A股小阳春结束了？为何想大干一场又心里没底？看20年投研老将最

　　2月16日、17日A股连遭调整。这种行情之下，市场再次走到了十字路口。这一幕并不陌生，2022年初时市场也曾有过小阳春行情，当时有基金经理放出看空观点，大意是年初行情很可能是全年最好的时候。很不幸，后面因俄乌冲突、美联储加息等因素导致的股债双杀行情，使得年初的悲观预判一语成谶。

　　这次会不一样吗？从基金经理的最新预判来看，2023年似乎没必要那么悲观，但前提是必须找到“定心丸”！资本市场是复杂情绪和无序信息的博弈场，变幻时刻投资定力的源泉，往往不是大同小异的看多策略，而是那些能冷静思考、具有思辨和历史周期视野的遵嘱。这些声音很少会出自反应迅速、能急中生智的新锐基金经理，多是出于老派基金经理。例如银华基金的基金经理焦巍。

　　焦巍在这个市场里摸爬滚打了20多年，现在管理着200多亿的基金规模，考核与业绩压力不可谓不大，但他依然能从历史和文学养分中，给出了鲜活生动的市场预判。焦巍在近日召开的第十一届银华基金资产管理论坛上说到，2023年投资要回归平静、务实，是从一些远大理想回归到生活常识的一年。“我感觉2023年的行情走得特别急，大家都有一种‘焦虑中的亢奋’，但今年不是特别需要把一年的行情在几个月内做完，也不是需要急于焦虑下半年和中期因素的一年。”他表示，经济的短周期下滑已经开始结束，从中短期方向讲A股的中期调整也已大概率结束，2023年对消费股会相对乐观。

　　为何想大干一场又心里没底？

　　焦巍将2023年的资本市场定义为一个“桑丘时刻”(桑丘是《堂吉诃德》里的人物，有着讲求实际、冷静清醒一面，时刻提醒堂吉诃德从幻想回到现实中来)。他说到，过去三年大家或多或少都在扮演着堂吉诃德的角色，经历了太多。有疫情、人心波动、一波三折，不断地向风车般的巨人挑战和应战，大家都非常疲惫。每当堂吉诃德受伤时，就需要桑丘对他进行辅助、安慰和疗伤。

　　“从2022年到现在，很多投资者都有恍若隔世之感。经过了去年的洗礼，我感觉2023年的行情走得特别急，大家都有一种‘焦虑中的亢奋’。我们也倾听了市场声音：一方面大家似乎觉得长期或中期压抑A股估值的事情终于结束了，2023年想摩拳擦掌大干一场；但另一方面又觉得心里没底，也担忧着那些不可把握的国际大事以及可能变化的国内政策。”焦巍直言，这些焦虑又亢奋的情绪反映到市场上，使得近期的行情显现出波动和焦虑。

　　焦巍在理清思路后，借用丘吉尔在阿拉曼战役之后进行评判的一段话来总结当前的市场状态：这不是结束，也不是结束的开始，但可能是一个开始的结束。焦巍坦言，他自己相对比较有把握的部分是“结束的开始”，包括本轮疫情结束的开始，经济短周期下滑结束的开始，以及美联储加息和美元指数上升，“我们认为它也对应着A股的中期调整的结束。”

　　不用再过多担心外资流出问题

　　关于疫情，焦巍表示不用太过担心。首先，中国这波疫情高峰呈现了一个全世界其他国家都没有的特征，我们在一个月之内，迅速建立人群的免疫屏障，新增感染率迅速地下降。相较于其他国家一波又一波的反复。我们这种感染模式建立的屏障再结合疫苗，大概率可以有效缓解和预防重复感染高峰的形成。

　　其次，焦巍相信，经济的短周期下滑已经开始结束。他分析，经济的短周期是取决于消费。消费和投资不同，一个人的消费能力取决于他的现金流量表，投资能力如买房地产，则取决于他的资产负债表。“去年消费下降了很多，因为我们的收入增速下降了，边际消费倾向就会下降。但这些都是短期因素，并没有影响像购房这种长期资产负债表。去年房地产和风险金融资产价值在缩水，居民在资产端开始减配房地产和风险金融资产，又增配现金，因此今年形成了大量所谓的超额储蓄。”

　　焦巍认为，要观察今年经济复苏的成色，需要看现金流量表的修复。“只要收入增加了，消费倾向就会增加，它属于自加强。只要现金流量表恢复，消费支出的经济增速拉动应该可以达到0.6%左右。最后，美联储加息和美元上升等向上动能有限。美元每次加息到5%以上，往往都会形成一波经济衰退，从美国现在的情况来看，经济衰退的初期特征已经显现。美国的小企业景气数据，制造业放缓数据以及消费动能的快速衰减，都是在快速下降的过程中。美国的个人储蓄率已经远低于疫情之前，去年圣诞节之后美国的主动去库存已经开始了。不排除到今年三季度，我们就会看到美国的实际GDP增速甚至有变负的可能。在这种情况下，美联储再加息的向上动能是有限的，美元指数向上的动能也是有限的。因此中美两个大国的对比之后，我们不用再过多担心外资的流出、向美元资产配置减A股配置的问题了。”焦巍说。

　　2023年对消费股相对比较乐观

　　基于上述分析，焦巍表示从中短期方向讲，A股的中期调整也已经大概率结束了。“A股从领先指标上来讲，高频经济活动指数已结束了连续三个月的下跌趋势，还出现了触底回升景象。高频经济活动止跌，最主要是由于交通出行的增加和地产成交的回暖，这种修复一旦开始，风险情绪就会提振，中期调整结束的概率就在不停的增加。”

　　焦巍还提到，除了以上较有把握的“结束的开始”部分外，更长期影响A股的一些因素却较难把握。首先是全球化的分裂。“自从改革开放以来，我们一直是全球化的受益者，但疫情给全球的经济产业链和大分工做了一轮压力测试。对于欧美来讲，它们的压力测试是能不能脱开中国的生产链供应，对于我们来讲，我们的压力测试是能不能脱开美国的高科技的供应，大家都在对断链做一种压力测试。我们不得不承认，从很大程度上来讲，全球产业链的中断和转移已经开始了，而且全球的贸易需求也在萎缩，国际资本的流动方向也发生了变化。”

　　其次是关于寻找中国自己经济的内生增长新动能。焦巍表示，长期增长率就是总生育率和人口年龄。在年轻的时候，就是在消费、在花钱，人口老龄化的时候，不管经济制度怎样，不管科学情况多发达，可能经济增长率就是会下行，这是一个简单的线性关系。而关于中国出生人口的预测，可能不会出现一个断崖式下跌，但是会出现线性下跌。中国总额生育率在所有经济体中仅高于韩国，中国接下来的经济增长要聚焦于怎么让中国老百姓消费和生育问题上。“我认为在接下来的很长时间内，如果不能找到新的经济增长动能，市场的潜在回报率是不是会系统性下降？我们观察到，经过这一两年的反弹之后，中国股市的系统性潜在回报率长期来看就是相当于名义GDP增速。”

　　在上述分析后，焦巍表示，2023年对消费股相对比较乐观。一是经过前期的疫情后，消费会有边际改善；二是中国经济要找出自己新的增长动能，要转向以消费为主的引导模式上，相信政府会把各种能想到的方法都用出来，引导增加居民收入和消费支出，所以拉长来看，今年是对消费特别有信心的一年。