祁斌：中国资本市场的三重缺陷

　　经过20年的发展，中国已经培育起全球第二大资本市场，但与飞速发展的中国经济类似，中国的资本市场还有很多的缺陷。这种缺陷主要存在于机制、文化、市场结构三个方面。

　　机制方面最明显。中国的资本市场总体来说市场化程度还不够高。全球主要的交易所IPO过程都是相对市场化的，而我们实行的是核准制。前些年，每一次IPO全社会都会有些紧张，担心股市下挫，但经过近几年发行体制的市场化改革，股民现在已经不再那么担心了。可以说，中国资本市场往前走了一大步，但是还不够，还要继续沿着市场化方向去推进。

　　文化方面缺陷的直接表现就是中国资本市场投机性太强，换手率太高了。比如，2007年全球主要资本市场的换手率是100%多，韩国比较夸张是210%，是发达市场的两倍。因为，韩国人炒股票是比较投机的，他们竟然可以把股指期货切细了，放到超市来卖，这样一下子韩国股指期权、股指期货占到了全球交易总量的60%。但是韩国人碰到中国人是小巫见大巫。2007年上海证券交易所所有投资者平均换手率为927%，深圳证券交易所平均换手率为987%，是韩国的近5倍，全世界的近10倍。这两年中国资本市场换手率数据下降了，但全球市场换手率都下降了，所以，我们仍然是人家的数倍。我估计上帝没见过这么一个民族，当我们冲进资本市场以后，全世界其他民族都黯然失色，我们太热爱这个市场了。

　　如果一个市场投资者没有热情，就麻烦了，但太热情了也麻烦。在中国，找到这其中的平衡点非常难。

　　从结构来说，中美资本市场差异非常明显。在美国，纽交所有2800家上市企业，纳斯达克(美国的创业板)是3100多家，美国场外交易电子报价板(OTCBB)是3400家，然后粉纸市场(Pink sheets market，也称粉单市场，是比OTCBB更低一级的报价系统)是9300家，下面还有6万家左右的企业在更低一级的场外交易市场。可以看出，美国资本市场自上而下形成了一个金字塔型，经过两百年的自我演进，这个结构总体来说是比较稳固的。而我们的市场正好相反：主板是1500家上市企业，中小板是500家，创业板是131家，底下就没有了，正好是一个倒金字塔结构。如果一个国家博士后特别多，小学生却没有，你说这个国家可持续发展吗？所以我们要加快OTC场外交易市场的建设，才能够使得我们的市场可持续发展。

　　中国社会现在有一个非常有意思的结构性缺陷：一方面大量企业哭着喊着排队上市融资，另一方面成千上万的老百姓哭着喊着买房，因为他们没有别的投资工具。造成这种现象的原因就是中介不发达，使得中国的企业不能很好地跟中国剩余的资金有效对接。前日，浙江某官员告诉我，以前浙江人很受欢迎，因为浙江人到哪里就给哪里带来投资。现在很多地方怕浙江人。因为，他们似乎成了热钱的代名词，炒煤矿、炒房子、炒绿豆、炒棉花，搞的很多地方都很紧张。但浙江人改革开放多年积累的资金又不知道该去哪儿。

　　我曾在一个浙商论坛上说，“你们家的邻居可能在创业，他有可能成为下一个马云，但他因为拿不到投资可能失去了成为下一个马云的机会，而你也可能因为没有投资于他失去了分享下一个马云成功的机会。

　　所以说，类似浙资这样多余的资金真正的出路还是在资本市场，资本市场就是中介。只有加快这些市场的发展，才能使得中国经济更加可持续。

　　而资本市场的建设是多层次的。除了前面谈到的发展OTC等场外交易市场外，还应有其他的内涵。

　　前几年我去做讲座，一下飞机就发现温州这个城市很有意思：满街都是豪华跑车，但路况却特别差，坑坑洼洼(这两年好多了)。我当时问温州商人，你们这么有钱，怎么路这么差呀？大家不能捐点钱修路吗？他们回答说，路太贵了捐不起。我突然意识到中国资本市场缺一个金融产品——市政债，如果有这个产品，大量当地投资者就可以买这个产品。中国很多其他地方的基础设施建设问题都可以通过这个方式迎刃而解。所以，债券市场在中国有广阔的发展空间。

　　另外一个是PE行业的发展与规范。十年前我刚从国外回来时，告诉别人我在美国做风险投资，他们都觉得这个行业风险很大。那时候人们对PE、对风险投资一点概念没有，但是中国人聪明，一看赚钱马上都跟进来了。但这个行业目前良莠不齐，需要规范、引导和适度监管。因为，它也是资本市场一个天然组成部分，这个行业发展好了，才能够使得中国资本市场更加可持续发展。

　　还有，中国在金融创新方面还要加快步伐。我们在这个方面跟发达国家同台竞技实际上已经开始了。过去两三年，我们有一些国企在海外做套现保值损失几十亿元。

　　在未来的国际板建设上，我们要讨论研究，究竟怎么定位国际板。这个板块的建设一定是要服务于中国经济转型，服从于中国转变经济发展方式、提高产业升级速度的目标，并且为中国经济提供可持续发展的动力，包括获取一些资源，并使得这些资源跟中国经济形成良性互补。

　　总之，一方面中国的资本市场必须要足够尊重中国国情，必须要根植于中国经济，服务于中国经济，但同时要高标准严要求，采取最高的国际标准，两者缺一不可。这是中国资本市场过去20年走到今天最重要的经验之一。

　　对中国的企业家们，我想分享一下我对世界的观察：GE(通用电器)从诞生到成长为1000亿美元市值的公司花了103年，同样的过程微软花了22年，而谷歌只花了7年！如果一个中国的企业家不能够了解这个趋势，不知道把自己的企业和社会化的资源平台相结合，未来在残酷的国际竞争中取胜的机会是零。