股市进入换档期

　　9月中旬，美股出现大幅度下跌，拖累A股在9月12日大幅跳空低开。之后出现不同情景，美股站起身来拍了拍身上的灰，继续奔跑，纳斯达克更是创下了新高；A股自顾自地躺在地上，茫然地望着远去的美股身影。尤其是在美联储议息之后，美股连奏凯歌。　　

　　美股是假摔，而咱A股却由于腿软变成了真摔！为什么会这样？我们需要扪心自问！我们觉得这有可能是和目前看多A股逻辑的切换有关，目前的股市处于换档期。　　

　　一方面，我们可以看到的是央行的“去杠杆”。央行在公开市场上连续使用28天期逆回购操作，虽然此举释放了基础货币，但锁短放长也意味着抬高了整体的利率水平。从最近的10年期国债来看，目前的10年期国债到期收益率回升到了2.75%附近。因此无风险利率下行使股市上涨的逻辑受到了严重的挑战。　　

　　另一方面，近期市场中看多的逻辑出发点是分子（即企业盈利的回升），企业盈利的回升势必和经济走势相关。虽然8月份经济数据反弹，但持续性如何，向上的弹性又如何呢？

　　我们给出了三个观察的角度。首先，从财政这个角度看，8月财政支出同比增速大幅回升至10.3%，积极财政再度加码。但前8月财政支出/收入已高达105%，要完成3%赤字率的目标，后4个月财政支出空间仅剩6.8万亿，而去年后4个月财政支出达到7.3万亿。其次，从金融数据这个角度看，8月信贷新增虽然大幅反弹超出市场预期（9487亿，同比多增1391亿），但结构上看仍不宜乐观，居民贷款占比高达71%，其中购房导致的中长期贷款（5286亿）仍是主要贡献；企业贷款占比不足13%，更为严重的是中长期贷款净减少80亿。最后，从高频数据来看，根据最新的某卖方高频宏观扩散指数显示，似乎动力开始减弱。截至2016年9月18日，高频宏观扩散指数B为-1，指数A录得837，指数为6月以来首次下降。　　

　　有鉴于此，经济向上的弹性是不足的，这也就意味着当前市场主流看多逻辑的切换不顺。此外，结合监管趋严、资金流向房市等因素，建议投资者当前还是需要耐心等待。