人民币国际化不能＂拔苗助长＂

    香港人民币存款到2012年底预计可达2万亿元，境外人民币资产的爆发式增长使得境内基础货币投放的内生性越来越明显，并将改变中国货币供给结构，影响货币政策的独立性。

    人民币的国际计价、国际贸易结算、国际投资和国际储备是人民币国际化的四大目标，中国正按照这些目标加速推进。近日人民币FDI试点办法出台，这意味着人民币国际化又推进了一步。2010年被称为“人民币国际化元年”，而今年人民币国际化进程明显进入“提速期”，香港离岸市场的人民币资产也呈现加速增长态势并取得突破性进展。但在人民币加速跑的过程中，一些负的外溢性也开始凸显出来，其所带来的一些宏观金融风险也不能忽视。

    第一大风险：人民币贸易结算巨额逆差导致外汇储备继续被动增长。

    人民币跨境结算的初衷是通过本币的国际化减少中国对美元资产的需求，并减少大量贸易顺差，带来的是货币不匹配和储备资产贬值的风险。2011年一季度银行累计办理跨境贸易人民币结算业务3603亿元，高于2010年第四季度的3093亿元（占对外贸易的5.7%），是2010年第一季度184亿元的近20倍，但令人关注的是结构上却呈现人民币贸易结算逆差，即人民币贸易结算呈现进口大、出口小的特征，其中约80%的人民币跨境贸易结算用于进口支付，而出口企业却继续收取外方支付的大量外汇，特别是由于利差、汇差和境外融资成本较低等因素使得外汇储备增长出现井喷态势，今年一季度中国新增外汇储备1974亿美元。同期内人民币货物贸易出口与进口结算额分别为202亿元与2854亿元，按照美元中间汇率计算，人民币跨境结算使得外汇储备多增长约400亿美元。在现行外汇管理体制下，外储增长将导致外汇占款的激增并进一步恶化央行的资产负债表。

    第二大风险：境内金融市场发展滞后境外资产存在“循环梗阻”。

    香港金管局提供的数据显示，截至4月底，包括人民币债券、贸易信贷和货币市场工具在内的香港的人民币存款达到5107亿元，仅过去一年内增幅即达4倍以上。就规模而言，在香港发展离岸市场的货币基础已经具备，但现实问题是，我国国内金融市场的深度和广度还不够，以人民币计价的金融产品供给不足。相对于急速攀升的存款余额，迄今在港发行的620亿元人民币债券远远不能满足市场所需，这直接压低了人民币在港发行债券的收益率。目前香港一年期人民币债券发行利率仅为1.3%左右。在我国现阶段，央行直接决定金融机构的存贷款基准利率，处于利率管制的状态，这既不利于各类金融资产的准确定价，也使得货币市场和信贷市场、资本市场之间的利率转导机制受阻，使整个经济金融体系缺乏弹性和韧性。未来随着人民币资产规模进一步增长或人民币升值预期减弱导致的套利空间减小，如此低的投资收益恐怕难以吸引人民币境外使用与储备。

    第三大风险：人民币资产膨胀对宏观金融调控和货币政策的自主性提出了挑战。

    境外人民币资产不仅会对境内人民币的汇率/利率产生非常重大的影响，也会冲击境内的流动性管理并影响到货币政策的有效性。境外人民币资产的汇率和利率价格会对境内形成冲击。因投资渠道限制，香港离岸人民币市场利率一直低于内地。目前香港的人民币存款利率较境内明显为低，比如香港一年期的人民币存款利率为0.6%左右，境内为3%。当前，境外投资者有较强的人民币升值预期，愿意接受较低的人民币利率，这样许多在香港发行的人民币债券的收益率比境内同类债券收益率要低50个-200个基点，再加上境内人民币利率市场化定价尚未实现，所以不同的收益率就为货币套利留下了空间。

    根据德意志银行的预计，香港人民币存款规模将从目前的4000亿元上涨到2011年底的1万亿，到2012年底可达到2万亿元，境外人民币资产的爆发式增长使得境内基础货币投放的内生性越来越明显，并将深刻改变我国货币供给结构，影响货币政策的独立性。

    日元国际化的教训值得警示。日元国际化进程是伴随着一个庞大的离岸市场发展起来的。据统计，1984年-1989年的五年中，日本银行以日元计价的跨境资产和负债总额年均增速超过60%，这其中欧洲日元离岸市场成为日本境内银行获取短缺资金的新渠道，增速甚至超过央行公开市场操作。这致使银行对央行资金供给的倚重从1984年末的70%下降到54%。从而导致国内货币政策传导机制变型，当资产泡沫出现时，央行控制货币增速的措施失灵。因此，国内的货币当局对人民币的境外境地资产以及流动性做好统筹监测与管理。

    人民币国际化加速过程中的宏观溢出风险不能忽视，人民币国际化进程的推进是以一整套金融体制改革为基础的，人民币国际化不是一朝一夕能实现的，更不能“拔苗助长”。