷款，我国政府相继成立信达、东方、长城、华融四大资产管理公司（简称AMC），分别对建行、中行、农行和工行四大国有银行的坏账进行剥离。
　　2010年，国务院公布《关于实施债权转股权若干问题的意见》，经贸委向四大资产管理公司审查推荐601户债转股企业，总额4596亿元，自此政策性债转股开始实施。债转股是四大AMC处置不良资产的手段之一，用以解决企业负债率过高的问题。
　　似曾相识燕归来。17年后，管理层再度启动债转股，新一轮的债转股和过去是老调重弹还是新酒入旧瓶？
　　上一轮债转股中，四大行的不良债务全部剥离给了四大资产管理公司，但由财政部发行1.6万亿特别国债予以消化，即由中央政府兜底。而新方案对如何“市场化”进行了细化。
　　海通证券分析师姜超指出，本轮债转股重启，强调市场化原则。债转股与兼并重组、盘活存量、股权融资、破产清算等手段并列，主要目的在于助力企业降杠杆。强调市场化原则，未设试点规模，由市场主体主导，政府只起政策引导作用。
　　“转股对象由市场主体自主决定，不包括经营改善无望的僵尸企业，但筛选标准仍不够明确，预计将以负债较高的周期性行业龙头为主。”姜超表示。
　　同时，银行不直接转股，实施机构多样化。明确银行不得直接转股，需通过实施机构间接实施，包括国有AMC、地方AMC、国有资本运营公司、银行投资子公司等，或通过银行或地方政府主导的产业基金等形式推进，地方AMC将在地方国企债转股中发挥重要作用。
　　“本次债转股中，政府有意向市场化方向推进。并且实施债转股的企业将集中于有潜在价值、出现暂时经营困难的企业。在当前四大AMC市场化的背景下，不良资产转让价格下行，商业银行自身处置不良资产的动力有所提升。未来银行持有股权资本占用能否进一步明确规定以及债转股的退出机制制定将是影响商业银行参与债转股动力的因素。”民生证券分析师李少君。
　　“上一轮债转股成功的关键在于加入WTO和房地产市场化后我国经济经历了一轮上行周期，本轮债转股处于国内经济持续下滑，国际国内需求依然乏力的情形下，债转股后企业的盈利能力和偿付能力是否能够改善仍需观察。”上海证券分析师刘骐豪表示。
　　火热布局优胜劣汰
　　在主题匮乏的A股市场，债转股重启的话题在政府文件一公布便迅速点燃了资金的做多热情。10月11日以来wind债转股概念指数累计上涨7.95%，龙头股海德股份、信达地产四个交易日涨幅分别高达41%、26.34%，同期沪综指涨幅仅0.51%。
　　“债转股的启动，标志着企业降杠杆的开始，主要利好以下几类行业板块。”中信证券深圳分公司首席投资顾问符海问认为，债转股的目的是为了降低企业的杠杆率、提高企业的盈利能力，因此利好那些资产负债相对较高以及周期性较为突出且处于去产能阶段的行业板块，如钢铁、煤炭等，但由于债转股是一种渐进式的做法，因此对上述板块的影响可能也是渐进式的，不大可能立竿见影。但作为处置参与主体之一的资产管理公司（AMC）则不一样，因为这类公司受益最为直接，因此相关概念股的表现短期表现可能更强劲。
　　“对应债转股的参与者，债转股概念股可以细分为五类：AMC业务、金融交易所、转股获批、转股预期以及银行。”国联证券分析师张晓春指出。
　　尽管业内普遍认为银行将受益债转股，但当前银行股表现并不明显，市场似乎并未将其纳入债转股概念，中信银行指数近四个交易日下跌0.51%。中国国家发改委财政金融司副司长孙学工日前更表示债转股可能增加银行的风险，但政府已有安排来限制此类风险。
　　“银行长期是否有受益预期需要基于具体的标的企业和转股价格等一系列情况进行分析。”张晓春认为，银行是否进行债转股、选择什么样的企业进行债转股，可以看做是新的投资决策。最好的情况是决策正确，在周期底部进行了股权投资，未来行业和经济好转，银行获得长期股权回报，最差的情况是决策失误，企业继续亏损，最后破产清算，股权清算顺序在债券之后，最后所获收益还不如当初不进行债转股。
　　留一分清醒
　　“目前债转股还没有进入实质性操作之中，对于债转股仍然是概念性的投机炒作，除海德股份外，其它大部分概念股的可持续性值得商榷，高度也是有限的。”新时代证券研发中心研究总监刘光桓说。
　　刘光桓表示，债转股的最终还是要选择二级市场退出，对二级市场无疑是一轮大扩容、大抽血，而且涉及债转股的公司由于债务巨大，将来巨额的债转股上市流通后，盘子更大、更沉重，股性呆滞，成长性差，投资价值不高，给二级市场的投资者增加负担，从这一方面来看，对市场是中长期利空。
　　“整体来看，债转股概念的火爆归结于市场情绪炒作的因素大一些，火爆行情可持续性有限。由于更具体的措施尚未明确，相关概念上市公司基本面情况的改善还有待观察。”张晓春表示。

　　刘骐豪指出，对于管理层倡导积极引导储蓄资金转化为股权投资这一点可能更能牵动市场的心绪，但在股灾阴影犹存，制度体系尚需完善，实施办法仍需细化的背景下，引导储蓄资金转化为股权投资将不是一个短期的过程。
　　姜超亦建议降低债转股预期，基本面仍为王道。上一轮债转股受益于经济复苏周期的到来，而此轮债转股时，经济下行仍未见底。过剩产能企业即使进行债转股，面对需求增长有限，其盈利能力和偿付能力的改善仍具有较大的不确定性。
　　“债转股推出以及引导储蓄资金转化为股权投资等利好形成市场反弹的逻辑，尽管我们均能找到其缺陷之处，但相对乐观的市场预期在短期难以证伪的情形下也将对市场形成支撑。短期市场或将再度步入震荡行情以等待更加明朗运行环境。操作上也勿盲目乐观，以低吸把握波段为主。”刘骐豪表示。（中国证券报）